读来就象是一本悬疑小说，它生动地叙述了一群寻找并获得资本金矿的投资者的故事。所谓的“兀鹫投资者”，简言之，就是那些买进陷入财务困难或经营有待改善的的债务，通过直接或间接对公司施加影响，在改善公司的质量后卖出，从中猎取高额回报的投资者。

20世纪90年代，兀鹫投资者作为新兴一族，开始咄咄逼人地登上资本的舞台。

所谓的“兀鹫投资者”，简言之，就是那些买进陷入财务困境或经营有待改善的企业的债务，通过直接或间接对公司施加影响，在改善公司的质量后卖出，从中获取高额回报的投资者。这些经验老到的投资者为企业注入新鲜血液，其影响力已扩展到像尚彬和布鲁明黛尔百货这样的美国知名公司。

本书以重现案例的方式，极为生动地讲述了兀鹫们点石成金的故事。每个故事都以一个兀鹫投资者的投资开始，接下来则会上演在破产与收购的曲折过程中所展露的策略与心机，最后则是或成或败的结局。这些故事继续向我们展示资本市场中的这一重要组成部分是如何运行的——只要有适宜的法律框架，雄心勃勃的个人就可以在全世界最困窘公司的债务和股票中开辟市场，化腐朽为神奇。

《商业周刊》对本书有着很高的评价，认为：“本书生动叙述了一群寻找并且获得资本主义金矿的投资者故事。罗森伯格不仅故事讲得惟妙惟肖，并且对此类投资所取得的成就也从经济的角度进行了权衡。本书是对20世纪90年代投资风格极有价值的介绍!”值得肯定的是，《兀鹫投资者》讲述的故事并没有过时，相反，这一过程仍然在继续。与此相应的是，本书在1992：年初版，并于2000年根据资本市场的新发展，作了修订和再版，在美国与加拿大同步发行；而大洋彼岸的英国，则有《新金融资本家》一书遥相呼应。可见，价值再造的投资活动已蔚然成风，并得到了广泛的关注。

