本书向我们展示了巴菲特从年轻时代开始，如何
从几干、几万、十几万、几十万、一百万、几百万…
…一步一步，直至买下伯克希尔建立一个投资帝国的
历程。从1962年他以每股7.5美元买入伯克希尔起，到
如今股价31万美元，可谓“合抱之木，生于毫末；九
层之台，起于垒土”。
——译者杨天南
北京金石致远投资公司CEO
对普通投资者而言，巴菲特从1万美元到1亿美元
之间的每一个案例，可模仿性和含金量都远远超过后
期动辄数亿甚至数十亿美元的投资。从这个意义上说
，杨天南又给我们带来了一本价值连城的大师动作示
范教程。
——唐朝
《手把手教你读财报》作者
阿诺德教授展现了大量情节丰富、引人入胜的场
景，所有喜欢伯克希尔传奇的人都会在这本书中获得
宝贵的知识。
——劳伦斯·坎宁安
《巴菲特致股东信》编者
不仅可以学到实用且重要的投资原则，而且可以
学到宝贵的人生智慧。
——约翰·查特菲尔德-罗伯茨
木星资产管理公司首席投资官

译者序 巴菲特“资金超越主意”的分水岭（杨天南）
推荐序 研究巴菲特的新篇章（劳伦斯·坎宁安）
序 言 伟大的投资者也会犯错
导 言 48岁赚得1亿美元
第一部分 人物与情景
沃伦·巴菲特的故事
青年时代与合伙企业 / 伯克希尔-哈撒韦进入视野
跟本杰明·格雷厄姆学投资 / 巴菲特向格雷厄姆学到的其他理念
第二部分 投资案例
案例1·城市服务
孩童时代 / 第一只股票 / 大学时光/像投机者一样追逐股票
案例2·盖可保险
盖可保险的历史 / 周六，巴菲特来敲门
案例3 &4·克利夫兰精纺厂和加油站
投资/失败案例1：克利夫兰精纺厂 / 净流动资产价值投资法
失败案例2：加油站 / 保持与格雷厄姆的联系
案例5·洛克伍德公司
洛克伍德公司 / 巴菲特的困扰 / 结局
案例6·桑伯恩地图公司
巴菲特合伙公司取费模式及其表现 / 桑伯恩地图公司
巴菲特不但买了，而且需要控制甚至改变公司
案例7·邓普斯特农机制造公司
邓普斯特农机制造公司 / 邓普斯特公司的麻烦 / 查理·芒格
起死回生 / 实现投资回报
案例8·美国运通
重要的变化 / 美国运通 / 巴菲特出手
案例9·迪士尼
巴菲特的行动 / 巴菲特的逻辑—费雪和芒格的因素多于格雷厄姆
案例10·伯克希尔-哈撒韦
伯克希尔 / 1955年之后的下滑 / 巴菲特一个“里程碑式的愚蠢”决定
决定性的回购
伯克希尔-哈撒韦：一个老板、一个总裁和一个不赚钱的生意
最初的两年
案例11·国民赔偿保险公司
杰克·林沃尔特 / 1967年的国民赔偿保险公司
收购国民赔偿保险公司 / 1967年2月
巴菲特接手国民赔偿保险公司 / 一个律己保险商的肖像 / 严重的失策
案例12·霍希尔德-科恩公司
霍希尔德-科恩公司 / 结果如何 / 学到了什么
案例13·联合棉纺公司
联合棉纺公司的生意 / 交易 / 后来
案例14·投资人关系
狂野年代 / 巴菲特不是普通的基金经理人 / 1967年的挫折与困惑
巴菲特的困惑 / 应该怎么办 / 误导投资人的短期绩效指标
转向拥抱品质（但并未放弃定量分析）
不因对合伙人的承诺而改变信念 / 个人动力 / 再次表现超群
终结合伙公司？ / 解决方案
案例15·伊利诺伊国民银行信托公司
一家赚钱的小银行 / 交易 / 伊利诺伊国民银行的愉快之旅
你打算如何拥有这家银行 / 但是，必须与伊利诺伊国民银行分手
