本书是“全球财经证券投资理财精品译丛”中的一本，本书在现代投资组合理论的基础上构建了一个框架，在这个框架里专业投资人士和客户可以作出影响投资组合绩效的重要决定，进而达到成功地管理资金和引导客户实现期望的目的。希望本书可以帮助投资者设计出更好的投资组合，坚定投资者的信心，更快更好地实现理财目标。

本书解释了为什么选择一条明智的、验证过的投资策略——与其像现在这样盲目追求热门股，不如多想想怎样设计最优的投资资产对象组合——这才是投资者应该做的事情。只有这样，投资者才能在长期投资过程中保持理智的头脑，收获丰厚的回报。而这本书就告诉投资者具体该怎样做到。

《资产分配》不靠运气，不受交易时机限制，也不做“暴富”的白日梦。相反地，这本书旨在当投资者面临会影响投资组合收益的重大决策时，能指导投资者作出明智决定。虽然投资者知道把风险和收益结合起来考虑至关重要，但了解自己投资组合内部各项资产之间如何相互影响也十分重要，而这一点他们还没意识到。

成功投资的最重要的原则就几条，而且非常容易理解。难就难在你实行分散投资战略的同时，还要不断提醒自己投资目标是要获得终身的财务保障和终日的平和心态。对于理解执行资产分配原则和设计投资战略时会用到的最有价值的方法：把重点从短期的小打小闹转移到长期的投资需要和收益上来。

序

前言

引言

第一章 投资资产分配的重要性／l

第二章 资本市场投资绩效的历史回顾／11

通货膨胀／12

短期国库券／15

债券／19

长期政府债券／2l

中期政府债券／24

长期企业债券／27

大公司发行的股票／27

小公司发行的股票／32

附录：债券存续期限／32

第三章 资本市场投资方式之间的对比关系／35

资本市场长期投资组合复合回报模式／35

比较及结论／38

附录：统计概念／44

第四章 择时操作／49

第五章 投资期／56

第六章 大致平衡的投资组合的制定模型／68

特定目标／68

投资目标／69

投资常识／70

风险／70

资产组合平衡模型／73

第七章 分散投资：第三维／86

附录：深入分析分散投资涉及到的概念／98

第八章 复合等级资产投资回报／107

国际债券／108

国际股票／109

房地产／11l

复合等级资产投资／112

为什么不是所有人都在进行复合等级资产投资／120

总结／124

第九章 投资组合的优化／126

电脑优化程序／129

有关优化程序的其他讨论／137

第十章 了解你的客户／141

第一步：收集客户资料／143

第二步：明确客户的需要、限制及其特殊境遇／145

第十一章 管理客户预期／149

第三步：沟通投资理论和财务管理方法／149

第四步：制定一个投资绩效参考框架／157

第五步：树立一个投资目标／158

第六步：确定分散投资的分散幅度和程度／160

第十二章 资金管理／175

第七步：分配资产份额并设计投资组合／175

第八步：备制投资策略说明书／188

第九步：实施投资策略／189

第十步：报告绩效并修正投资组合方式／195

附录A：投资策略说明书／198

附录B：各资产等级特征／210

第十三章 解决实施过程中遇到的问题／211

客户惯性／2ll

“大美元”决策／213

拒绝特定的投资建议／214

从投资组合中抽取现金支付客户开支／214

能承受的投资撤出率／215

总结／217

债  券

债券是企业或政府实体的有价期票，在到期后偿还本金时，往往需要支付一系列利息。债券的票面价值显示在债券的正面，通常是发行公司最初借出和承诺到期偿还的金额。票面利率是债券上显示的利息率，乘以票面价值即是每年需要支付的利息额。债券的市面价值往往与其票面价值不同。有很多因素会影响到债券的市面价值，其中包括当前的利率情况、票面利率、信誉度、到期日期、赎回条款及税收状况等。债券很多情况下也被称为固定收入债券，这个叫法有些误导作用。固定的只是最高付款金额，而不是支付的收入。有些企业债券并非都能像承诺的那样支付利息。

债券的价格很大程度上取决于现行的利率。由于利率变动而使债券价格波动称为利率风险。当第一次接触到这一概念时，很多客户对利率变动和债券价格之间的逆向关系感到不解。一个简单的反例即可澄清这一概念。假设一个投资者购买了一个新发行的20年期企业债券，其票面价值为10 000美元，利率是7％，每年可以为投资者带来700美元的利息。在第二年，利率增长，使得新发行的同样的20年期企业债券必须提供8％的债券利息才能吸引投资者来购买。如果，这个7％票息债券的持有人打算在这种利率提高的情况下出售该债券，他将会发现没人愿意再出他原来10 000美元的价钱。当利率提高时，同样的10 000美元可以买到800美元的年利息报酬流，所以人们也就没有理由去购买700美元的年利息报酬流了。不过，这7％的有息债券显然是有价值的，并且当其价格跌到一定程度时，这700美元的报酬加上到期面值会跟新发行的10 000美元债券800美元的年利息报酬同样有吸引力，这时价格便不再下跌了。

