唯一一部透视黑石集团运作内幕的权威巨作，首度展现黑石创始人史蒂夫·施瓦茨曼叱咤风云的私募传奇，国务院发展研究中心金融研究所副所长巴曙松领衔翻译。

《资本之王(全球私募之王黑石集团成长史)》(作者戴维·凯里、约翰·莫里斯)对黑石集团的起起落落、荣辱兴衰和投资运作经验的刻画，直接折射出美国私募股权行业的发展轨迹，以及对实体经济所起到的推动作用，非常值得参考和借鉴。

美国资本市场快速发展的一个重要力量是其高水平的创新能力，私募行业恰恰很好地印证了这一点。在《资本之王(全球私募之王黑石集团成长史)》中，两位作者戴维·凯里、约翰·莫里斯以敏锐的视角，向我们讲述了全球私募之王黑石集团的成长历史。

《资本之王(全球私募之王黑石集团成长史)》(作者戴维·凯里、约翰·莫里斯)对黑石集团的起起落落、荣辱兴衰和投资运作经验的刻画，直接折射出美国私募股权行业的发展轨迹，以及对实体经济所起到的推动作用，非常值得参考和借鉴。

译者序黑石，全球PE行业的一个象征

中文版序 私募股权，资本市场瞩目的新焦点

主要人物一览表

第1章 一场自我加冕的盛典

第2章 “这会是一个金矿”

第3章 德崇时代

第4章 黑石的诞生

第5章 “我们是您最忠实的拍档”

第6章 每一单交易都是或生或死的抉择

第7章 一个人的舞台

第8章 并购噩梦

第9章 对手不止一个

第10章 和彼得森分道扬镳

第11章 房地产，黑石的“新宠”

第12章 跻身王者之列

第13章 150亿美元，科技泡沫时代的巨大收获

第14章 昂贵的德国之旅

第15章 做一只精明的“秃鹰”

第16章 寻找下一个“施瓦茨曼”

第17章 塞拉尼斯，最成功的投资

第18章 变现再投资

第19章 必须成为第一个行动者

第20章 证券化，再掀并购狂潮

第21章 疯狂的写字楼聚会

第22章 黑石上市了

第23章 繁华后的落寞

第24章 该为这一切付出代价了

第25章 是刨造者，还是掠夺者

第26章 资本，永恒的王道

在生日派对4个月后，也就是黑石集团IPO前夕，新税收方案公布，黑石集团的税赋翻倍上升。《华尔街日报》批评施瓦茨曼：“那场奢华的六十大寿生日派对，让人们见识到了现实版戈登·盖柯的腐朽生活。”施瓦茨曼的高调铺张把他所在的行业以及他自己都推上了公众审讯台。

人们恐惧的原因显而易见。私募股权公司体现了资本家最本质的特点：痴迷于把公司变得更值钱。而不管公司是增长还是衰退，结了一笔生意然后再开始一笔，不断地兼并，然后寻找下一个目标。他们是以赚钱为唯一目的的持股人，没有任何人情味，无情索取利润之后就会毫不留情地将公司抛弃。

事实上，私募股权公司常常因解雇工人、出售资产、破坏公司现行制度而遭到起诉，处于交易中的公司经常遇到这些情况。与杠杆收购相比，被对手公司兼并会导致更多人失业。但是收购就意味着公司所有权发生了不同形式的变化，接下来几年，公司必然会再次转手，这个过程很自然地给员工带来恐慌和不安。

私募股权投资会系统性地破坏公司的说法应该不正确。倘若果真如此，收购生意不可能做得下去。要是这类生意前景黯淡，高管们肯定不会继续留在这一行业，因为他们是以赚钱为唯一目的的资本家。最重要的是，如果私募股权投资公司习惯于出售烂公司的话，那么这个行业很难持续出售公司。公共养老基金是私募股权行业最大的投资者，一旦他们认为私募股权会引发大规模失业，就会立即停止资金支持，那么私募股权投资行业肯定会遭到重创。