资本的红舞鞋，在套利活动过程中所展现的财技，是否会步入中国的市场?对此，当代国人不可不察……

总序

再版序

初版序

致谢

第一章 在废墟中寻找价值

开端

宾夕法尼亚中央铁路

从铁路到房地产

摩登时代

第二章 兀鹫实战指南

第三章 高压行动

古怪的教授

惠特曼的方式

通往新罕布什尔之路

行动

花旗现身

游击战略

巴尔弗的小伙子们

向后撤退

跑动的计量表

幻觉般的经历

和别人一起玩球

战事伤亡

第四章 委员的妙招

卷心菜玩偶里面的一些糟糕因素

进入银行兀鹫界

合法解雇

从委员会到联合反对者

失败

第五章 惠灵——匹兹堡钢铁公司的三头兽

静默的巨头

激进投资

7500万美元的意外之财

乐博走马上任

价值问题

英格玛访问高盛

计划搁浅

奥本海默发起了战争

债务之争

高盛的报价

联盟谈判

双重视角：两个计划

麻烦的劳务事件

第六章 整顿瑞威克

铁路家史

出乎意料

购买塔利债券

你好，这里是巴黎吗

动荡的瑞威克

竞争中

第七章 对阿勒格尼国际公司的袭击

兀鹫投资者的教训

友好的投标，不友好的欢迎

一个序幕

工作中的金融动物

打动迈克尔·布莱斯

断然遭拒

敌对策略之一：购买银行股权

敌对策略之二：竞争计划

强硬策略

第八章 围攻

现金

卡扎里恩出庭作证

佳宝尼卡在购买银行贷款上遭遇对手

佳宝尼卡在瑞士的计谋

阻击与否

佳宝尼卡计划的逐渐成行

加大赌注：投标出价

购货为欠债

互设圈套

银行下圈套，反套住了自己

遗留问题

第九章 破产收购的优利

理想的破产

铸造模型

4亿美元的解决方案

整装待发，跃跃欲试

维护下层股东利益的上层股东斗士

冰激凌筒策略

推动上市前预包装计划

聚集力量

打电话谈生意

最后时刻的悬念

最终上市前预包装重组

兀鹫小角色的大威胁

第十章 绝处逢生

现金威胁

商标价值

侵入者成兀鹫

控制

停停走走的谈判

伊卡扭转乾坤

城堡也开始沦落

富达投资预制拯救

美好的破产

后记：换位的伊卡

第十一章 坟墓舞者

历经沙场的老将

解决方案业务专家

兀鹫基金的本源

倒过来的债务买断

筹资的蠢事

挑剔的采购者

第十二章 闪电与恒星

温柔的触碰

进入证券

争议

兀鹫基金之死

背井离乡

数字中的安全

穿梭外交

有时也要买股票

结束语

1986年5月的一个晴朗的下午，迈克尔·普赖斯在列克星敦街登上地铁，此处离他位于曼哈顿南区的办公室不远。地铁朝城市的住宅区方向驶去，他此行的目的地是外观像电动剃刀一样的花旗中心。在那栋大厦二楼一间四面是玻璃的会议室里，普赖斯接手了花旗借给存储技术公司的6200万美元贷款，存储技术公司是一家数据存储设备制造商。他为此支付了约4190万美元。交接完毕之后，他又穿过几个街区到了美国银行在纽约的某营业厅，承担了存储技术向那个西海岸机构借的1 640万美元贷款，为此他只支付了约1050万美元。这两个交易是过去一年半中普赖斯进行的存储技术债务和债券收购这一系列活动中的最后一环。由三部分投资组合构成的普赖斯共同系列基金从其所管理的20亿美元资产总量中提出1亿美元投入到这家公司，现在他拥有其负债总量的35％。有趣的是，存储技术公司已经破产。普赖斯是一个兀鹫投资者，他正改变着史上最大一宗破产案例的方向，并且从中赚了一大笔。对于今天的兀鹫投资者来说，这是近年来兀鹫投资中极富影响力的案例之一。

在普赖斯鼓足勇气进行数额如此巨大的交易之前，他收购困难企业的债务已有9年时间了，而在1986年，银行的问题贷款对于投资者来说仍然是陌生的领域。在20世纪80年代早期，普赖斯这只兀鹫就已经是涉足银行债务领域的先驱了。收购和售出的双重困难使大多数投资者不敢涉此雷区。1984年末，他在其第一宗巨额收购，即AM国际案例中取得成功，该公司是一家已破产的油印机生产商。讲述这一往事的时候，他并无得意之色，而只是在陈述事实：“我根本没有竞争者，单打独斗，高价格，零风险。”普赖斯的基金年盈利为投资的30％，而他很快就将这些利润另作他用。

那时候他开始考虑投资存储技术公司。前一年的秋天，当亏损严重到再也无法承担之时，这家路易斯维尔的公司向法庭寻求破产保护以避债主。由于和IBM公司的竞争加剧、仓促引进的磁盘驱动器出现故障以及好高骛远的业务扩展项目，该公司已经无法再盈利。普赖斯浏览了它的财务报告，从其可观的客户列表中看出了现金、不动产和可收款项。简而言之，他看出了价值。年底之前，他开始收购债券了。

1985年1月，他给赖尔·珀帕打了电话。那位戴眼镜的、存储技术公司52岁的总裁刚刚上任两周时间。珀帕在业内以带领企业扭亏为盈的管理能力而出名，因此被董事会请来拯救陷入困境的公司。“迈克尔以成竹在胸、理所当然的口气介绍了自己，”珀帕回忆道，“他说，‘我是干这个的。我绝少妨碍别人。我想从你的债券中获利，我能帮你重组。’我说，‘我们何不联手呢?，迈克尔接着说，‘我只要问一个问题，为什么你要离开明尼苏达安稳的工作而接受这个职位呢?’我说，‘因为我对这家公司和它的产品有信心，而且我认为我能让它起死回生。’”

这肯定就是普赖斯想要的回答。在接下来的几周内，他开始大宗收购债券和银行债务。后来他对珀帕解释说：“如果你认为你能赚钱，那么我认为我也能赚钱。”他以50美分兑1美元资产的价格买进了第一笔银行债务，其后甚至以37美分兑1美元资产的价格继续买进。有时当珀帕遇到需要买进可能妨碍重组的债权人时，他会寻求普赖斯的帮助。“有时我们会遇上厌倦了破产案、不满管理层或是不信任我的债权人，我就会给迈克尔打电话，说，‘这个债权人妨碍了我。你能把他弄出局吗?’”但事实上普赖斯总比珀帕先走一步，“我能感觉到谁是建设性的，谁不是，”普赖斯说，“赖尔和我目标相同。”