债券的未来现金流金额(利息加偿还的本金)和当前的市面价值之间相差的贴现率就是债券的到期收益。 (从数学的角度讲，这应该是债券的内部回报率。)到期收益经常被称为收益，跟年利息报酬、到期年限和债券购买价格及到期赎回价值之间的差额相关。必须区分清债券的到期收益和当前收益，当前收益仅指债券的当前市场价格划分的年利息报酬。当债券的市面价值小于票面价值时，债券的到期收益将大于当前收益。这是因为到期收益需要考虑到债券价值在到期年限期间的平均年增长率。相反，当债券的市面价值大于其票面价值时，债券的到期收益将会小于当前收益。

债券投资者可以有多种选择。债券的特征体现在3个方面：利率风险敏感度、信誉度和税务法规。利率风险敏感度指利率变动引起的价格波动的幅度。债券的到期期限大体上就反映了价格相对于利率的敏感度。在其他因素都相同的情况下，到期期限越长，债券价格相对于利率变化的波动幅度就越大。市场上在给债券定价的时候都会考虑到这一点，到期期限较长的债券价格敏感度高，收益率就定的比本金价值更稳定的短期证券要高。因此，便产生了图2—4中呈上升趋势的收益曲线。这个回报曲线反映了债券收益和对应的到期期限之间的关系。

在谈到短期国库券的历史绩效时，我们说过他们的回报率往往会受通胀率短期变动的影响。但是，长期收益却对每年的通货膨胀率的变化不那么敏感，因为对于长期债券的收益，投资者已经接受了在债券整个生命期内的通货膨胀。这样，收益曲线中到期期限长的部分波动就较小。例如，如果一个1年期的债券历史上的到期收益变动率是1％，那么3年期的债券和6年期的债券对应的到期收益变动率就分别是0.6％和O.3％。利率风险敏感度是客户必须要理解的一个重要概念，它甚至使美国政府的债券变得有风险，所以投资者要把它同债券的信誉度放在同样重要的位置来考虑。

债券的信誉度关系到利息和本金能否按事先承诺的那样得到偿付。直接政府债券，如短期国库券和长期国库券由联邦政府的承诺和信用作保证，一般不存在违约的风险。但是，企业债券的信誉度各不相同，它们的到期收益因而也不尽相同，其中，最高的收益与违约可能性最大的债券相关。  第三个方面与债券的税务法则相关。某些由当地政府和州政府发行的市级债券免收联邦所得税，发行时收益率较低。但是企业和联邦政府的债券的利息收入就都要受联邦所得税的影响了。对于高税级投资者而言，总是优先考虑征税债券，然后才考虑市政债券。现在，让我们回顾长期政府债券，中期政府债券和长期企业债券的历史绩效吧。P19-21

49年来我作为一名专业的全球投资顾问，深信正确投资要的就是一些常识性的东西。用你的常识发掘一种资产作为投资对象，让你付出的每一分钱都能买到最大的价值。这就意味着“逢低买进”。举例来讲，在你面前摆着一系列的投资资产，如果你够精明，就会对这些资产进行仔细比较，精心挑选出成本最低的作为投资对象。如果你买的一个公司的股份只占这个公司实体价值的很小一个份额，那么股价大幅度下跌的风险就会减小，而股价大幅度上升的几率则会增加。

很显然分散投资就是这样的一个常识。通过分散投资使带来更多收益的投资资产能够抵消那些没有期望的资产。即使是最成功的专业投资者也不敢指望他所选择的2／3以上的投资资产能带来比平均水平更高的收益。因此，投资资产的分配和分散就成为长期投资成功的奠基石。

分散就是不要把所有投资资产都投人到一种投资选择中去。同样道理，只买一个公司、一个产业或者一个国家的股票也是不明智的。如果你把你的搜索范围扩大到所有国家，你可能就会找到价格更有优势的对象。很显然这样做你承担的风险就会小得多，因为熊市和经济衰退在不同的国家不同的时间出现。不断变换的经济环境对各种类型的投资也有不同的影响。综合起来，把你的投资分散在各种类型的投资对象上，那你的资产组合的价值就不会有太大的波动。

在拥有适量资产的基础上，再逐步积累财富，这显然需要勤俭节约。一个想致富的投资者必须坚持每年的家庭预算里有相当比例的积蓄。比如我自己大学毕业后的头15年里，我就坚持每挣一个美元就要存下50美分。节俭的人才会渐渐富裕，而那些大手大脚开支的人永远是穷人。

有一个满不可思议的公式，就是你周期性地每隔一段时间就把同等数额的资金投入到一个价格波动的投资对象中，到了投资期结束的时候，你的平均投资支出会低于该投资对象的平均价格。换句话说，就是价格低的时候你的钱买到了更多的股份而价格高的时候你的钱买到的股份就比较少，所以跟市场平均水平相比你的平均支付价格就相对较低。

约翰D.罗切费勒(John D.Rochefeller)说过要成为富翁你就得让钱为你打工。换句话讲就是你只能做把钱借给别人的债主而不能欠人家一屁股债。例如，你把你的房子进行抵押借了一大笔钱，那你支付的利息可能比房子本身价值的两倍还要多。相反地，如果你拥有这所房子的抵押权，那这笔抵押权的年利息就是你的一笔财富。如果你永远不向别人借钱，那利息永远都对你有利而不会给你带来损失。不仅如此，你生活得还会比较愉快，并能平安地度过每10年就会在许多国家发生两次的经济衰退。