学术界的不断研究为私募股权公司“剥离一抛弃”的骂名平了反。例如，私募股权持有的公司在新上市后的表现明显高于其他新上市的公司，这就否定了收购会影响公司发展的论调。在就业方面，私募股权持有公司的就业率平均而言跟其他公司差不多。收购时会有部分员工失业，但长期来看，它会创造更多就业机会。虽然有理论认为杠杆收购所借的债务会让公司更加脆弱，但研究表明，那些被收购公司的破产率和其他公司是一样的。

尽管“剥离一抛弃”的形象依旧，但私募股权公司就是通过收购那些衰败的、陷入困境的公司，然后帮助其恢复生机并做大做强，再将其出售从中获利。在这一方面，黑石集团有许多成功的投资案例。它帮助默林娱乐集团从一个小小的英国娱乐公司发展成为一家国际性的大企业；乐高玩具和杜莎夫人蜡像馆也是两个成功的典范；在它的帮助下，德国一家单一的玻璃瓶制造商格雷斯海姆集团(Gerresheimer AG)发展成业务复杂、赢利水平更强的药品包装商。它还做项目初始投资，如投资一家石油开采公司，帮助其开采位于西非海岸的新油田。所有这些都与“剥离一抛弃”的骂名不相符合。

与断言收购公司仅是为了获取短期暴利的说法相左，默林娱乐集团和格雷斯海姆集团的CEO都认为，在私募股权旗下，他们可以更好地实施长期发展战略，而从前作为公众公司，不得不盲目地维持短期利润。

尽管对收购争议不断，施瓦茨曼的奢华生白派对也起的是负面效果，但黑石集团最终还是成功上市了。不过，施瓦茨曼和黑石集团其他人都在担心市场会陷入低迷。2007年6月22日，黑石股票交易的第一天，不祥预兆悄然发生：一向以卓越交易能力闻名的投行贝尔斯登决定出手挽救旗下一只对冲基金，该基金在投资抵押证券时遭受重大损失。数月后，这起事件在金融系统掀起轩然大波。人秋后，这架曾经为私募股权浪潮提供数千亿美元低价债务支持的借钱机器失灵了。

就像购物狂刷爆了卡，私募股权公司发现他们的信用卡也失灵了。2007年2月，黑石集团以创纪录的390亿美元收购美国最大的商业物业集团——办公物业投资信托公司(Equity Office Properties Trust)，2007年7月，以260亿美元接管了希尔顿连锁酒店，但这之后的两年内，再也没有做成一笔40亿美元以上的交易。2008年，黑石集团利润急剧下滑，在年末时连红利都无力支付，这意味着施瓦茨曼一分钱的投资利润也没挣到，他不得不拿着区区35万美元的基本工资聊以自慰，这还不到他两年前拿回家的千分之一。黑石集团的股票从IPO的31美元跌到了2009年年初的3．55美元，当时整个收购行业情况都是如此。

杠杆收购并不是金融危机的源泉，但私募股权公司却在这次市场大衰退中损失惨重。一些在市场繁荣时期收购的公司在经济不景气时业务下滑并最终倒闭，如零售商利纳斯百货公司、床垫制造商席梦思公司、《读者文摘》等。很多私募股权持有的公司虽然躲过了当时的险境，但仍面临着在21世纪第一个10年的中期开始偿还收购贷款的困境。就像在次贷危机中借贷过度的业主突然发现他们的房子不再值钱一样，私募股权也突然发现他们拥有的公司很快将资不抵债，如果不尽快恢复其价值，或重新拟定贷款合同，那就没有足够的抵押品进行再融资，到那时，要么被迫亏本出售公司，要么被债务人没收。

金融危机发生后，很多私募股权公司被迫关闭。在经济完全恢复前，情况很可能继续恶化。如同以往的低迷时期，因为那些在经济高涨时疯狂投资的投资者撤资，必然会导致暴跌。其实与金融业其他部门相比，私募股权的表现已经很不错了。事实上，杠杆收购与银行、按揭公司的关系并不大。部分私募股权公司倒闭影响不大，他们无须政府救助，他们的所有者也不会失业。