他甚至还帮助珀帕阻止了一次对整个公司的收购，在珀帕看来，贝内特·莱博开的价实在太低了。“本在我这里碰了钉子，他认为我是个绊脚石，事实上我确实是，”珀帕说，“他给迈克尔打了电话，迈克尔在纽约我下榻的柏宁酒店里为我们三个人安排了一次谈话。其间迈克尔扭头对我说，‘我了解本·莱博。交给我了。’我说，‘好吧，但我不会接受低于9亿美元的开价。’贝内特的报价涨到了4.5亿美元，迈克尔就向他解释这家公司的价值远比这多得多。他帮我控制住了主动权。”

到了1986年初的时候，普赖斯的基金已经控制了存储技术公司三分之一强的银行债务，这就赋予了他在制定重组计划过程中相当大的权力——这一计划包括偿清未决债务，重组公司财务结构使其免于破产。由于投票表决时，一项计划必须被参与投票的大多数债权人所接受，而这些人控制该计划所需款项的三分之二，因此，普赖斯拥有的债权份额使他可以阻挠任何他不喜欢的重组计划。但如果有足够数量的债权人反对一项计划，他的份额还没有多到可以影响全局的程度。

当时债权人委员会的主席是花旗银行的代表，此人对公司的重组计划不屑一顾，他坚持要有一个相对高得多的偿付。他有使整个破产案瘫痪下来的能力——这种能力也可以影响到普赖斯。“我投入的资金都被困住了，”普赖斯说，“除非这个人被改变，否则事情不会有任何进展。”当珀帕给他打电话让他买进这一笔银行贷款的时候，普赖斯事实上已经着手进行这件事了。这笔高达6200万美元的存款是存储技术最大的一笔银行贷款。第二天普赖斯就坐上地铁去了结同花旗银行的交易。事情一办完，他就拿起电话向珀帕报告：“听我说，我刚刚解决了你的问题，花旗的事已经办妥了。现在可以办我们的事了。”然后他们商定7月11日共进晚餐。

当晚下着雨。这一行人，包括珀帕和他的顾问们，以及普赖斯和他的律师们，其中还有备受尊重的破产案律师哈维·R.米勒，一起坐在了位于东区的黄杨餐厅的餐桌前，这个餐厅装潢色彩含蓄，是一家欧式餐厅。桌上菜肴十分丰盛，有熏鲑鱼、法式馅饼、沙拉、鸭肉和牛排等。这群谈判者开了两瓶欧普斯一号，这是一种由罗斯切尔德男爵和罗伯特·蒙大维联合生产的卡百内葡萄酒，售价每瓶100美元。讨论的中心是重组过程中发行的债券结构问题。晚些时候，当双方就某些关键问题达成共识之后，普赖斯和珀帕离席以便单独交谈。那时是晚上23：OO。两个人走出餐厅，此时四十九街一片漆黑，空气有些潮湿。他们在第二和第三大道之间的一棵树下停了下来，简短地交谈了几句。他们商定了发行债券的数量、一个赎回条款和30个月的利息缓交期。

P1-3

当1990年我开始做调查并准备写《兀鹫投资者》的时候，这个国家正处于严重的经济萧条之中。在此后的几年中，债务问题击垮了许多企业，不论其大小。破产变得司空见惯。在很多案例中，破产的公司利用《美国破产法》中第十一章“重组资产机构”的规定，以更加健康的面貌获得了重生。

在这一过程中，兀鹫投资者越来越成为起整合作用的活动者。他们的习惯做法是一种套利活动，即买进有经济困难企业的债务，在重组的时候卖出，如果以股票形式偿付的话，则在几年后卖出。作为行动主义者的兀鹫们会进行各种活动来确保重组以对其个人有利的方式进行。我发现这群男人——目前他们还都是男人——是一群才高胆大、令人着迷的人。在大多数情况下，兀鹫们在这一不起眼的投资领域使市场更有效率地运作，因此，也就使所有企业的重组过程变得更加容易——除了在某些案例中兀鹫们及其主张妨碍了企业脱离破产境地。

此时再版《兀鹫投资者》并更新内容有两个原因：首先，如今美国处于困境中的企业证券市场与前几年已大不相同。该市场已经变成了一台上好了油的机器，具有比以往任何时候都好的灵活性；市场上还涌现出了一些新的活动者和新的技术。而且随着市场进入互联网时代，更多的变化即将发生。其次，1997年墨西哥比索贬值导致的拉丁美洲经济危机和1997年7月泰铢贬值带来的亚洲经济危机，标志着世界范围内兀鹫投资市场的初步形成。特别是在亚洲，政府可能进行的改革和已改善的公司信息披露机制开始形成不良资产市场发展的基础。例如，1999年9月，日本政府同意将无力清偿债务的日本长期信用银行出售给美国投资集团烈普尔伍德公司。购买者的打算是维持长期信用银行作为一个整体，并可能将其变为处理困境公司贷款的专门机构。有一个计划是，为了成为业内专家，长期信用银行首先应理清自己的贷款投资组合，然后用这方面的经验去帮助其他的机构。类似地，为政府服务的韩国资产管理公司，其职责是买入坏账然后将其出售给外国投资者，该公司也计划成为专门处理不良资产的投资银行。

