巴菲特貌似简单地应用价值投资原理获得了巨大的财富，但相对于全球成亿的炒股人，其数以万计的信徒在世界范围内似乎并不算多。

《奥马哈之雾》试图从不同的角度，向读者展示出多年来人们对巴菲特投资方法的种种误读，意在拨开笼罩在奥马哈上空的财富迷雾，不失为一本值得反复研读的、有助于财富良性增值的“智富手册”。

随着巴菲特在全球投资界影响力的日益提高，对其的误读、不解也在逐渐增多。有些误读无关轻重，但有些误读却使得众多投资者无法根据其所倡导的价值投资理念取得成功。本书针对那些研究书籍或投资者中存在的一些误读或质疑提出自己的观点，辅助以大量翔实的材料，旨在为广大读者及投资者们还原一个相对真实的巴菲特。

推荐序

前言

第一部分 七层塔

 误读一 七层塔

第二部分 倾斜的视角

 误读二 安全边际

 误读三 暴利

 误读四 浮存金

 误读五 龟兔赛跑

 误读六 今不如昔

 误读七 每股税前利润

 误读八 内幕消息

 误读九 舍近求远

第三部分 残缺的影像

 误读十 边界

 误读十一 伯克希尔净值

 误读十二 递延税负

 误读十三 地上走、空中飞、水里游

 误读十四 投资伯克希尔

 误读十五 光环背后

 误读十六 关系投资

 误读十七 护城河

 误读十八 价值管理

 误读十九 简单却不容易

 误读二十 快乐投资

 误读二十一 摩擦成本

 误读二十二 牛顿第四定律

 误读二十三 静止的时钟

 误读二十四 确定性

 误读二十五 推土机前捡硬币

 误读二十六 限高板

 误读二十七 限制性盈余

 误读二十八 透视盈余

 误读二十九 伊索寓言

第四部分 “画布”朦胧

 误读三十 标尺

 误读三十一 称重作业

 误读三十二 储蓄账户

 误读三十三 大众情人

 误读三十四 低级错误

 误读三十五 定期体检

 误读三十六 高抛低吸

 误读三十七 沟槽里的猪

 误读三十八 划船

 误读三十九 挥杆轴

 误读四十 价值投资

 误读四十一 绩优股

 误读四十二 卡片打洞

 误读四十三 可口可乐

 误读四十四 流动性陷阱

 误读四十五 落袋为安

 误读四十六 尾大不掉

 误读四十七 5分钟

 误读四十八 影响力

 误读四十九 中国石油

第五部分 淮南之橘

 误读五十 低风险操作

 误读五十一 发现的艰难

 误读五十二 美国蝙蝠

 误读五十三 美国梦

 误读五十四 湿雪与长坡

 误读五十五 铁公鸡

第六部分 双燕飞来烟雨中

 误读五十六 大器晚成

 误读五十七 股神巴菲特

 误读五十八 管理大师

 误读五十九 矛盾体

 误读六十 内部记分卡

 误读六十一 内在超越

 误读六十二 青出于蓝

 误读六十三 三面佛

 误读六十 四思想者

 误读六十 五资本家

 误读六十 六查理·芒格

后记

塔层2 正确对待股票价格波动——思想出处：本杰明·格雷厄姆

这是巴菲特从其老师本杰明·格雷厄姆那里学到的三个基本投资理念中的第二项内容，也是最不容易做到的内容。尽管不容易做到，但巴菲特认为它或许是“对于投资获利最有帮助的”。

在《聪明的投资者》一书中，格雷厄姆把市场价格的波动形象地比喻成有一位情绪不定但又很执著的“市场先生”，其每天都走到投资者的身边，不管公司经营情况是否稳定，都会按照自己的情绪好坏报出一个高低不定且起伏颇大的价格。格雷厄姆认为：“这些信号给投资者误导的次数不比有用的次数少。从根本上讲，价格波动对投资者只有一个重要的意义：当价格大幅下跌后，提供给投资者买入的机会；当价格大幅上涨后，提供给投资者出售的机会。”

在1987年致股东信中，巴菲特曾经意味深长地指出：“‘市场先生’是来给你提供服务的，千万不要受他的诱惑反而被他所引导。你要利用的是他饱饱的口袋，而不是草包般的脑袋。如果他有一天突然傻傻地出现在你面前，你可以选择视而不见或好好地加以利用。要是你占不到他的便宜反而被他愚蠢的想法所吸引，则你的下场可能会很凄惨。事实上若是你没有把握能够比‘市场先生’更清楚地衡量企业的价值，你最好不要跟他玩这样的游戏。”