巴菲特的赞美
案例16·《奥马哈太阳报》
巴菲特的态度 / 投机游戏 / 《奥马哈太阳报》 / 赢得普利策新闻大奖
案例17·更多保险公司
伯克希尔-哈撒韦变身为控股公司王国 / 更多公司汇聚旗下 / 资本使用
案例18·巴菲特合伙公司的终结
没有股票可买 / 低成本运营 / 巴菲特决定退休
合伙公司解散后合伙人资金的去向 / 推荐比尔·鲁安接手资金管理
巴菲特合伙公司的终结
案例19·蓝筹印花公司
印花业务 / 为何蓝筹印花公司的股票便宜
巴菲特运用蓝筹印花公司资金的案例
案例20·喜诗糖果
日常工作 / 赚钱机器 / 巴菲特在1970年持有的三只潜力股
你会在1970年投资伯克希尔-哈撒韦吗 / 喜诗糖果 / 收购喜诗
收购之后 / 特许经营权 / 扩张的尝试 / 定价权 / 是什么成就了好企业
喜诗糖果的经济商誉
案例21·《华盛顿邮报》
漂亮50 / 在非理性年代，巴菲特没有虚度光阴
举债投资《华盛顿邮报》 / 巴菲特对于邮报价值的判断
交易 / 收购之后 / 我们擅长有米之炊
《华盛顿邮报》对伯克希尔的贡献
巴菲特在《华盛顿邮报》公司贡献的管理才能 / 注定发生的事
唐纳德·格雷厄姆：第二位关键人 / 经营特许权的丧失
巴菲特对于他最为伟大的投资案例的思考，以及对学院派及其追随者的嘲讽 / 投资组合的周转率
案例22·韦斯科金融公司
韦斯科的生意 / 芒格和巴菲特的兴趣 / 一个糟糕的出价
沃伦·巴菲特接手韦斯科金融公司 / 韦斯科早期的奋斗
转型开始 / 韦斯科的保险业务 / 迷你型企业集团
大整合 伯克希尔-哈撒韦帝国
附录 案例总结
注释

沃伦·巴菲特的故事
在开始本书之前，我想简要介绍一下这位世界上最伟大的投资家的故事，这可以为探讨接下来的投资案例打下良好的基础。
青年时代与合伙企业
1949年，年轻的巴菲特读到了本杰明·格雷厄姆的《聪明的投资者》一书，随后选修了格雷厄姆在哥伦比亚大学的课程。1954~1956年，他作为证券分析师加入了格雷厄姆的公司工作。可以说，本杰明·格雷厄姆的投资理念奠定了巴菲特成功的基础。
在此期间，巴菲特除了在格雷厄姆这里学习之外，自己还做了一些出色的投资。例如21岁时，他短短数月时间从盖可保险股票上赚了48%（详见案例2）。24岁时，他抓住洛克伍德巧克力公司股票的投资机会大赚超过一倍，这为他不断扩充的资金，又增加了13000美元（详见案例5)。
格雷厄姆退休后，25岁的巴菲特返回家乡——内布拉斯加州的奥马哈。在那里，巴菲特和七位亲朋好友合资，成立了投资合伙公司，由巴菲特负责投资决策，合伙公司的启动资金为10.5万美元。
年复一年，合伙公司的投资回报远远超越股市大盘的表现、因为巴菲特总是能找到一个又一个便宜货，例如桑伯恩地图公司，其坐拥的净资产价值远远高于其股价—合伙人在这项投资上获得的回报超过50%，当时巴菲特29岁（详见案例6）。
越来越多的人知道了巴菲特的成功，也想找他管理投资，于是巴菲特又成立了新的合伙公司。他发现一些非常优秀的上市公司会因短期因素遭到华尔街的冷遇，例如美国运通公司(这只股票涨了三倍，详见案例8）、迪士尼公司（获利55%，详见案例9）。