金融系统崩溃时，收购公司是最先接到求救信号的机构之一。2008年秋，美国财政部和美联储打算联手拯救雷曼兄弟、美林证券和美国国际集团时，他们向黑石集团和其他私募股权公司求助，寻求资金帮助。当英国财政部和英格兰银行全力营救英联邦的储蓄银行巨头北岩银行(NorthernRock Bank)时，私募股权公司也积极参与，不过因其资金缺口过大，最终还是破产了。2009年，美国政府在挽救美国汽车制造业时也向私募股权公司求助。就以有“汽车沙皇”之称的通用汽车为例，奥巴马政府曾任命史蒂夫·拉特纳(Steven Rattner)管理处于过渡期的通用公司，拉特纳是私募股权公司四方集团(Quadrangle Group)的创始人，同时还任命得克萨斯太平洋集团的创始人大卫·邦德曼(David Bonderman)和凯雷集团的执行官丹尼尔·埃克森(Daniel Akerson)做通用公司的董事。埃克森在2010年被任命为CEO。P7-9

当前中国金融市场上私募股权(PE)投资的火爆程度，经常被夸张地形容为“全民PE时代”，据说金融界人士见面，几句寒暄之后，不谈谈PE就OUT了；又据说在北京金融街或者国贸附近的餐厅里，服务员因为听得太多、耳熟能详的缘故，也都大致知道GP(普通合伙人)、LP(有限合伙人)、PB(私人银行)、PE等概念。

在这些场合，我常常在想，不断涌人私募市场的人们，他们最为需要什么样的阅读呢？我想，找到这个行业里的标志性公司，从这个行业的起步，到这个行业的起起落落，一直到现在还在这个行业呼风唤雨，让同行羡慕嫉妒恨的公司，分析这个公司的成长轨迹与经历的风风雨雨，对于直接或者间接参与PE事业的人们来说，无疑是很好的读本。

于是，系统介绍美国最大的上市投资管理公司黑石集团的《资本之王》，就成为我们的首选。

黑石在中国金融界被广泛知悉，缘于其2007年6月22日在纽约证券交易所挂牌上市之前，中国的主权财富基金一中国投资有限公司斥资30亿美元，购人黑石集团约10％的股份。十分凑巧的是，在其挂牌上市之后不长的时间内，次贷危机不断恶化，黑石股价也不断下跌，至少从短期来看，把包括中投在内的投资者套牢其中。换言之，无论是运气好、还是精明的时点计算，黑石创始人和原来的股东们成功实现了高位套现。这已经足够成为一个让中国和美国的财经媒体反复挖掘、分析并反思的投资案例了。

在黑石上市之前，私募股权实际上一直是以一种十分谨慎低调、在外界看来甚至还有些神秘的风格进行运营的。因此，黑石在2007年的上市引起了当时金融界的广泛争议。英国《经济学人》杂志刊出的批评文章直接命名为《拯救施瓦茨曼》。美国《财富》杂志刊登的文章以黑石会议室为背景，分析说，“每一个时代都需要一个象征性的任务”，文章赞誉黑石的施瓦茨曼为“华尔街的新国王”，他会与华尔街曾经风云一时的摩根等人一起载人史册。

检索各种关于黑石的介绍资料，可以看到，虽然内容和角度有所不同，但是都会中规中矩地介绍说，黑石是一家全球领先的另类资产管理和提供金融咨询服务的机构，是全世界最大的独立另类资产管理机构之一，也是美国规模最大的上市投资管理公司。同时，作为花边，通常也都会介绍黑石公司名字的来历：黑石集团于1985年由彼得·彼得森(Peter Peterson)和史蒂夫·施瓦茨曼(Steve Schwarzman)共同创建。黑石这个名字是施瓦茨曼想出来的，sehwarz在德文中的意思是“黑”，peter在希腊文中的意思是“石”。