塔层3 安全边际——思想出处：本杰明·格雷厄姆

这是巴菲特从其老师本杰明·格雷厄姆那里学到的三个基本投资理念中的最后一项内容，也是被我国不少巴菲特迷最为津津乐道的内容。在《聪明的投资者》最后一章的开头，格雷厄姆写道：“根据古老的传说，一个聪明的人将世间的事情压缩成一句话：这很快将会过去。面临着相同的挑战，我大胆地将成功投资的秘密提炼成四个字的座右铭：安全边际。”

说到安全边际在自己投资体系中的重要地位，巴菲特曾分别在1992年和1997年致股东信中明确指出：“这是投资成功的关键所在”(巴菲特1992年致股东信)，“这是智能型投资的基石所在”(巴菲特1997年致股东信)。

格雷厄姆与巴菲特师徒二人之所以把安全边际看得如此重要，是因为安全边际可以在以下三个方面为一个企业价值投资人提供重要帮助：①为企业估值时可能出现的高估提供缓冲地带。②较低价格的买人将提供更高的投资回报。③当企业的实际增长高于预期(安全边际提供了保守的预期数据)时，投资者会同时在经营性回报(指市场价格会随每股收益的增长而等比例提升)和市场性回报(公司超出预期的业绩会提升市场估值)两个方面获得收益。

塔层4 对“超级明星”的集中投资——思想出处：凯恩斯、费雪、芒格

关于凯恩斯和芒格对巴菲特的影响，我们已谈论较多了。但费雪的影响也是不可忽视的，下面我们摘录费雪在其所著畅销书《怎样选择成长股》中的一段话：“投资人被过分地灌输了分散投资的重要性。然而，害怕一个篮子里有太多的鸡蛋，会使得他们买进太少自己比较了解的公司的股票，买进太多自己根本不了解的公司的股票。他们似乎从没想过，买进一家公司的股票时，如果对那家公司没有充分的了解，可能比分散投资做得不够充分还要危险。”P4-5

不久前，我们参与了一个小范围的关于巴菲特的讨论，并对一个我们认为存在严重误读的观点提出了自己的看法。由于感觉到持有该观点的人似有“众人皆醉我独醒”之意，我们的发言也就略带了一些揶揄的口吻。很快，坐在我们旁边的一位朋友小声说：“大家都在盲人摸象，应当允许存在不同的观点。”

他的话让我们的脸红了好一阵子。

那位朋友不经意间道出了一个不争却容易被不少人所忽略的事实。难道不是如此吗？在这个世界上，除了巴菲特本人、他的搭档查理·芒格以及那位和巴菲特有过2000个小时谈话经历的艾丽斯·施罗德女士外，其他人在谈论起巴菲特时，谁能说自己不是在隔岸观火，不是在盲人摸象？

从11岁买入自己人生的第一只股票，或者从19岁开始读格雷厄姆的投资巨著《聪明的投资人》并从此“茅塞顿开”算起，巴菲特用了至少60年的时间，为我们演绎了一个可以让每个投资人叹为观止的财富神话。今天，当人们怀着无比好奇的心情走人这个财富殿堂并在有限的时间和空间里四处观望时，又有谁能说自己已经发现了这个用了60年时间来打造的殿堂中的所有秘密？

尽管事实确实如此，但却不代表有关巴菲特的讨论就没有任何意义。毕竟，即使是盲人摸象，也会有人距离大象更近一些，也会有人摸的时间更长久一些。如果大家能不断地交流一下触摸的心得和体会，大象的轮廓自然会逐渐变得清晰。只是不要忘记，在这同一个阵营里，没有谁拥有最终评判别人观点的资格与权力。

《奥马哈之雾》正是本着这样的初衷而完成了写作。同时，借用《蓝海战略》前言中的一句话，对于两位作者而言，“本书是友谊、忠诚和相互信赖的产物。正是友谊和信任激发我们探索本书所表述的主要思想，并最终完成了写作。”

记得是在1996年或1997年，本书其中一位作者在中国香港首次读到介绍巴菲特的书籍。从那以后，他便开始了对巴菲特持续12年的、不间断的学习和研究，并以此指导其投资实践。1999年上半年，他还曾把初步的体会，以《巴菲特投资理念与中国股市实践》、《长线是金》、《短线的困惑》、《客户的游艇在哪里》等为标题，在报纸上发表介绍巴菲特投资思想的系列文章。这或许是中国建立自己的股票市场以来，对巴菲特投资理念最早且最为系统的解读。其中《巴菲特投资理念与中国股市实践》一文至今仍被许多媒体转载，我们也可以在数百个网站和个人博客中看到它。另一位作者尽管研究巴菲特的时间不及前者长久，但也有5年多的时间了，而且是作为一位职业投资人的不间断的研究、实践、总结与提升。

