MBO：公司治理机制的反叛抑或回归？MBO=“国有资产流失”吗？MBO的诸多困境：主体资格、资金来源、利益冲突、信息披露……如何破解？本书在对中国企业MBO发展现状进行实证分析的基础上，对中国企业实施MBO的主体法律制度、融资法律制度和国有资产转让定价法律问题进行了系统、深入的探讨，并为破解中国企业MBO的上述困境提供了诸多建议……

作为一种新兴的企业治理机制，管理层收购（MBO）在欧美发达市场经济国家和俄罗斯、中东欧等经济转型国有企业私有化、企业集团剥离重组、家族企业延续再生等领域所发挥的巨大作用，对于中国企业治理机制的完善具有重要的借鉴意义。本书研究的主要问题如下：

1．管理层收购与近似概念之间的关系如何?管理层收购的起源、种类，及其在国外的发展状况，中国可否从中获取一些经验?国外关于管理层收购理论基础与绩效分析的研究成果是否适用于中国?

2．中国企业管理层收购的发展历史及其特点，中国企业实施管理层收购的价值何在?

3．管理层收购的主体主要有哪些类型，其各自优缺点，信托机构作为收购主体的发展前景如何?有无必要或者如何界定管理层收购的目标企业范围?

4．国外管理层收购融资的主要模式有哪些，中外之间有何主要不同?中国企业管理层收购融资的现状如何?中国企业管理层收购的融资困境如何破解?

5．如何看待国有资产流失?管理层收购中发生国有资产流失的根源何在?如何确保国有资产转让定价的公正性与合理性?

