本书是为指导我国中小企业海外上市而专门编写。2002年6月至2003年6月，由东方公共管理综合研究所组织国务院发展研究中心、原国家经贸委、中国证券业协会及北京中恒益泰投资顾问有限公司等部门的研究者组成的“我国中小企业海外上市研究”课题组就我国中小企业现状、上市需求、海外资本市场对我国中小企业的适用性、市场准入条件、交易规则、交易成本等进行了广泛深入的研究，为企业选择不同的资本市场提供了指导性意见，为国家和地方政府提供了有关的政策建议。

本书编者选择了部分课题成果和大量有价值的背景材料，期望广大的民营中小企业从中认识到海外资本市场中存在的机会。

本书分为上下两篇。

上篇为宏观篇，是由国务院发展研究中心的研究人员负责撰写的专题文章，共9章。各章分别从宏观角度研究了我国中小企业发展现状及面临的问题，融资改革和制度创新，国外中小企业融资方式的比较研究，美国证券市场监管，美国、欧洲的小额证券市场，香港的创业板市场与NASDAQ市场的比较等等。

下篇为实务篇，由北京中恒益泰投资顾问有限公司编写，介绍了美国证券市场的运作模式，针对我国中小企业的现状，特别介绍了美国场外交易市场中的OTCBB市场，该市场进入门槛低，对企业规模、业绩无限制，适合我国中小企业通过反向收购(Reverse Merger)方式买壳上市。对于我国民营企业而言，目前在OTCBB买壳上市正当其时。当然，如果中小企业题材好、成长快、发展前景广阔，也可以考虑初始公开发行(IPO)。实务篇重点介绍了反向收购的操作程序、壳资源选择、在美国上市的法律、会计及信息披露等问题。最后列举了我国民营中小企业在美国OTCBB等市场的反向收购上市、SPAC及TDR成功案例。

第二版序言1

第二版序言2

第一版序言

宏观篇

 1章 中国中小企业发展现状

1.1 统计分类及立法问题

1.2 中小企业发展现状

 2章 中小企业在发展中面临的问题与需求

2.1 概述

2.2 企业经营状况

2.3 企业基本素质

2.4 企业面临的问题

2.5 企业的需求

 3章 中小企业融资面临的问题

3.1 国有及规模以上非国有企业融资

3.2 私营企业部门的融资

3.3 乡镇企业的融资

3.4 综述

 4章 解决中小企业融资问题：改革和制度创新

4.1 分级发展资本市场

4.2 发展中小型金融机构——必要性和约束

4.3 信用担保试验：情况与面临的制约

4.4 政府建立相应的扶持基金

4.5 改善银行的服务

 5章 国外中小企业融资方式的比较研究

5.1 国外中小企业融资的基本特点和融资难的原因分析

5.2 国外中小企业融资的主要渠道和融资方式(金融产品)

5.3 不同类型和不同阶段的中小企业对融资的不同要求

5.4 国外中小企业融资的专业化

5.5 国外政府中小企业融资扶持政策的比较

5.6 对我国解决中小企业融资难题的启示

 6章 美国对不同层级证券市场的监督

6.1 美国证券市场的层级结构

6.2 美国证券市场的分级分层监管体系

6.3 有关结论

附录 美国证券市场主要法律法规

 7章 美国的小额证券市场

7.1 美国小额证券市场的范围及特点

7.2 NASDAQ小型资本市场

7.3 场外公告板(OTCBB)市场

7.4 粉红单市场(Pink Shects)

附件 NASDAQ的非数量标准

 8章 欧洲三国小额股票市场的现状及有关启示

8.1 欧洲三国小额股票市场现状

8.2 有关结论和启示

 9章 香港创业板市场介绍及其与NASDAQ的比较

9.1 香港创业板的设立

9.2 香港创业板的运作

9.3 香港创业板市场的监管方式

9.4 与海外创业板市场的比较

实务篇

 10章 赴美国上市是我国中小企业理想的战略选择

10.1 我国中小企业的融资需求现状

10.2 我国资本市场对中小企业的进入壁垒

10.3 中小企业海外上市目标证券市场的选择分析

10.4 美国证券市场的特点

10.5 我国中小企业在美国上市的动因分析

10.6 适合海外上市公司再发行的TDR

 11章 美国证券市场概览

11.1 全国交易市场(Exchanges)

