投资是非谁管得，满城争说“郎监管”！

郎教授2001年初到国内之时，在国内股市极力推广“辩方举证”及“集体诉讼”措施以保护小股民的正当权益。其观点受到媒体、学术界以及政府的高度重视，因此被媒体尊称为“郎监管”。郎教授2003年以来将其深厚的学术研究功力升华至中国企业的经营层面，希望透过其独特的案例研究，指导企业与时俱进的经营思维。郎教授最近在媒体所提出的企业经营思维，例如“中国企业不能做大做强”就激起了业界正负两面的极大反响。郎教授的案例分析注重数据的分析，其方法论完全来自于其深厚功底的学术研究，在全世界均可说是独树一帜，而绝不同于主宰全球案例市场的哈佛案例。

《操纵》一书并非要揭穿基金黑幕之类的丑闻，而其重点在于通过作者选择具有代表性的案例，从不同的角度利用大量数据，描绘机构投资人如何操纵股价，大股东如何图利自己的详细操作手法。本书由以下几个部分组成：机构投资人的操纵股价获利秘籍(案例包括中国移动/联通/电信/H股)、国内庄家操纵股价获利秘籍(案例包括德隆系、北大和清华系)、金字塔式的股权资产置换图利大股东(案例包括韩国现代、迪生创建、新世界发展、英皇国际、亚洲造纸纸浆)、其它形式的股权资产置换图利大股东(案例包括东宁、壹传媒、中信嘉华、韩国三星、华润重组、会德丰私有化)。本书旨在用实际的案例向读者介绍财富如何向富人倾斜：从小的方面来说，本书所罗列的手法可以作为敛财的工具，但也可以作为避免被剥削的工具书，还能成为纵横股市的宝贵利器。