简短回顾一下本书的写作背景，只是想说明我们这两个“摸象人”并不是初来乍到者，并因此希望我们的观点能引起更多人的关注。

与10年前有所不同的是，今天，巴菲特的投资故事在我国股票市场(甚至超出这个领域)几乎已是家喻户晓。人们开始在办公桌旁、会议室里以及茶余饭后的各个场合谈论着巴菲特，转述着他的财富传奇。由于这令人目眩的财富传奇无与伦比的诱惑力，这只“大象”的周围正在聚集着越来越多的“摸象人”……

然而，在摸象者众多且各自在观察距离、触摸时间以及学识和经历上不尽相同的情况下，各种“误读”的出现便会在所难免。由于人们走近巴菲特是为了向巴菲特学习并将其理论运用于自己的创富过程，将这些“误读”(或者说是我们所认为的误读)及时拿出来讨论，辨别一下究竟什么是对的，什么是错的，对每一位投资者来说都无疑是大有裨益的。

根据我们的长期观察，市场上现存的“误读”可以分成3种类型：①错误的看法与结论。②深度的质疑并一直没有答案。③尽管没有明显的错误，但在理解的深度和广度上还有较大的提升空间。  需要——或者说我们斗胆——指出的是，上述误读不仅存在于我国的研究者或投资人中，也存在于不少国外学者当中。我们前面说过，除了巴菲特、芒格、施罗德3人，任何误读的出现都将在所难免、无可厚非。只是由于国外学者或专业人士(他们大多已著书立说并被翻译成中文在我国出版)相对于国内学者更有权威性，他们的哪怕是为数不多的误读，也会给我国的投资人带来较大的影响。

为了避免我们的看法反而导致更深的误读，或者将原本对的说成是错的，我们在现有的研究基础上又再一次研读了我们称之为“第一手资料’’的资料。它们包括巴菲特历年的致股东信(非合订本)、官方传记《滚雪球》、过去数十年来巴菲特本人在各种场合的演讲以及他为数不多的密友有关他的一些观察和描述等。

尽管如此，我们的讨论还是可能会由于以下因素的存在而出现错误：①有限的知识水平和阅历。②有限的理解和领悟能力。③有限的第一手资料(例如，介绍巴菲特是如何进行股票估值的原始资料可能根本就不存在)。④某些英文原版资料的缺失(不少译文的水平实在是让我们不敢恭维，它将可能导致一定程度的“以讹传讹”)。⑤对所列出的“误读”本身的含义理解有误。

不管怎样，只要我们的观点有1／3正确或接近正确，我们的辛苦便不会毫无意义；如果有一半以上正确，我们的劳动就有了些许的成果；如果有2／3以上的正确率，我们将会在睡梦中露出欣慰的笑容。

让我们开始吧！

(本书封面所选用的背景照片系但斌所摄。对他给予本书的无私支持，我们表示衷心的感谢！)

著者

任俊杰 朱晓芸

读书名单

在本书最后的部分，我们希望能与读者们分享巴菲特曾经推荐过的一些著作。我们这么做的原因有二：①巴菲特的投资体系不是凭空构建出来的，其中的许多甚至大部分内容都是来自于前辈的思想，读一读这些原著，实在不无裨益。②巴菲特曾在多个场合提出，投资者如果想在证券市场中取得长久的成功，首先要做的一件事就是博览群书。而按照大师的指引去读书，无疑会大大提高我们的学习效率。

巴菲特不但建议投资者要博览群书，他本人就是一个博览群书的楷模。在巴菲特的官方传记《滚雪球》中，有两段让我们记忆深刻的描述：“虽然政治是霍华德(巴菲特的父亲——作者注)的主要兴趣，赚钱次之，但对他的儿子来说，这两种兴趣的地位却是相反的。沃伦一有机会就去父亲的办公室转悠，读《巴伦周刊》上的《交易者》专栏文章，看父亲书架上的书。”这段记录至少告诉我们两点：①兴趣是能够做到博览群书的基本前提。②巴菲特在少年时(当时大约10岁)就已经开始阅读证券书籍了。

关于巴菲特在纽约哥伦比亚大学求学期间学习格雷厄姆的《证券分析》的一段记录中，《滚雪球》里这样写道：“作为《证券分析》这本书的主要起草者和构思组织者，多德(哥伦比亚大学教授，《证券分析》一书的合著者——作者注)对书的内容当然非常熟悉。不过，关于教材本身，沃伦·巴菲特说：‘事实上，我比多德更了解教材。我可以引述书里的任何一段内容。当时，这本书差不多有七八百页，我知道里面的每一个例子，我已经把内容全部吸收了。”’比老师兼作者本人更了解教材里的内容，这不能不让每一个读书人都感到汗颜。