11.2 场外交易市场(Over the Counter Market)

 12章 场外交易市场的构成

12.1 NASDAQ

12.2 场外证券交易行情公告榜(()TCBB)

12.3 粉红单市场(Pink Sheets)

 13章 如何在美国证券市场上市

13.1 上市(Going Public)与挂牌(IAsting)的区别

13.2 首次公开发行(Initial Public Offering，IPO)

13.3 小额公开发行(Direct Public Offering，DPO)

13.4 私募发行(Private Placement)

13.5 反向收购买壳上市(Reverse Merger)

 14章 反向收购上市及融资的操作及程序

14.1 概述

14.2 反向收购上市(Reverse Merger)相对于首次公开发行(IPO)上市的优势

14.3 反向收购上市的操作程序

14.4 反向收购上市的注意事项

14.5 其他相关问题

 15章 壳公司的种类及性质

15.1 壳公司的种类

15.2 壳公司的性质

 16章 反向收购上市的法律结构及方式

16.1 概 述

16.2 以在美国买壳上市为目标的重组

16.3 设立海外(离岸)控股公司

16.4 反向收购的一般程序

16.5 反向收购结构的设计

 17章 中国企业赴美国上市的有关法律及财务问题

17.1 中国新法规分析

17.2 会计审计问题

 18章 中国公司赴美国上市的信息披露

18.1 证交会规定的关于公司所需上报的要求

18.2 赴美上市的中国公司何时具有披露信息的责任

18.3 企业对误导性或虚假信息所应负有的责任

18.4 公司对新产品或新发展过于乐观的责任

18.5 不作信息披露的责任

18.6 董事或管理人员的个人责任

18.7 市场欺诈行为

18.8 集团诉讼的风险

18.9 公司在证券起诉案中败诉的后果

18.10 赔偿的计算

18.11 给付判决的执行

 19章 反向收购上市、SPAC、TDR成功案例介绍

19.1 江苏华瑞

19.2 蓝点软件

19.3 世纪永联

19.4 深圳明华

19.5 武汉力兴

19.6 托普科技

19.7 台湾得益电讯

19.8 GSL借壳上市

19.9 湖南同心

19.10 中国旺旺

19.11 巨腾国际

结论

附录 海外上市专业术语

后记

中小企业融资问题的解决还应该考虑发展能够适应中小企业成长特性、融资特性的灵活的中小型非国有金融机构。

我国有将近10亿人口生活在县及县以下地区，有2000多万家中小型企业在这一地域从事经营活动。虽然目前整个国民经济回升的势头很明显，但是放到县一级经济来看，衰退的迹象却十分明显，造成上述问题的一个重要原因就是促进县域经济发展的企业融资问题没有解决。目前县域内金融体系总体上呈现收缩的态势，表现在：第一，国有商业银行正在考虑从战略上退出县及县以下的经营，特别是工、建、中正在准备大规模减少其在县域内的分支机构；第二，为防止出现金融风险，降低信贷成本，国有商业银行在县级的分支机构大量收缩信贷，出现大规模存差，加上邮政储蓄在农村地区只吸收储蓄而不贷款，因此大量的农村储蓄资源被转移到县以上城市使用；第三，政策银行无法履行真正的政策银行职能，而农村信用社由于自身的体制问题、产权问题、历史包袱问题没有解决，也无法真正充当支持县域经济发展主力军的作用。

应该说，促进县域内中小型或微型工商企业的活跃，解决其面临的融资困难，是一个关乎10亿民生的重大问题，必须引起高度重视。中国现代化的进程就是减少农民的过程，而这个过程最需要发展的就是县及县以下的中小城镇。而发展中小城镇就必须靠大量具有创业欲望的人来发展中小企业甚至微型企业，只有中小企业甚至微型企业发展了，工商业活跃了，中小城市的发展才能够实现。尽可能降低实现创业的“门槛”，使具有创业欲望的人能够“轻松”创业，让他们去积累原始资本，锻炼企业家队伍，这是我们政策框架需要考虑的基本问题。