郎咸平其人不落俗套的介绍

总序

前言

第一部分 机构投资人操纵股价获利秘籍

第一章 沽空移动套利

机构投资人唱衰中国移动／27

机构投资人操纵中国移动后记／29

第二章 沽空联通套利期指

中国电信业两巨头：联通和移动／32

机构投资者操控联通／33

联通被纳入恒生指数前后／34

机构投资者吹捧联通的沽空策略／35

借移动中报操控联通／37

联通、移动股价走势与同期恒指期货／40

联通公布中期业绩的前与后／41

操控两家公司从而操控期指／43

第三章 沽空中国电信套利MSCI

中国电信类股价成交量和MSCI指数变动关系／46

初试婴啼(2003年5月19日至5月26日)／50

再下一城(2003年6月3日至7月9日)／50

机构投资者交易手法层出不穷／51

第四章 机构投资人操纵H股套利

外资机构隐藏其H股持股比率／54

外资机构H股交易活跃／56

外资机构炒作H股的背景／59

炒作H股的手法／60

第二部分 国内庄家操纵股价获利秘籍

第五章 隆系德：“类家族企业”中国模式

中国独特的“类家族企业”敛财模式／75

德隆系的神奇历程／77

早期的融资／77

频繁投资、转让及高送股令股价飙升／82

股权转移至自然人控制的公司／87

德隆系“金融帝国”／90

新疆屯河：金融机构最为集中／91

控制合金股份，并扩张下属金融阵线／92

湘火炬下的金融机构／92

和券商之间的关系／93

第六章 北大系清华系：明天系、深安达、粤华电幕后操作

明天系早期控制性公司／107

明天系故事之一：利用北大招牌的市场操作／109

明天系故事之二：与已控制上市公司合资热潮，同时收购其他上市公司／113

北大青鸟：买卖的学问／117

高校重组新模式：深安达和粤华电的操作／120

无成本收购／127

第三部分 金字塔式的股权资产置换图利大股东

第七章 韩国现代拯救家族企业的金宇塔搬迁游戏

现代的金字塔结构／140

外部基金持有者成了最大发受损者／144

第八章 迪生：通过金字塔暗渡陈仓的重组

家族收购上市公司资产／148

丰厚的特别股利／149

股价上涨：表面上小股东获益／149

暗渡陈仓：大股东侵吞小股东利益／151

特别股利的精巧设计／156

第九章 新世界的金字塔操纵

新世界财务状况表现不佳／160

新世界系债务居高不下／160

面面通：亏损资产也可以套钱／164

收购崇光百货：将好处留给周大福企业／167

新世界创建：将利润留给自己的又一例证／169

第十章 英皇的金字塔套现

金字塔式的操控——新系时代(1996至1998年)／172

英皇金融开始转亏为盈，属良好资产，新系(第三层公司)卖给英皇国际(第一层公司)／173

欧化家私的盈利不俗，1997年税后盈利为1460万港元，属良好资产，新系将之卖给英皇国际／175

鹰驰时代(1999至2000年)——金蝉脱壳益己益友／176

概念炒作套现——英皇科技／179

假称投资套取现金——英皇中国／182

中饱私囊收购大股东私人资产——英皇国际大股东(2000年4月至9月)／185

第十一章 亚洲造纸制浆公司金字塔套现

亚洲纸浆纸张有限公司(APP)／188

PT斯那马斯Multiartha(SMM)公司业务简介／190

亚洲食品房地产有限公司(AFP即Asia Food&Properties Ltd.)业务简介／191

APP集团内部关联交易融资／192

通过其控制的银行从APP抽调资金给维佳佳家族／193

第四部分 其他类型的股权资产置换图利大股东

第十二章 东宁的反金宇塔套现

东宁系大股东黄仕灵／206

戏法之一：资本大转移／206

戏法之二：分派红股、分拆企业／208

戏法之三：巨额借贷／209

戏法之四：概念炒作／209

剥削大法：水向低流／212

东宁神话破灭／213

黄仕灵为何安然无恙?／216

第十三章 黎智英与“壹传媒”

套利佐丹奴／220

向壹传媒狂注“网络水”／223

壹传媒高价购入黎智英私人业务一报三刊／224

第十四章 精心回避全面收购

市场传闻收购华银控股／230

大股东处心积虑，避开全面收购而获利／232

再次回避全面收购．华创套现18亿港元，力宝华润全面控制拥有

28亿港元现金的上市公司／237

如何钻全面收购空子?／238

第十五章 韩国三星继承的故事

“蜘蛛网”状持股结构．“一手遮天”的李健熙／241

财富不正当继承，李在熔身家3年暴涨600多倍／242

李健熙个人投资失误，四子公司联袂赔偿／246

第十六章 精巧设计的华润集团重组

华润集团迅速成长／251

华润零售出售给华润创业／252

华润石化出售给华润创业／253

收购华远房地产／254

“三驾马车”融资／254

上市公司承受低盈利／257

重组后华创业绩显著下滑／260

私有化五丰行造好财务报表／261

第十七章 破局：会德丰私有化案例剖析

会德丰现状：蜘蛛网结构／265

会德丰私有化九步典型手法／270

会德丰私有化连卡佛／273

新亚置业私有化联邦地产／275

出售零售业务的动机／278

会德丰走向何方——由网状结构走向金字塔结构／279

会德丰和九龙仓的紧密关系／286

一般人对于机构投资人的了解仅限于理论层次上的了解，往往非常简单地认为引入机构投资人才是与国际接轨的做法。但是引入机构投资人是把双刃剑，机构投资人操纵股价的手法更令人叹为观止。举例而言，当我在2000年指出机构投资人操纵中国移动股价时，相当多的人根本不敢相信机构投资人竟如此胆大妄为地操控股价。类似的操作手法也出现在其他电信股，例如中国联通(第二个案例)和中国电信(第三个案例)。因此一个问题出现在我脑海里，为何这些国外机构投资人在美国战战兢兢地过日子，但到了香港以后就能如此目空一切地操控股价图利自己。答案已经呼之欲出，在一个没有好的监管环境里，例如香港，我们不用期待一个好的股市，而这也是为何我在国内总是呼吁加强监管的重要原因。

在2001年，我和国外机构投资人有了更进一步的接触，我发现国外机构投资人不但操纵股价，而且操纵法律，使他们能够合法地操纵市场。我在香港曾经建议港府采取辩方举证方式加强监管，也就是在证券交易法的架构下，被告是假设有罪，因而必须自己提出答辩证明清白。这和我们以往所理解的刑法架构下被告是假设清白截然相反。为什么证券交易可以假设有罪而刑法必须是假设清白呢?道理很简单，因为刑法是加之于每一个人的法律，由于证明清白非常困难，因此司法机关的随意拘捕和控告将带来相当多的冤案。但证券交易法却是参与者有选择性地加入，只要不炒股便不受证交法的管辖，而且也就是因为证明清白非常的困难，因此才使得参与者不敢违规，如果参与者害怕辩方举证，最好的方法就是退出股市。