查理·芒格，这个被人们成为“贪婪的读者”的人，是这样评价合伙人巴菲特的：“在我的整个一生里，我还不认识什么不读书的智者，绝对没有。沃伦看过的书也许会让你感到震惊……”

下面我们将巴菲特曾经向投资者作出过正式推荐的书籍作一个简要的介绍。

《证券分析》(Security Analysis)

由本杰明·格雷厄姆和大卫·多德合著，1934年首次出版发行，至今已再版了5次。正是由于这本书的出版，格雷厄姆后来才被人们称为“证券分析之父”。巴菲特曾为本书第6版亲自作序，足见本书对他的影响。有一个出处不详的报道曾这样描述巴菲特对这本书的重视程度：“我告诫自己，在读完《证券分析》这本书12遍之前，不要买任何一只股票。”1984年巴菲特发表的那篇著名文章——《格雷厄姆——多德都市里的超级投资者》，其出处就是他为哥伦比亚大学纪念《证券分析》发表50周年而作的演讲。

《聪明的投资人》(Intelligent Investor)

由本杰明·格雷厄姆所著，1949年首次出版发行。这是一本被巴菲特推荐次数最多的著作。在1984年致股东信中巴菲特写道：“我个人认为，至今最佳的投资教材，是格雷厄姆所著的《聪明的投资人》一书中最后一个章节提到的那句话：最聪明的投资是从生意角度来看的投资。”时隔10年后，在对纽约证券分析师协会的一次演讲中，巴菲特指出，源自《聪明的投资人》中的三个基本思想(把股票当做细小的商业部分、正确对待股价的波动、安全边际。)“从现在起直至百年后，都将会被当做正确投资的基石。”在2003年致股东信中，巴菲特又一次向投资者作出推荐：“Jason Zweig去年重编了《聪明的投资人》，这是我个人最钟爱的投资工具书。”在2004年致股东信中，巴菲特对这本书作出了这样的评价：“我在19岁读到这本书后感到茅塞顿开”，“把股票当做一项生意去投资是我几十年来投资行为的精髓所在。”

《普通股与不普通的利润》(Common Stocks and Uncommon Profits)  由菲利普·费雪所著，1958年首次出版发行。应当说这本书对巴菲特超越老师格雷厄姆的“捡烟蒂”式投资起到了重要作用。我们曾作过一项粗略的统计，经巴菲特表述并实施的各项投资策略中，大约有60个源自费雪这本书中的思想。在1987年给《福布斯》杂志的一封信中巴菲特写道：“20世纪60年代初期，在拜读了《普通股与不普通的利润》一书后，我拜访了菲利普·费雪。和本·格雷厄姆一样，他的思想极为简单，却很有深度，我一直想拜访这位曾经给予我巨大影响的伟人。于是，我未约先至，贸然拜访了费雪先生。当然，费雪对于我是何人一无所知，但这却丝毫没有减少他对我的款待。他是一个天生的老师，对于一个渴望知识的学生有问必答。40多年以来，在我的投资理念中，无处不渗透着他的思维。否则，伯克希尔的股东就不可能有如此之多的财富。40年前，本·格雷厄姆和菲利普·费雪是我心中唯一的投资伟人。今天依然如此。”

《用普通股进行长期投资》(Common Stocks As Long-Term Investments)

由埃德加·史密斯(Edgar．Simth)所著，1924年首次出版发行。巴菲特是在1999年太阳谷会议上向与会者推荐这本书的，并称这本书“对1929年狂躁的股市进行了细致深入的分析，充满了智慧。”。由玛丽·巴菲特与大卫·克拉克所著的《巴菲特原则》也提到过这本书，并指出本书作者关于企业的保留盈余增加了企业附加值的观点对格雷厄姆和巴菲特的思想体系具有较大的影响。

《牛市》、《交易室里最聪明的人》、《不确定的年代》

三本书的英文名称及作者分别是Bull——Maggie Mahar著、The Smartest Guys in the Room——Bethany McLean和Peter Elkind合著、Uncertain World——Bob Rubin著。这三本书是巴菲特在2003年致股东信中向投资者作出推荐的，并认为它们是“2003年投资人应当仔细一读的好书”，“这三本书都写得相当翔实，文笔也颇佳。”