在中国人民银行1998年以后发布的扶持中小企业的政策中，国有商业银行采取的主要办法有两个：一是改善服务，二是建立中小企业信贷部。从两年来运行的效果看，并没有预期的那么大，因为大型国有商业银行的机制没有改变，防范信贷风险的手段没有改变，仅依靠上述两项措施来实现扶持中小企业发展，很难从根本上解决它们的融资问题。

为了促使国有商业银行部门增加对中小型工商业活动的信贷支持，国家有关部门正在进行中小企业信用担保体系及中小企业社会化服务体系建设的试点，在70多个城市建立中小企业的信用担保体系，但是这个体系还是没有办法覆盖县及县以下地区，特别是没有能力扶持大量的非国有或非公有的中小企业。我们知道，在县及县以下地区，除了少数垄断性部门外，国有企业部门基本上已经消失殆尽，针对县域内需要大规模发展的非国有的中小型或微型工商业活动，担保体系加商业银行的模式显然仅仅只能够解决一部分需求，因为能够获得信用担保的企业毕竟还是非常有限，而我们促进县域内T商业发展的需求又是如此的迫切。道路只有一条，发展中小型、地方性的非国有金融机构才能有效地解决这个问题。

但是就目前的银行体制和金融体系来看，发展中小型金融机构面临着三个方面的制度性约束。第一，近年来国有商业银行通过各种政策性贷款来维持国有企业部门的正常生产经营，结果造成国有企业对银行的累积债务日益庞大，而国有商业银行不良资产率大幅度提高，赢利能力日渐下降，资本充实率极低而面临巨大金融风险。虽然中国老百姓习惯以银行存款作为自己的主要金融资产的习惯使得国有商业银行暂时避免了兑付危机，但是银行系统的脆弱是经不起激烈、充分竞争的。从这个角度讲，外资银行和大量非国有中小金融机构参与对储蓄资源的竞争会使国有商业银行的窘境很快暴露无遗，甚至可能导致支付危机。应该说这是限制和制约中小金融机构发展背后的重要制度性根源之一。第二，从城市信用社、城市商业银行发展及农村信用社脱离农业银行之后的运行来看，我们还缺乏一整套管理和监管非国有中小型金融机构的经验和手段。大量地方性金融机构成为地方性商业银行，由地方政府管理，有可能产生地方政府行政干预的问题，这也是中央政府一直不愿意放开发展地方民间金融的原因。第三，中国目前没有存款保险制度，因此不管多大多小的金融机构一旦发生问题，人民银行都是最终兑付的承担者，中央政府将对所有的风险承担最终的责任。显然这是对中小型非国有金融机构发展的一个重要限制。

其实，只要上述三方面问题能够解决，就会出现大量的民营金融机构；而这些问题如果解决不了，中小金融机构的发展就会受到严重的制约，即使发展起来，从监管体制到内部经营都会受到方方面面的掣肘，问题还是无法从根本上得到解决。P39-41

本书是为指导我国中小企业海外上市而专门编写。2002年6月至2003年6月，由东方公共管理综合研究所组织国务院发展研究中心、原国家经贸委、中国证券业协会及北京中恒益泰投资顾问有限公司等部门的研究者组成的“我国中小企业海外上市研究”课题组就我国中小企业现状、上市需求、海外资本市场对我国中小企业的适用性、市场准入条件、交易规则、交易成本等进行了广泛深入的研究，为企业选择不同的资本市场提供了指导性意见，为国家和地方政府提供了有关的政策建议。

本书编者选择了部分课题成果和大量有价值的背景材料，期望广大的民营中小企业从中认识到海外资本市场中存在的机会。若能达此目的，课题组全体人员与编者将感到由衷的欣慰。

本书自2004年1月出版迄今，广受欢迎，并发挥了实际的效果。现在内容上做了部分更新并增列了新的成功案例，予以再版，同时邀请了中美两国在本专业领域中颇具声望的人士共同推荐。

改革开放以来，我国民营中小企业有了长足的发展，但在经济全球化的背景下，它们在持续发展中遇到了诸多瓶颈，如：融资困难；亟须建立现代企业制度；面对复杂的国际市场，参与全球化竞争。建立股份制并在国际金融中心交易其股份，是解决上述瓶颈问题的可行且有效的途径。