从巴菲特成立合伙公司（1957年）到1968年年末，在这期间，道琼斯工业平均指数（DJIA，或简称道指）上涨了185.7%，而投给巴菲特的每一美元上涨了2610.6%。没错，如果在1957年投资1000美元，12年时间可以变成27106美元。扣除巴菲特的管理费后，一个从开始之初就跟随他的合伙人可以得到超过15000美元。相比之下，投资于道指的1000美元仅能得到2857美元。
图1-1显示了巴菲特合伙公司费前、费后的投资绩效，以及同期道指的表现。请注意，1962年巴菲特将几家合伙公司整合为一家巴菲特合伙公司（BPL），因此1957~1961年的绩效，是各个不同合伙公司的绩效整合得到的，它们各自的表现极为相近。
今天，巴菲特的伯克希尔已取得了更加令人惊叹的成就。在美国当今的上市公司中，伯克希尔一哈撒韦公司名列第四(仅次于苹果、谷歌和微软），总市值超过4000亿美元，每股价格已高达24.5万美元。
伯克希尔-哈撒韦进入视野
1962年，巴菲特以合伙公司的部分资金购买了位于新英格兰地区的纺织公司—伯克希尔一哈撒韦，平均每股价格为7.50美元（没错，我没有写错小数点)。这家公司当时处于亏损之中。 P2-4

《巴菲特的第一桶金(巴菲特投资案例集)(精)》展现了巴菲特从120美元的储蓄起步，直至达成一个1亿美元的投资旅程。对普通投资者而言，这一时期投资案例的可模仿性远远超过后期股神动辄几十亿美元的投资。本书再现了巴菲特的思考、进化和投资路线图。

巴菲特“资金超越主意”的分水岭
此刻的金秋，我坐在桂香四溢的西湖边写这篇译者序
。
这本《巴菲特的第一桶金》是我翻译的第五本财经投
资书籍，尽管有关巴菲特的书已是汗牛充栋，但对于有兴
趣了解早期巴菲特投资人生的读者而言，本书仍是开卷有
益的。
今年已89岁的巴菲特，实际上他的名气大幅飙升大约
发生在65岁以后，所以近一二十年以来，每当他做出重大
投资，例如IBM、苹果、美国银行等投资案例，各种细节都
会被媒体挖掘的纤毫毕现、展露无遗，令大家耳熟能详。
但对于他早期的投资案例，却记录不多，大众知之甚少，
原因也很简单—当年有谁知道这个文质彬彬的年轻人将来
能成大事呢？
如今巴菲特依旧宝刀未老，年复一年地为伯克希尔的
股东们创造着数以百亿计美元的价值（注：2019年上半年
伯克希尔-哈撒韦公司净利润为359亿美元）。只是，动辄
数十亿美元、数百亿美元的投资大手笔，让普通人看来只
能是望洋兴叹，心中暗自慨叹：“没那么多钱啊！”
《巴菲特的第一桶金》可以在一定程度上弥补这种缺
憾，因为本书向我们展示了巴菲特从年轻时代开始，如何
从几千、几万、十几万、几十万、一百万、几百万……一
步一步，直至买下伯克希尔建立一个投资帝国的历程。从
1962年他以7.5美元/股买入伯克希尔起，到如今股价31万
美元，可谓“合抱之木，生于毫末；九层之台，起于垒土
”。
这本书实际上是“巴菲特投资案例集”系列丛书的第
一卷（共4卷）。作者本人是一个巴菲特迷，做到金融学终
身教授之后，又投身于投资行业，有感于巴菲特一生有太
多精彩纷呈的案例值得深入解读，一本书难以穷尽，所以
需要一套系列书来进行这项工程，本书是该系列书的第一
本。由此看来，未来三年我的翻译这项“业余”工作已是
板上钉钉、责无旁贷。
本书止于巴菲特积累财富的一个里程碑节点—赚得人
生中第一个1亿美元，这一年是1978年，巴菲特48岁，伯克
希尔股价跨越200美元。
这部“巴菲特投资案例集”最大的特点，在于全部收
录了巴菲特投资生涯中的所有案例。在丛书第一卷，也就