本书所要研究的核心问题是：中国企业管理层收购实践中在主体、融资、国有资产定价三方面法律困境的解决方法，以及管理层收购在中国企业改革中的可适用性。

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中文摘要

英文摘要

序

前言

第一章：管理层收购(MBO)的含义及其理论基础／1

第一节 管理层收购(MBO)的含义／3

一、管理层收购(MBO)的概念与特征／3

(一)国外关于管理层收购(MBO}的概念／3

(二)国内理论界关于管理层收购(MBO)概念的表述及本书观点／5

二、管理层收购(MBO)与相关概念的关系／10

(一)Going Private/LBO／10

(二)MBI／BIMBO／SBO／12

(三)EBO／MEBO／SMBO／13

(四)ESO/ESOP／14

第二节 管理层收购(MBO)的起源及发展状况／17

一、管理层收购(MBO)的起源／17

二、管理层收购(MBO)在世界范围内兴起的原因及其主要种类／19

(一)管理层收购(MBO)在世界范围内兴起的原因／19

(二)管理层收购(MBO)的主要种类／22

三、管理层收购(MBO)在各国的发展概况／26

( )管理层收购(MBO)在英国的发展概况／26

(二)管理层收购(MBO)在欧洲大陆(西欧)发展概况／29

(三)管理层收购(MBO)在美国的发展概况／31

(四)管理层收购(MBO){E日本的发展概况／33

(五)管理层收购(MBO)在中东欧及俄罗斯的发展概况／35

第三节 管理层收购(MBO)的理论基础分析／40

一、管理层收购(MBO)的传统理论基础／40

(一)代理成本理论／40

(二)产权激励理论及其相近理论／42

(三)公司治理结构理论／44

(四)共享经济理论及其他／46

二、管理层收购(MBO)的新兴理论／47

(一)防御剥夺理论／47

(二)企业家精理论/49

三、西方国家关于管理层收购(MBO)绩效的实证研究结果／50

(一)关于管理层收购(MBO)绩效的两派观点／50

(二)管理层收购(MBO)创造价值的实证研究结论／53

四、管理层收购(MBO)理论与绩效观点评述／55

(一)代理成本理论是解释管理层收购(MBO)现象最根本的理论／55

(二)管理层收购(MBO)后目标企业绩效改善的原因既可能来自于价值的创造，也可能来自于财富的转移，或两者兼而有之／57

(三)应充分关注管理层收购(MBO)本身的负效应、适当限制管理层持股的比例／58

第二章：中国企业管理层收购(MBO)发展现状分析／63

第一节 中国企业管理层收购(MBO)发展现状剖析／65

一、管理层收购(MBO)在中国企业中的初步实践／65

(一)管理层收购(MBO)自发、小规模摸索阶段(20世纪80年代--1998年)／65

(二)管理层收购(MBO)典型案例出现，并开始受到广泛关注阶段(1998--2002年)／67

(三)2002年至今，管理层收购(MBO)政策几经变化，相关法律制度初步建立阶段／69

二、中国企业管理层收购(MBO)的特点及其原因的实证分析／75

第二节 中国企业实施管理层收购(MBO)的特殊意义／87

一、中国企业实施管理层收购(MBO)的特殊意)Z／87

(一)管理层收购(MBO)为中国企业的产权改革提供了一条新思路／88

(二)管理层收购(MBO)是完善中国企业治理结构的新途径／89

二、中国企业实施管理层收购(MBO)的可行性分析／91

(一)国有企业改革思路的逐步突破为管理层收购(MBO)的实施提供了政策棚会／91

(二)规范管理层收购(MBO)的法律法规框架已基本形成／93

(三)实施管理层收购(MBO)的市场要素已初步具备／97

第三节 中西方企业管理层收购(MBO)的主要差异／101

(一)目的不同／102

(二)收购主体范围与收购后股权结构不同／102

(三)收购行为性质与杠杆效应体现不同／102

(四)融资手段不同／103

(五)定价模式不同／104

(六)法制环境和政府干预程度不同／104

(七)风险资本介入程度不同／105

(八)收购形式及结果不同／105

(九)管理层在收购后目标公司中的地位不同／105

(十)发展程度与种类不同／106

第三章：中国企业管理层收购(MBO)的主体困境与出路／107

第一节 中国企业管理层收购(MBO)的收购主体类型及其局限／109

一、职工持股会作为收购主体／109

二、新设"壳公司"作为收购主体／117

(一)《公司法》第12条关于公司转投资的限制决定了以壳公司作为收购主体不符合管理层收购(MBO)成本最小化的要求／117

(二)公司作为收购主体时存在的双重税负问题将大大减少管理层的收益／121

三、管理层联合信托投资公司作为共同收购主体／122

四、管理层以自然人身份作为收购主体／123

五、管理层进行隐名收购／125

第二节 管理层收购(MBO)收购主体的刨新：信托方式的运用／129

一、信托机构作为管理层收购(MBO)收购主体的优势分析／129

(一)信托的概念与独特功能／129

(二)信托机构作为管理层收购(MBO)收购主体的优势分析／13l