不过，对于黑石的了解如果仅仅只是局限于此，那么，就确实没有充分借鉴这个行业的先行者更为深刻的成长经验和体会。黑石的许多探索和做法，已经有不少在全球业界被广泛采用和借鉴。

例如，黑石一直强调，在恶意收购十分流行的20世纪80年代的美国资本市场上，黑石坚持了一个当时看起来反潮流的规则一友好收购。彼得森说：“我们兜售一种理念，你们可以信任我们，我们会跟你们在一起，这在那时候很另类，但非常管用。”这个规则一直保持到现在，并成为不少私募股权公司积极学习和改进的一个基本原则，这甚至成为“私募股权”中“私”字的一个自然内涵，那就是：双方应当通过私下的充分沟通，建立相互信任和了解。又比如，黑石强调自己喜欢投资“并不时髦”的产业，喜欢与行业的主导型企业如世界500强合作，在时点的选择上也有许多引人称道的案例。一个经常被引用的案例是，黑石2004，年从德国一家投资机构手中买下了塞拉尼斯化学公司(Celanese)，然后在华尔街当时互联网新经济低迷、投资者转向传统行业的市场气氛下，将其推向资本市场，使得黑石在不到半年的时间内就获得了30亿美元现金收益和为数不少的上市公司股份。

本书系统地记录了黑石在成长过程中遇到的一些案例，介绍了这些案例背后千丝万缕的影响因素，我们可以从中看到黑石乃至整个私募股权行业在不同环境下的发展轨迹。经过30年左右的发展，广义的私募股权已经发展到包含从企业种子期到Pre．IPO各阶段的权益投资；狭义的私募股权主要指针对处于创业投资后期、规模及现金流已比较稳定的企业的投资。这些都可以在黑石的成长轨迹中找到蛛丝马迹。

与其他许多全景式描述私募股权行业发展历史的书籍不同的是，本书以黑石集团为切人点，通过梳理其发展脉络而把握整个私募股权行业的前世今生，成为检视私募股权行业功过是非的特定载体。

尽管作者戴维·凯里和约翰·莫里斯更倾向于以积极与发展的态度看待私募股权行业，但私募股权与生俱来的创造者与掠夺者双重面孔的争论还是在黑石成长的轨迹中若隐若现，而黑石集团与竞争对手的起落沉浮则为这种争论提供了丰富的素材。除黑石的投资故事外，私募巨头KKR对雷诺兹．纳贝斯克(RJR Nabisco)的传奇杠杆收购大战、德崇证券梦幻般的垃圾债券艺术以及当代私募股权公司向被投资企业空投高管的手法无不令人印象深刻，这些也都在本书中有着很独到的描述。

由史蒂夫·施瓦茨曼及彼得·彼得森创建于1985年的黑石集团，从一家名不见经传的资产管理公司发展成为一家市值达数百亿美元、业务丰富多元的上市私募股权公司，既是20世纪80年代之后美国新一轮并购浪潮和金融市场创新带来的全新金融服务业产物，也是创始人独树一帜、险中求胜的理念带来的丰厚果实。与《门口的野蛮人》中描述的掠夺者形象不同，黑石在大部分时间都尝试坚持诚信的投资哲学，致力于与被投资者建立长期的利益关系，同时以谦卑的姿态开创重组咨询等反市场周期业务，这为黑石优异的长期业绩及面对危机时的稳定表现奠定了基础。由黑石的发展历程及史蒂夫·施瓦茨曼、彼得·彼得森的沙场征战所勾勒出的私募股权行业演变轨迹，可以为投资界提供有益的借鉴与参考。

如果与中国当前的私募投资发展相对照，本书中的不少案例，依然具有十分重要的借鉴和参考价值，可以简要提炼几点。

一是交易结构的安排灵活和多样化。黑石在20世纪80年代投资吉布森贺卡公司及运输之星公司时就采用了资产、债务、股权重组相结合的投资方式，现金流偿付、提高现金流、股息资本重组的同步实施为黑石带来了巨额回报。目前中国私募投资的主要手段仍为传统的股权投资，同质化严重，在交易结构的安排方面还需要做出重大改进。