是本书中，既有大家熟知的喜诗糖果、美国运通、《华盛
顿邮报》等案例，也有较少关注的邓普斯特、洛克伍德、
霍希尔德-科恩等公司案例，作者还在每个案例的结尾专门
总结出该章节的学习要点以供参考。
日前引人注目的新闻之一是，巴菲特公司一个持股超
过20年的机构投资者卖出了伯克希尔股票，该基金负责人
指出巴菲特过去十年表现不佳（2009～2019年，伯克希尔
股价上涨323%，而同期标普500指数上涨334%），对其手
握巨资、坐失良机、回购不足、跑输大盘，表示不满。
当前伯克希尔市值约为5100亿美元，根据2019年中期
财报显示，公司持有现金达到1220亿美元，而这一数据在
2016年一季度时，还只有583亿美元。近年，伯克希尔手中
积累的现金数量越来越惊人，引起越来越多的关注与热议
，有人推测这是巴菲特不看好后市，也有人认为巴菲特是
廉颇老矣。
对于这种现象，用巴菲特自己多年前的话讲就是：“
我年轻的时候是主意比资金多，现在是资金比主意多。”
从“主意多过资金”到“资金多过主意”，这个分水岭发
生在什么时候呢？新书《巴菲特的第一桶金》刚好可以回
答这个问题。
1969年在结束合伙公司时，巴菲特给所有投资人两个
选择：取回现金，或转为伯克希尔股票。以事后诸葛亮式
的聪明来看，当然是选择伯克希尔股票，但回到当初看，
伯克希尔所拥有的就是一堆日渐衰败的纺织业务、一家小
镇上的小型保险公司、一家小银行、一家小型报纸以及一
两个小型企业。总之，当年的巴菲特手中并非一手好牌，
这再次印证了我们多次提到的观点：事后都易，当下最难
。
绝大多数人终其一生追求幸福的努力过程，就是将一
手不够好的牌渐渐换成一手好牌的过程。巴菲特为我们树
立了一个以身作则的好榜样。
人们都知道巴菲特解散合伙公司的原因是股市过热。
实际上，这仅仅是外在原因，内在原因是当时巴菲特合伙
公司掌控的资金已达到1亿美元之巨，越来越难以为这么多
资金找到合适的投资对象。
也就是说，在解散合伙公司、拿回属于自己的2650万
美元时，巴菲特向世人发出了一个响亮的声音：“从现在
起，我不再需要任何其他人的钱了！”
1969年，是巴菲特“资金超越主意”的分水岭。
杨天南
写于西湖曲院风荷之莲遇
2019年10月18日

伟大的投资家沃伦·巴菲特，用37年，22笔投资，赚得了自己的第一个1亿美元。
本书再现了这一历程中巴菲特的进化、思考和他的投资路线图。
《金融时报》畅销书作家、金融学教授格伦·阿诺德，在系列书“巴菲特投资案例集”中，首次收录巴菲特投资生涯中的全部案例。本书展现了少年巴菲特从120美元的储蓄起步，直至达成第一个1亿美元的投资旅程。
1941~1978年这段时期，是巴菲特发展并磨砺投资哲学的成型期，这使他在事业发展的过程中如虎添翼。但并非所有的事情都是一帆风顺的，巴菲特在这个过程中也曾犯错。可贵的是，他从错误中修正，甚至将失败的决策逆转为获利数百亿美元的投资杰作。
本书写作风格简明轻快，伴随着历史细节的披露，书中大量引用不同时期巴菲特致股东信的精华内容，讲述了每一项投资中巴菲特的思考过程和投资逻辑。书中不仅收录了耳熟能详的盖可保险、美国运通、喜诗糖果和《华盛顿邮报》等案例，也收录了起死回生的邓普斯特公司、令巴菲特陷入困局的洛克伍德公司的故事。在每一个案例结尾，作者都整理出学习要点，让读者能够从巴菲特经历过的成功和挫败中学习。