然而，尽管海外兀鹫投资市场已经起步，但前方的路仍然漫长。例如，日本就没有类似于《美国破产法》第十一章这样的法规。根据美国《破产法》中第十一章的规定，债务方在与债权方谈判债务偿付问题时可以在一定程度上留有余地，同时债权方也获得了控制偿付过程的一定权力。美国的兀鹫投资者马丁·惠特曼在1998年以投资者的身份去了日本，当时只有他一个人在宣扬这样一部破产法规的优点。惠特曼相信，如果日本也有一个第十一章，那么，日本特有的文化将会创造出世界上获利最多的兀鹫投资者。他说：“我有一个预感，如果日本人也有重组资产的思维模式的话，他们会比美国人做得更好，因为他们不像美国人那样喜欢与人针锋相对。”

《兀鹫投资者》中讲述的故事并没有过时。这些故事继续向我们展示资本市场中这一重要组成部分是如何运行的。只要有适宜的法律框架，雄心勃勃的个人就可以在全世界最困窘公司的债务和股票中开辟市场。一般来说，该市场可以帮助那些公司尽快地恢复元气。

1992年初，美国经济刚刚经历了让人绝望的圣诞购物季，经济预测师预测美国经济近期将会越发糟糕。同时，股市如三重冠军赛般反弹。按常理，股市的这种繁荣预示着经济复苏期的到来——至少可能到来。或者这只是投资者，面对一些如现钞市场和存款市场的极低回报，而希望在股市找到避风港?或者两者都有可能?然而，从每天的亏损和失业报告来看，积极的复苏似乎不太可能。

这种预测，就我而言，对于兀鹫投资人来说可算是天高气爽。更多的公司会欠债就意味着更多的公司也会因此破产。1月底，这种预言让人心碎，但却真实无疑。在接下来的几个月里，有谣言称梅西公司，这个百年连锁百货老店最终倒塌了——又一个在融资收买中失败的公司，一个零售业巨头的倒闭。在公司申请破产后，公司的各种后保债券下跌到50，20，甚至是10。这一切都像是一个垂死身躯的最后的脉动，兀鹫开始在公司头顶盘旋。

他们也的确有钱来玩这个游戏。第一，作为前几年中的无数破产公司，如雷夫科、英特尔克、联邦百货公司，也开始闻风而动，这些公司的投资人收获了盈利。同时，机构投资人，虽然在投资不寻常的一再创新高的股市上谨小慎微，但是对于在这样萎靡的经济中又该做些什么也不知所措，他们继续把钱扔给兀鹫投资者。对此确信无疑，兀鹫投资者继续出动，寻找新的基金。在逾越了高盛公司所遇到的困境之后，波士顿第一国家银行开始筹集了2.5亿美元。马丁·惠特曼与富达投资都同时特别为机构投资者，如养老金基金和捐赠基金，投入了新基金。惠特曼想要筹集3亿美元，富达想以1亿美元作为开始，然后再考虑是否继续投资。

然而，不管这些投资人和投资行业有多么富裕，兀鹫投资行业还是像驯蛇业一样困难，并且充满了危险。如果你不知道自己在做什么，如果你不是一次驯一条合适的蛇，你的麻烦就大了。兀鹫投资需要有在合适的时机，挑选正确的证券和索赔类型，并且进行投资的技能，你要知道自己是否能够获利，或者在亏到什么时候出手。这些技能来源于长年分析低价负债公司的工作，并且要十分熟悉破产过程和参与者的奋斗历程。很多时候，机遇都能够起十分关键的作用。佳宝尼卡公司，通过一系列的策略举措，再加上他们的运气，在他们参与这个案子的一年多的时间里就收购了阿勒格尼公司，并且从他们的支持者中获得了巨大的利益。但是，当你运气不好，或者犯错误的时候，兀鹫的翅膀就可能被漫漫无期的破产的荆棘所磨难。那么，你可能损失惨重。在雷夫科、环球海务、美国LTV钢铁公司、曼维尔公司、英特尔克、惠灵一匹兹堡、东方航空公司，以及其他的一些案子中，投资者有的亏钱，有的挣钱。赢者和败者的区别在哪里呢?那经常是一个决定或一个事件，使得他们比其他人更早介入这个案子，或者使得他们更迟脱手这个案子。