《核子恐怖主义：最终可避免的大灾难》、《穷查理年鉴》

这两本书的英文原版名称及其作者分别是Nuclear Terrorism：The Ultimate Preventable Catastrophe——Graham Allison著和Poor。Charlie's Almamac——Peter Kaufman著。在推荐第1本书时，巴菲特指出这是一本“所有关心国家安危的人必读的书籍”。而在谈到第2本书时，巴菲特是这么说的：“一直以来许多学者都在争论查理是否为富兰克林再世，我想这本书或许可以消除大家的疑问。”(巴菲特2004年致股东信)

《在达尔文与芒格身上寻觅智慧》、《客户的游艇在哪里？》

这两本书的英文原版名称分别是Seeking Wisdom：From Darwin to munger和Where are the Customer's Yachts。

前者是由瑞典的一位伯克希尔的长期股东：Peter Bevelin所著。《客户的游艇在哪里》是由小弗雷泽·施威德所著，“在1940年首次发行后一共再版了4次”(巴菲特2006年致股东信)。十分巧合的是，本书的其中一位作者曾经于1999年在某证券报上向投资者推荐过这本书。当时是为了提醒投资者要密切关注“交易成本”的问题，以免让“客户的游艇在哪里”这样的悲剧在中国票股市场重演。遗憾的是，在以后的10年里我们没有看到投资者的行为模式有什么实质性的改变。

以上列出了巴菲特的“荐书”名录，我们认为这是投资者的必读书目。不过，若要做到“博览群书”的话，投资者们要读的书当然不止这些。下面我们仅就还有哪些书能够有助于准确了解巴菲特的投资思想，提出一些建议。

我们首推的是巴菲特历年致股东信。有条件的读者最好能阅读这些信的英文原版，至少要与中文译本对照着读(某些翻译水平实在是不尽如人意)。接下来是由中国财经出版社出版的《巴菲特：从100元到160亿》，这是巴菲特历年致股东信的缩编版，不想读全文的读者也可将这本缩编版拿来一读。我们推荐的第三本书是巴菲特的官方传记《滚雪球》，共分上下两册，尽管里面对巴菲特的具体投资事宜谈得不多，但我们还是能从中管窥出一些巴菲特的真实的投资思想。第四本书是由玛丽·巴菲特与大卫·克拉克合著的《巴菲特原则》，在我们看来，这是一本把巴菲特的投资思想诠释得比较准确的书。最后，我们推荐有时间的读者还可以看一看由罗伯特·麦尔斯(Robert Miles)所著的《巴菲特的CEO们》(The Warten Buffett CEO)这本书，它将有助于我们更为全面地了解巴菲特。

对曾经和正在关注巴菲特投资思想与操作细节的职业投资人、业余投资人以及介于这两者之间的半职业投资人，我都希望你们能看看这本书。本书为如何去全面，特别是“正确”了解巴菲特的思想与操作体系，提供了一个全新而又不可或缺的视角。

——长城基金管理有限公司董事长 杨光裕

价值投资从来就没有被大众广泛接受，尤其是在投资领域涉世未深的年轻人。原因是正确应用、实践价值投资从来不像看起来那么来钱快。而“证券市场是可以赚快钱的地方”的想法一直是一个人们坚信的“正确的错误”。

巴菲特貌似简单地应用价值投资原理获得了巨大的财富，但相对于全球成亿的炒股人，其数以万计的信徒在世界范围内似乎并不算多。

《奥马哈之雾》试图从不同的角度，向读者展示出多年来人们对巴菲特投资方法的种种误读，意在拨开笼罩在奥马哈上空的财富迷雾，不失为一本值得反复研读的、有助于财富良性增值的“智富手册”。

——同威资产董事总经理 李驰

我同意本书作者的一个观点：你可以不认同甚至不理会巴菲特，但不要误解了巴菲特。对于那些想模仿其投资方法的人来说，本书会是一个有效的辅助性工具。不得不承认，市场上对巴菲特的误读实在是太多了，而本书的价值就在于对这些误读提出了自己独到并值得我们关注的见解。

——银河基金管理有限公司总经理 熊科金

历史纷繁复杂、循环往复，一本好书有时候就像一盏苍茫岁月中指路的明灯。作为一名基于企业长期竞争力的价值投资和长期投资的实践者，《奥马哈之雾》给了我极大的共鸣和震撼，它厘清了过往、今天乃至未来，正在影响我们的多重理念、价值观、市场逻辑和哲学思考。我相信，这是一本经得起久远岁月磨砺、承载思想和理性力量的著作，值得我们学习与珍视。

——深圳东方港湾投资管理有限责任公司总经理 但斌