二是退出渠道多元化。退出渠道始终是影响私募股权行业发展的关键因素。总体来看，IPO依然是目前中国私募股权公司的主要退出方式，也是收益率最高的退出方式，中国创业板的推出更加强化了该方式的吸引力。与并购占国际私募股权公司退出方式一半以上的比例相比，中国2007—2009年的退出案例中，并购方式在全部退出案例中的比例不到20%，拥有相当的提升空间。

三是私募股权基金应当聚焦于为企业提供增值服务并价值创造。从长期来看，持续地获得高额回报需要依靠专业团队来仔细甄别优秀项目，并通过参与企业经营管理，帮助企业健康成长，使企业价值得到提升，突击Pre-IPO项目实际上与这些原则是背道而驰的，也是难以持续的。通常，企业价值的根本提升能为私募股权公司带来最为理想的回报，同时也为整体经济做出贡献。

四是提高专业化程度、完善产业布局。随着市场的发展，私募投资的专业化程度必须相应提升，未来企业质量的内涵将更为丰富，在市场竞争力量的推动下，将促使产业链重心逐步从后端向前端转移。

总之，黑石这家经历了风风雨雨、既广受关注也饱受争议的私募股权公司，同时也被视为全球私募股权行业的象征公司之一，可以成为当前中国私募股权公司和整个行业发展的一个重要参照。这种类型公司的成长史及其对于一个行业发展的正反面参考价值，正是吸引我和几位学生一起来翻译这本书，并积极将其推介给中国私募股权界的重要推动力。

本书的翻译工作由我主持，并与陈剑博士共同承担了分工校对工作。巴曙松、陈剑、罗泳涛、路扬、任志强、张阿斌、刘少杰、张晓龙、白铂、杨安琪、王凤娇、叶聃等共同参与了初稿的翻译。翻译共历时7个月，初译工作从2011年1月底开始，3月底完成；随后，又进行了5个月的交叉校对及文字润色工作，以减少翻译中可能出现的错误。

当然，同样需要承认的是，即使再细致的工作也难免出现疏漏与瑕疵，还望广大读者不吝批评指正。湛庐文化的编辑们为促成此书的出版也做了大量工作，在此表示诚挚的感谢。

是为序。

巴曙松

2011年11月

在全球金融市场结构转型的背景下，中国的私募股权投资行业被寄予厚望。对于如何把握中国私募投资的发展方向，我们更为需要的不是一套空洞的说教，而是具有可操作性、能直观感受到的样本和参照。本书对黑石集团的起起落落、荣辱兴衰和投资运作经验的刻画，直接折射出美国私募股权行业的发展轨迹，以及对实体经济所起到的推动作用，非常值得参考和借鉴。

——赵令欢 弘毅投资总裁 联想控股高级副总裁

关于黑石及私募股权投资的新闻经常见诸报端，但如果了解仅限于此，那么我们对于黑石或私募股权投资的理解则可能陷入片面。巴曙松研究员主持翻译的这本书，并不是一本教科书，而是一部纪录片，它使我们有更大的空间揣度其中的参考价值并做出自己的判断，进而更为深刻地理解这个广受关注的行业的运行规律。

——缪建民 中国人寿资产管理公司董事长 中国人寿保险（集团）公司副总裁

中国的私募股权投资正迎来一轮快速成长期，如何促使这个充满生机的行业健康发展，如何在可能到来的行业洗牌中脱颖而出而不是被淘汰，市场参与者必须得有一个参照。而本书就为我们提供了这样一个参照，它促使参与者在阅读之余冷静思考，把握这个行业的真正趋势。

——万放 平安资产管理有限责任公司总经理

美国资本市场快速发展的一个重要力量是其高水平的创新能力，私募行业恰恰很好地印证了这一点。在书中，两位作者以敏锐的视角，向我们讲述了全球私募之王黑石集团的成长历史。

——史蒂夫·福布斯 《福布斯》创始人