近年来，我国有十余家民营中小企业在美国资本市场成功上市并大展财技，已经取得了良好的效果。通过海外上市，学习国际资本市场的运作规则，是实现企业可持续发展的重要路径。但是，对于我国民营中小企业而言，海外上市、买壳(反向收购)上市都还是新生事物。

相对于我国新兴的资本市场而言，美国、欧洲国家的资本市场成熟、自由、多层次、进入壁垒低，企业可根据自身的实际情况，制定海外资本市场运作战略，包括目标市场选择、市场运作策划、市场间的切换和关联、融资工具的选择等等。一般而言，中小企业到美国上市可以满足以下需求：

1．原股东可以适时抛股套现。

2．根据资金需要，公司可以二次公开发行(SPO)新股的形式为企业筹资。

3．根据资金需要，公司可以上市公司资格，进行私募发行。

4．公司可以向银行申请股票抵押贷款。上市公司股票是有市值、可流通的，银行认同公司的股票价值后，会给公司提供贷款便利。

5．公司可通过交换股票的方式购并其他企业，来达到公司扩张的目的。上市公司股票的市价，可为公司购并交易提供估值参考。

6．对于同时在全球多个交易所上市的公司而言，美国股票市场上的股票定价是其他股票市值定价的重要参照和支撑。

7．从市场战略方面来说，在美国资本市场上市有助于外向型企业在美国树立企业形象，提高市场认知度，这是产品开拓北美乃至全球市场的重要一步。

8．可克服实施员工激励计划中在国内所碰到的制度障碍，解决激励股票的来源与流通问题，实现对员工/高管人员的切实激励。

为了实现在美国上市的终极目标，企业有必要依据美国和中国的法律，分成多个步骤对企业进行改造。可以通过逐步实现剥离、注入、托管、租赁、置换以及设立海外的控股公司等形式，对其子公司采取合并或分立的股权架构，最终使资产和资本优化组合，从而完成在美国上市和融资的根本目标。

“凡事预则立”，制定一个高明的资本市场发展战略，寻找一个良好的战略合作伙伴，是海外上市成功的关键。北京中恒益泰投资顾问有限公司多年来在帮助中国企业进行国际资本运作的业务中取得了骄人的成绩，并愿与有海外资本运作战略的企业共谋发展！  本书分为上下两篇。

上篇为宏观篇，是由国务院发展研究中心的研究人员负责撰写的专题文章，共9章。各章分别从宏观角度研究了我国中小企业发展现状及面临的问题，融资改革和制度创新，国外中小企业融资方式的比较研究，美国证券市场监管，美国、欧洲的小额证券市场，香港的创业板市场与NASDAQ市场的比较等等。

下篇为实务篇，由北京中恒益泰投资顾问有限公司编写，介绍了美国证券市场的运作模式，针对我国中小企业的现状，特别介绍了美国场外交易市场中的OTCBB市场，该市场进入门槛低，对企业规模、业绩无限制，适合我国中小企业通过反向收购(Reverse Merger)方式买壳上市。对于我国民营企业而言，目前在OTCBB买壳上市正当其时。当然，如果中小企业题材好、成长快、发展前景广阔，也可以考虑初始公开发行(IPO)。实务篇重点介绍了反向收购的操作程序、壳资源选择、在美国上市的法律、会计及信息披露等问题。最后列举了我国民营中小企业在美国OTCBB等市场的反向收购上市、SPAC及TDR成功案例，希望能够为后来者的实务操作提供借鉴和帮助。

全书各个章节都凝结了作者的心血。宏观篇各章的主要作者均为国务院发展研究中心的研究人员。陈剑波研究员和对外经贸大学的张玮共同撰写了第1、3、4章，林家彬研究员撰写了第2章，刘勇研究员撰写了第5章，张承惠研究员和花旗银行北京分行的张元合作撰写了第6、7章，张承惠还独立撰写了第8章，李瑞撰写了第9章。北京中恒益泰投资顾问有限公司的刘维华编写了实务篇全文，并和齐长岭、朱振凤汇整修改了第二版实务篇部分。全书由程远忠主编，吴庆、刘维华副主编。本课题组总顾问、国务院发展研究中心原副主任鲁志强研究员为本书撰写了序言，NASDAQ创建人John Wall先生及NASDAQ第一任驻中国首席代表黄华国先生为本书撰写了第二版序言。