在1992年的春天，经济开始复苏，公司的利润开始上升。兀鹫似乎不再有无尽的可以获利的公司来源了。但同时，很多新投入的资金开始争相追逐这些有限的生意。那么兀鹫怎么生存呢?很多投资者，在20世纪80年代末或90年代初期成为兀鹫投资者，继续追逐那个年代新出现的机遇。里昂·布莱克的职业就是一系列的冒险，主要是公司的财务，其次是一些负债累累的公司财务。对于他来说，兀鹫投资仅仅是个由于经济萧条而出现的新机遇，他能够把他在高债财务的知识和他的相当可观的财力结合起来，来帮助那些受挫的公司，并且从中获益。

但是很多兀鹫投资者永远都是兀鹫投资者，他们并不会由于经济的复苏而就此改行。那些兀鹫顽固分子包括马丁·惠特曼、罗纳德·乐博、巴尔弗投资公司、雪莱·格林诺斯、乔恩·鲍尔、吉姆·鲁宾等。在天堂到来之前，总是会有足够的灾难和经营不善而导致的破产来填补破产投资者的胃口。他们会亏一些，但是他们挣得会比亏得多更多。最精明且最幸运的那一个会幸存下来，继续对受挫公司进行影响。

那么，是的，他们就该呆在这里。是的，他们很有力量。但是，问题是，兀鹫投资者对公司来说有什么好处呢?对经济有好处吗?对于20世纪80年代使得公司受惊彷徨的突袭者，同样的问题曾经被问起，现在人们还是会时不时问起。人们指责他们对公司进行的恶意突袭，那样，公司管理层会按市场价付给他们保险费—一现在人们称之为绿票讹诈。另一方面，他们由于让那些没能为公司尽全力的公司管理层下台而受到赞誉。

兀鹫有很多种类，但基本的问题是一样的：金钱和对公司的利益。兀鹫和其他的投资者出来做同样都是为了生活得更好一些。他们选择在一个公司最受挫的状况下进入公司，当公司不能偿付债务或破产时，他们有能力权衡受挫公司的真正价值。然后，他们通过某种方式控制公司的命运。在很多情况下，那就是购买一些债券和索赔，作为进入重组谈判的入场券。

兀鹫投资者，经常由于为达到自身利益，延误重组或者重构而受到指责。毕竟，他们能够暂且冻结案子来获取最大的利益，他们有时候就是那么做的。公司和其他的债权人会与他们进行争斗，但也会为平息他们而支付更多的钱，只是为了修补漏洞。

但是，由于他们的品行，兀鹫在很多时候受到的赞誉也都是应得的。他们让破产公司清算，他们买下债权人的股票，如供货商和债券持有人，他们需要现金或者他们想要脱手减少他们的损失。他们中的积极分子成为新的、强有力的想要解决案子的中坚力量。兀鹫，如萨姆·泽尔、里昂·布莱克以及其他一些人，通过提供新资本给那些缺钱公司，帮助公司解决问题。或者兀鹫也可能会进行其他的金融活动。在公司破产后，通过出价购买他们手中的股票，罗纳德·乐博和惠灵一匹兹堡的债权人达成协议。惟一的事实是，这些投资者有效地把大量的债权从很多债权人的手中转到了一个人的手中，而这个人将积极地投入谈判，那样就能简化公司谈判的过程，减少公司受债务困扰的时间。

对于大多数涉入这个圈子的人来说，兀鹫这个词是个误用，因为兀鹫代表的是最恶劣、最自私的意思。而兀鹫投资者认为自己是一种价值投资商，他们寻找被市场低估的价值。大多数的时候，他们寻找的是那些受挫的公司，而不是垂死的公司，在他们的帮助下，企业有可能有机会再次稳定，并且繁荣。

1992-1999年证券市场的不断萧条进一步证明了兀鹫投资者在我们的经济中占有非常重要的位置。是的，有时候这些投资者仍然会阻碍公司的正常重组计划。但是，很多时候，他们提供的清算足以加速重组进程。经常就是由于兀鹫投资者的出现，特别是那些富有创造力并且顽强的投资者的出现，使得公司再次拥有了未来，能够再次体现它的最大价值。就像约翰·斯塔克所说，他经营PPM美国兀鹫投资基金“就如同自然界，你总得有食肉动物来做清理”。