香港特区政府财经当局2001年修订《证券及期货条例》时，针对投行操纵股价现象提出辩方举证。原文披露如下：“披露虚假或具误导性的资料以诱使进行交易的举证责任，控方须证明资料可影响证券价格或诱使交易(初级举证责任)，辩方可引用一般性免责辩护条款，证明其真诚行事及不知道资料失实性等(辩方举证)。”这个辩方举证的条款对于国外投行在香港活跃的操纵股价行为大有杀伤力。例如国外投行2000年到2003年前大炒中国移动、联通和中国电信的股票以及2003年大炒H股(本文第四个案例)等事实。

但以高盛为首的十大投资银行包括贝尔斯登、第一波土顿，帝杰、怡富、JP摩根、佳活宾信、美林、摩根士丹利和所罗门美邦不可能坐以待毙，因而联合写了一封意见书给港府，表示反对辩方举证条款，否则威胁港府外商行会集体退出香港。但很不幸的是，港府屈于外资行压力，最后条例起草部门将举证责任转为控方。虽经我数度著文疾呼，可惜势孤力单难以回天，而这也是国内媒体为何戏称我是“孤胆英雄舌战十大投行”的原因。

如此一来，香港特区证监部门再也无法就操纵股价案例进行有力调查。我对于港府届从于外商行的做法感到痛心疾首，但这两年来我在国内外多个讲坛和媒体上，继续“讨伐”国外机构投资人操纵股价，并“经常”建议港府放弃行之有效的澳大利亚的监管制度改采美式的监管制度，但这些呼吁似乎没有什么用。

事实上，辩方举证是证交法成败的关链。就算证交法写得再漂亮，再动人也毫无意义。因为你没有执行，而执行成功与否之关键在于举证责任。而这也是美国监管制度成功的重要原因。

另外一个重要监管思维就是集体诉讼。美国的监管法令更赋予小股民集体诉讼的权力，只要一人诉讼得胜，利益即归于全体股民。同时控辩双方必须承担自己的诉讼费用，而且律师是乐意接受胜诉才分钱的案件。任何上市公司损害小股东的行为都会引发一连串的诉讼行动。陪审团经过审理后会根据普通法系的公平原则及双方法律理据做出裁决。被告的公司要提出辩方举证，也当然会遭受时间、精力及庞大法律费用的损失，很可能是长期的民众羞辱，或是数亿元的诉讼费。因此决策人必须衡量公司每个行动，确保不会与公众对抗，美国这个法律系统有效率地把监管的权力分散至每一位股民的身上，并把社会的公平标准加于公司的行动上。但在加拿大集体诉讼就不被允许了，而且也不准许胜诉才收钱。其他经合组织的国家也基本没有类同于美国的集体诉讼和辩方举证的制度。我于2001年也同时提出在香港引入集体诉讼机制，但遭到大家的反对，包括“香港大律师公会”。百般无奈之余，当时心血来潮，我就画了个漫画讽刺港府。

画中的老头就是香港证监会，自己背了个举证责任背得气喘吁吁，另外牵了个小股民，而小股民手中拿了一个手提箱也拿不动(手提箱的英文是suit case，而suit也是控诉的意思，我取这个谐音)。这两位走在一条路上，这条路叫做“到奴役之路”，而这条路由谁承建的呢?一一由十大投行(G10)所承建。

          P22-P24

一些亚洲领导人，例如李光耀，曾指出“亚洲价值”是自由民主制度的代替品。所谓的亚洲价值就是在缺乏西方的法律和民主下，由东亚家族和政府合作所形成的特别商业网络，而这网络使得复杂的商业交易在缺乏合约的约束和独裁的政府下得以顺利进行。

1997年以前的亚洲的确能以造就经济增长奇迹的价值观引以为傲。但1997年的亚洲金融危机却使得我们发现，亚洲经济奇迹的背后却是市场参与者的被严重剥削。那些创造了财富的家族商业领导人与政府勾结的结果，竟然是无所顾忌地对小股

东、债权人及纳税人进行剥削，因此，他们加速了1997年亚洲金融风暴的发生。而这个所谓的亚洲价值因此得到了“裙带资本主义”(crony Capitalism)的绰号。

家族集团的剥削活动不单是财富的再分配。

他们选择低回报率的投资工程，使公司积聚无数无能力偿还的债务，加速了亚洲金融风暴。在亚洲金融风暴复苏改革的讨论中，地区监管者会采用英美的大众持股公司作为改革的标准。但他们这个标准可能并不太适当，因为东亚地区的经济应该较接近于欧洲大陆经济，因为两者在企业拥有权架构及家族式管理上十分相似。