课题负责人与本书编者感谢朱明春博士(原国家经贸委产业司司长)、邓映翎博士(中国证券业协会副秘书长)、曹文春先生(东方公共管理综合研究所副所长)、宋新力先生(原国家经贸委企业司中小企业处处长)和耿红博士(博时基金管理公司研究员)对该课题研究和撰写本书提供的帮助，特别感谢美国金杜律师事务所的罗千里律师对本书资料及山东浩信会计师事务所唐琳会计师对第17章有关会计、审计资料所作的指正。

本书在编写过程中参考了大量资料，资料来源尽量列出，也有个别因故未能一一列出的，我们对其作者和版权人一并致谢，也希望有机会取得联系和合作。

编者

2009年9月

由东方公共管理研究所和北京中恒益泰投资顾问有限公司共同编撰的专业指导书《中小企业海外上市指南》再版发行了。

2002年，北京中恒益泰投资顾问有限公司和我本人很荣幸地接受邀请，参与了国务院发展研究中心“我国中小企业海外上市研究”课题组，深刻了解了中国优质中小企业去海外上市、参与国际资本循环的总趋势。2004年1月《国务院关于推进资本市场改革开放和稳定发展的若干意见》(国九条)明确提出“支持符合条件的内地企业到境外发行证券并上市”，本书第一版也在同月份于国家相关政策指导下发行。与此同时，我们也发挥自己的专业优势，与NASDAQ创建人John Wall先生及NASDAQ第一任驻中国首席代表黄华国先生等一些国际、国内知名的资本运营专家通力合作，并得到了他们的充分认可。

在中国开展推进中小企业海外上市工作的实践经验使我们深刻体会到，一个企业要完成海外上市的既定目标，不仅要讲诚信，求创新，练内功，提高自身实力，更应该首先慎重聘请既专业又恪守职业道德的财务顾问，由财务顾问以企业的最大利益为优先，明确上市范围，做好结构设计及上市方案，协调律师、会计师等各专业的团队，如此才是上市成功最为扎实的基础。否则，即使上了市，股价也是一蹶不振，有的还可能遭到被调查、被摘牌的厄运，不仅达不到上市的初衷，还会导致企业陷入困境，得不偿失。在美国上市后被查处的陕西某企业就是一个极端案例。这是我借此机会给民营企业家的一些忠告和建议。

我公司作为专业性的海外融资财务顾问，将从业务辅导入手，帮助国内中小企业去海外资本市场上市、发展。对于规模相对小一些的民营企业，一开始无法在主板直接上市，可以选择反向收购(Reverse Merger)的方式，在美国OTCBB市场间接上市，上市以后，经过一段时间的锻炼，就可以直接晋升主板市场，达到主板上市和再融资的目标，殊途同归；对于具备一定规模符合初始公开发行(IPO)条件的公司，我公司也可以操作在纽交所、NASDAQ等直接上市。

随着资本市场改革开放进程的加快，相信会有更多优秀的企业选择去海外上市，这条路是大势所趋也必须走通，中国企业海外上市，能做大做强，造福社会；海外投资人也能受益于中国经济的发展；这是真正的双赢!本书一定能够进一步推进我国中小企业在国际资本市场迈向成功的广阔道路。作为本书的编撰者之一，我热切期望各位民营企业家能从本书得到启发。能够为中小企业及社会的发展尽一份心力，这是我万分的荣幸！

北京中恒益泰投资顾问有限公司CEO

刘维华

2009.10

中国企业及美国资本市场投资人双赢的这条道路毫无疑问是成功的，《中小企业海外上市指南》的再版对这一成功的贡献是毋庸置疑的！

——NASDAQ创建人 John Wall

《中小企业海外上市指南》的再版，为致力于通过海外上市创新发展的民营企业家提供了一本不仅通俗易懂，而且政策性、专业性和可操作性很强的海外上市指导书。

——NASDAQ第一任驻中国首席代表 黄华国

民营中小型企业可以考虑选择在海外，特别是英美等国际金融中心上市，并通过上市把企业做大做强。

——国务院发展研究中心原副主任 鲁志强