二、信托在塑造管理层收购(MBO)收购主体方面的作用／135

(一)信托可有效解决管理层收购(MBO)收购主体人数和收购主体转投资限制问题／135

(二)信托可为最广泛主体参与管理层收购(MBO)搭建一个便利平台／136

(三)信托可以塑造职工持股信托、中小股东信托等新的管理层收购(MBO)收购主体／138

三、信托机构作为管理层收购(MBO)收购主体的主要类型／140

(一)信托投资公司作为收购主体／140

(二)管理层收购(MBO)基金作为收购主体／142

四、信托机构作为管理层收购(ymo)收购主体的局限及其突破／146

(一)信托机构本身的实力与信用基础亟须进一步强化和巩固／147

(二)信托机构受到的诸多法律或政策限制需要尽早废止／147

(三)信托业的税费制度亟待健全／152

第三节 管理层收购(MBO)目标企业的范围和选择标准／153

一、管理层收购(MBO)目标企业的范围／153

二、管理层收购(MBO)目标企业的选择标准／164

第四章：中国企业管理层收购(MBO)的融资困境与出路／169

第一节 国外管理层收购(MBO)融资的主要模式及其特点／172

一、国外管理层收购(MBO)融资的主要模式／172

(一)美国：债权人主导的融资模式／173

( )英国：权益投资者主导的融资模式／175

(三)俄罗斯与中东欧国家：国有银行主导的融资模式／176

(四)日本：基金主导的融资模式／177

二、国外管理层收购(MBO)融资的主要方式／178

(一)国外管理层收购(MBO)融资的主要方式及其特点／178

(二)国外管理层收购(MBO)的主要融资结构和融资工具／181

三、国外管理层收购(MBO))融资的退出／188

(一)债务融资的退出／190

(二)权益融资的退出／191

第二节 中国企业管理层收购(MBO)融资法律问题研究／193

一、中国企业管理层收购(MBO)融资现状／193

(一)中国人民银行颁布的《贷款通则》对贷款的用途有明确的限制／194

(二)中国企业债券市场发展严重滞后／194

(三)管理层收购(MBO)缺少适格的机构投资者／195

二、中国企业管理层收购(MBO)融资的主要模式及其局限／195

(一)个人财富积累或个人信用私募模式／196

(二)职工持股会(工会)模式／199

(三)股权质押贷款模式／201

(四)政府或原产权主体融资模式／203

(五)信托融资模式／207

第三节 管理层收购(MBO)融资的中外比较与中国企业管理层收购(MBO)融资困境的突破／210

一、管理层收购(MBO)融资的中外比较／210

(一)融资结构的侧重点不同／211

(二)融资中介的发达程度不同／212

(三)融资工具的丰富程度不同／215

二、破解中国企业管理层收购(MBO)融资困境的实践及法律建议／217

(一)破解中国企业管理层收购(MBO)融资困境的实践及其局限／217

(二)解决中国企业管理层收购(MBO)~资困境的若干法律建议／226

第五章：管理层收购(MBO)中国有资产转让定价的法律困境与出路／239

第一节 管理层收购(MBO)中的国有资产转让定价现状分析／243

一、管理层收购(MBO)中国有资产转让定价现状／243

(一)管理层收购(MBO)中国有资产转让定价现状分析／243

(二)国有资产转让定价的主要法律依据／247

二、管理层收购(MBO)交易与国有资产流失／255

(一)国有资产价值含义辨析／255

(二)国有资产流失含义辨析／259

三、国有资产转让定价方式及其争议／265

(--)国有资产转让定价的主要方式／265

( )国有资产转让定价方式的争论／267

(三)本书观点／269

第二节 完善管理层收购(MBO)中国有资产转让定价的法律建议／273

一、明确国有资产转让定价应坚持的法律原则／273

(一)国有资产定价方式市场化原则／273

(二)对管理层与员工补偿的公开化、标准化原则／274

二、完善管理层收购(MBO)中国有资产转让定价的法律措施／278

(一)建立主导国有资产转让评估与定价程序的特别委员会制度／278

(二)将公开竞价设定为国有资产协议转让的统一前置程序／281

(三)以资本棘轮来增强国有资产转让定价的合理性／284

参考文献／287

本书在探讨管理层收购(MBO)含义及其理论基础的基础上，对中国企业管理层收购的发展现状与特点等问题进行了实证分析，并重点围绕管理层收购的主体法律制度、融资法律制度和国有资产转让定价法律问题进行了较深入的研究。本书共分五章，各章主要内容如下：

第一章：管理层收购(MBO)的含义及其理论基础。本章主要介绍了管理层收购的概念与特征、起源与国外发展状况以及其理论基础。作者先简要介绍了对管理层收购含义的理解以及其与相近概念之间的关系。之后，本章重点对管理层收购在世界各国的发展概况及其理论基础进行了系统的介绍与分析。作者认为，管理层收购最基本的法理基础应是代理成本理论，要准确理解这一点，必须把握住企业本身作为生产性组织体的客观性质。作者同时认为管理层收购后目标企业绩效的改善可能来自于既有财富的转移、新价值的创造，或两者兼而有之。