亚洲仍有很多需要学习的地方，尤其是向欧洲国家学习如何在经营家族企业和保障股东及债权人之间作协调。根据我所做的学术研究显示，相比于欧洲股市而言，透明度低而易受剥削的公司占全部欧洲上市公司的2，94％，而亚洲这数字为其5倍，达到15.44％。由于亚洲市场的小股东权利较少，市场又缺乏有效的监管机制去保障投资者的权利，加上公司的透明度低，以及家族集团的庞大及复杂性，大部分的小股东很容易就受到剥削。

我们可以根据集团的控制比率去判断剥削的大小。亚洲最大的6个集团控制了所有亚洲公司的22.23％，其中77.86％是透明度低而易受剥削的公司；亚洲最大的22个集团控制了32.19％的亚洲公司，其中83.33％是透明度低而易受剥削的公司。这些低透明度的集团结构使小股东及分析员难于发现其控股股东，更不可能去确认或问责它们的内部交易。而且通过委托人户口(在亚洲十分普遍)及与其他大股东的不透明联系，更加强了集团内部剥削小股东的机会。

但是欧洲的学习过程是艰苦的。始于3个世纪前的欧洲金融危机，如法国的密西西比泡沫和英国的南海泡沫，都预示着亚洲金融危机的发生。其实在1719至1721年间的欧洲金融危机中，有些发生的事件在亚洲金融风暴中再次出现，例如公司董事的诈骗、对政治家的行贿、用贷款投资在升值的股票上等等，因此造成了日后欧洲各国长期对创新金融工具的不信任。英国在1720年的泡沫法案条文中就限制了股份制公司的运用将近100年法国也禁止了银行“Bank”这个词语150年之久。

我认为亚洲能从风暴中快速复苏，原因在于大多数人的决心和牺牲，而不在于政府在公司治理与监管方面所进行的改革，也就是亚洲这种特殊的“裙带资本主义”并没有消失。我们是不是也要向欧洲一样进行几百年的学习才能彻底铲除“裙带资本主义“呢?

在这种“裙带资本主义”的背景之下，我脑海中闪过一个“揭底”的念头，但所谓揭底并不是要揭穿基金黑幕之类的丑闻，而是思考如何将亚洲企业家在”裙带资本主义”环境下所采用的操纵手法，以一个中立而务实的角度传达给曾经通过他们的决心和牺牲造就亚洲经济奇迹的读者。本书第一部分是机构投资人操纵股价获利秘籍，第二部分是国内庄家操纵股价获利秘籍，第三部分是金字塔式的股权资产置換图利大股东，而第四部分是其他形式的股权资产置換图利大股东。读者由题目就可以很清楚地看出来，这些案例谈的都是庄家或大股东如何通过复杂的手段图利自己。如果我们承认亚洲价值或裙带资本主义塑造了亚洲的经济奇迹，因此随之而来的剥削市场参与者就是一个“必然”。我们到底对这个“必然”有多少了解呢?这个所谓的“必然”将无可避免地造成财富向富人倾斜，加大贫富差距，造成社会不稳定。因此本书的第一个目的就是用实际的案例向读者介绍这个”必然”。当然，从小的方面说，本书所罗列的手法可以作为敛财的工具，但也可以作为避免被剥削的工具书。如果我们将这些“必然”阳光化，通过理解、学习和制约是不是可以使得大多数人的决心和牺牲升华为推动经济发展的动力呢？

从第二部分开始到第四部分，我们需要观察特定事件对公司股价的影响，当然最简单的方法就是直接观察股票价格。如果股票价格上升就是利好消息，如果下降就是利空消息。可是任何一家公司的股价变动和大市的变动关系密切，如果我们想观察某一事件对该公司股价的影响，这个影响常常会被大市的变动所抵消。举例而言，当某公司发布利好消息时，刚好当天大市大跌，而带动了该股小幅下跌，因此仅仅观察股价变动就会造成误导。正确的做法是将大市的影响先行去掉。其具体做法如下：