第二章：中国企业管理层收购(MBO)发展现状分析。本章在归纳并分析中国企业管理层收购发展三个阶段的基础上，对中国企业管理层收购的特点与原因以及中外管理层收购的主要差异进行了探讨。作者认为，中国企业实施管理层收购的"本土"意义在于实现国有及集体企业的产权改革和企业治理结构的改良，中国企业实施管理层收购的初步条件已基本具备。

第三章：中国企业管理层收购(MBO)的主体困境与出路。收购主体方面，作者在总结归纳国内企业管理层收购的主体类型的基础上，指出现有的收购主体均存在明显的局限。信托机构作为未来收购主体的主要类型，其实力与信用基础尚需要进一步强化，其受到的不当法律限制应尽早废止，其税费制度亦亟须健全。在管理层收购目标企业的范围方面，作者认为，国家不应以法律或政策预设管理层收购目标企业的范围，现行将大型国有及国有控股企业、上市公司等排除在管理层收购之外的做法不利于国有企业改革的进一步深化。

第四章：中国企业管理层收购(MBO)的融资困境与出路。本章在对国外管理层收购融资的主要模式及其各自特点、对中国企业管理层收购融资的现状与主要模式及其局限进行系统研究和比较分析的基础上，认为，中国企业管理层收购融资困境的突破有赖于信托立法的进一步完善和企业金融管制的放松，应赋予企业更大的融资自由和更多的融资选择。

第五章：管理层收购中国有资产转让定价的法律困境与出路。本章在系统分析管理层收购中国有资产转让定价现状的基础上，对国有资产价值与国有资产流失等概念进行了辨析，对管理层收购中国有资产的净资产定价等方式进行了探讨，并认为，净资产定价法在定价机制不完善的条件下有其适用的合理性与积极意义。本章接着提出了完善国有资产转让定价的若干法律建议，包括应坚持国有资产转让定价方式市场化原则和对管理层与员工的补偿公开化、标准化原则，应建立管理层收购中主导国有资产评估和定价程序的特别委员会制度，应设置国有资产协议转让的统一公开竞价前置程序，以及用资本棘轮来增强国有资产转让定价的合理性等。P1-3

自从香港中文大学郎成平教授指责一些国有企业实行管理层收购(MBO)是国有资产流失以后，一时间，MBO就成了国有资产流失的代名词了。我觉得，认识MBO的问题至少应该有三点必须明确：

第一，从流通角度来看：任何财产只有流通才能增值，流通不意味着流失，但流通中可能流失，国有资产更有可能，因此，法律的目的是如何完善流通，而不是禁止流通。

第二，从交易角度来看：任何市场自由交易都不能限制交易主体，谁都可以成为交易活动的买方，而任何一个买方又都想以较低的价格购买。关键在于卖方不能缺位，价格机制要合理，不能自己卖给自己。

第三，从改制手段来看：国有企业改制是必然的，改制的方法和途径是多样的，MBO是其中一种方法和途径。任何一种方法都不可能是有千利而无一害，也不可能是有千害而无一利，这就需要实施者去选择、比较。我们不能去怪一种方法，而只能怪选择这种方法的人。

基于以上认识，我们在郎顾之争之后就更有必要对MBO制度进行研究。

任自力先生是中国政法大学的博士生，先是师从杨振山教授，杨振山教授不幸病故后由我来继续指导。我对MBO制度素无研究不深，而任自力先生法学功底深厚，对MBO制度又素有研究，其博士论文内容丰富，对MBO制度又有一些自己的观点，对于如何实施这一制度有一些很好的见解，论文获得了答辩委员会的充分肯定。

值此论文出版之际，欣然为之作序，同时又不由得缅怀为他的论文指导做出贡献，为我国民商法学发展做出毕生努力和贡献的杨振山教授，我和他在同一教研室共事了整整25年。

2005年8月15日

(中国人民抗日战争胜利60周年纪念日)