1.我们先将公司股价和大市指数转化成每天收益率(或称回报率)，

每天股票收益率=(当天价格一前一天价格)／前一天价格

每天指数收益率=(当天指数一前一天指数)／前一天指数

2.我们再计算出该公司的超额收益率

超额收益率：每天股票收益率一每天指数收益率

3.最后计算出累计超额收益率

累计超额收益率：计算期内超额收益率的总和

累计超额收益率的变动和股价的变动只有一点不同，那就是累计超额收益率的变动去掉了大市的影响。如果累计超额收益率上升，则是利好消息，如果下降则是利空消息。如果仅仅观察超额收益率，就必须观察超额收益率是正数或负数。如果超额收益率是正数则是利好消息，如果是负数则是利空消息。

为了完成本书，我曾经亲自指导我的学生完成这些案例，我希望通过这个前言将这些学生的姓名公布如下：

中国联通：由香港中文大学江泽斌、钟明、马立萍、黄慧敏、赖敏玲和丘俊豪完成。

中国电信：由香港中文大学苏家慧、蔡凤仪、周佩玲、梁慧珊、杨振威和帅卓廷完成。

H股：由香港中文大学黄家玮完成并得到孙庆辉、陈柏亮和林子杰的积极协助。

德隆系：由张信东、周宏波和覃海波完成。

北大／清华系：由张信东和苑会祥完成。

韩国现代：由香港中文大学Chow Con Yun、Ho Wai Man和Chan T Y完成。

迪生创建：由香港中文大学Steloa Fung、David Li、King Man、Phemey Poon、Kenneh、Ng和Jackson Ng完成。

新世界发展：由香港中文大学Chan Chung Yin、Lai Sze Man、Amy、Lim Yin Yin、Wong Sze Wai和Yuen Kwok Lun完成。

英皇：由香港中文大学陈家辉、黄慧玲、谢嘉仪、黄明辉、林佩敏、李凯茵、李少敏和孙宝玲完成。

亚洲造纸纸浆公司：由香港中文大学陈颂娴、方乐萍、孙俊辉和曾家勤完成。

东宁集团：由香港中文大学梁秉善、黎炜煌和庄崇荣完成。

壹传媒：由香港中文大学Chan Alex、Chan Yu、TSoi Kam Pui和Yeung Wing Ki完成。

华银控股：由香港中文大学常立、马威和王颖完成。  韩国三星：由香港中文大学Tse Ching Man、Lee Chi Fai和LeurigKwar、Ngar完成。

华润：由香港中文大学Linda Luk、Janet Chan、Suzanne Cheuk、Sandy Kwok、Kelly Lau和Eunice Yeung完成。

会德丰：由香港中文大学周云豪、李振安、温正宇、叶浩铨和吴红梅完成。

万科集团董事长王石

中国企业的发展是中国当代社会的重要组成部分。作为目前最出色的华人经济学者之一，郎教授一直致力于中国企业的研究，呼吁市场规则的完善，并不时敲打企业的良心。这三本书是他这种努力的延续，它们将是中国企业研究领域的重要基石，也将是一个高地。

北京控股主席衣锡群

我所认识的郎咸平不仅是一位学者，也是具有真知灼见的预言家。郎咸平先生是最早预见北控即将发生变化的专业人士，预言演变为现实或许就是指日可待的，我正以最大的兴趣期待这一结果的出现。

上海实业控股CEO 吕明方

你可以忽略他的存在，也可以不认同他的某些“偏激”，但是，你千万不能轻视他孜孜不倦的学术积淀而产生的深厚扎实的学术思想，那才是我认识了12年之久的真实的郎咸平先生。他的中国企业案例与众不同，正如他的人与众不同。不同，正是他的独有的价值。我们过去有太多的“同”，今天能够多一些“不同”，这正是最大的进步。郎咸平先生的案例，一定会帮助我们找出差异，寻求思考。值得。

搜狐CEO 张朝阳

郎教授独立鲜明的学术观点是本书系的特色，这也非常符合搜狐新锐、人本、思变的理念。联想集团董事局主席柳传志

随着中国经济与企业在世界经济舞台上扮演越来越重要的角色，对中国企业案例的关注与分析就变得越发重要。郎先生的分析结论也许仁者见仁、智者见智，但是他力图对在本土环境下成长起来的中国企业群体进行客观中立观察的勇气和决心是值得推崇的。

长江商学院院长项兵

世界级的CEO是稀缺资源，而能教导世界级CEO的教授更是稀缺资源，郎咸平先生则是其中之翘楚。

李嘉诚

在企业竞争环境越趋激烈的今天，企业家的战略思维不单是其事业成败得失的关键，对整个商业社会亦有举足轻重的影响；研习企业经营案例是企业家完善战略思维的重要一步。