随时准备遭遇熊市，这也是个常识。专家也说不出来什么时候熊市会来，但是可以肯定你一生会遭遇许多次熊市。有常识的投资即意味着你必须随时做好财力和心理方面的准备。财力准备就是保证即使熊市马上到来你也不会为了度过这个低迷时期而抛售手中持有的股票。事实上，在你的财务计划中还应该有一部分多余的投资资金，当股价低到不合理的时候你还有能力买进。心理准备是指你要清醒认识到自己会遇到很多次牛市或者熊市，不要在错误的时机买进或卖出。心理准备不充分或者不顾实际完全按一时冲动行动的人是很难做到低价买进高价卖出的。

1940年我的投资顾问公司成立的时候，公司简介的封面上写着这样的话：“别人绝望抛售的时候买进，别人争先恐后买进的时候抛售，要做到这一点你必须有坚忍不拔的品格，而做到了这一点，你也会得到最为丰厚的回报。”

股票价格永远不会下跌，除非有许多人在卖出；也永远不会上升，除非有许多人在买进。这个事实可能是最难掌握的投资真理。正是这个事实使得投资这一行跟其他行业大相径庭。比如，你看了10个医生，而10个医生都给你开了同一种药，那毫无疑问，你应该服用这种药。但是，如果你咨询了10位证券分析师，而10位证券分析师认为你该买进某种股票或其他某种资产，那么毫无疑问，你绝对只能背道而驰。因为如果所有人都在买进时只要有一个人改变了主意转而脱手抛出的话，那这时候你就已经错过了价格最高点了。常识不是人人共有的，但是常识和细致地推理却可以表明如果别人买进的时候你也跟着买进相同的资产的话，你是不可能有可观的投资收益。

在考虑购买哪些股票的时候，你面临许多价值判断标准的选择。其中最可靠的一个标准是与收益相比价格的相对水平有多高，但其实更重要的是与未来5～10年的可能收益相比，价格的相对水平是高的。一股只不过代表将来获得一份收益的权利。收益增长通常是出色管理的结果，即使是最优秀的业内人士也很难判定管理的能力。对业余投资者来说，最好认真思考以下问题：这家公司是否比它的竞争对手增长得更快，这家公司的利润率是否比它的竞争对手更高，我对这家公司的投资所带来的收益是否比它的竞争对手更丰厚？根据这三个简单的指标你可以在很大程度上正确判定这家公司的管理能力。

历史表明许多投资资产的价格都会频繁地大幅度地波动。但如果资产投资份额分配得当的话就可以降低价格波动对你的投资组合的影响。将来资产价格可能会波动得更加频繁，升降的幅度可能也会更加明显，因为所有人类的行为都在加速。这也是为什么你不能根据短期收益情况选择专业顾问的原因之一。举例来讲，如果一位投资顾问选择了风险最大的资产进行投资，很可能是因为他想趁牛市行情大赚一笔或者在熊市行情中尽可能减少损失。我们应该根据这位投资顾问在至少一个完整的市场周期中的表现。最好是几个市场周期中的表现来判断这位顾问的能力。这样有利于平衡运气因素所起的作用，也更利于看出到底哪一位顾问运用“常识”的能力更出色。

我希望每个成人都成为投资者。我成为一名投资顾问的时候整个美国才400万个持股人，而现在这个数字是4 800万。并且现在投放在美国共同基金中的资金是55年前的1 000倍。节俭、常识和明智的资产分配可以在很长一段时间以后让你尝到甜头。比如你从25岁开始每年往你的个人退休账户里存2 000美元，个人退休账户是免税的，再假设每年的平均利率为10％，那65岁的时候你就差不多是百万富翁了。

投资管理中要广泛考虑各种投资资产的主要形式。在本书中，作者制定了一些分配投资份额的原则。在这个瞬息万变的世界里，这些原则对运用常识达到成功投资者来说非常有用。简单来说就是他通过一个逻辑过程引导投资顾问和他们的客户一步一步地制定出投资资产份额如何分配的重要决策。作者倡导的广泛分散投资法不但可以带给投资顾问及其客户丰厚的投资回报。同时可以引导他们达到恬淡平和的心灵境界。

约翰M.坦普尔顿(John M.Trempleton)

坦普尔顿基金公司董事长

1989年4月

“不久前，尽管股票可以带来可观的长期收益，但大多数家庭还是只投资少许资金购买股票。而最近这些家庭却把他们的大部分积蓄投入到市场的一个狭小空间里。罗杰C.吉布森(Roger’C.Gibson)选择了一个能更好地满足个体或家庭投资需求的案例，然后又非常专业、条理分明地剖析了整个投资过程，这简直就是他专门赠给个体投资者(及他们的投资顾问)的一份大礼。”  

——哈里M.马科维茨(Ilarry M.Markowitz)

“现代投资组合理论之父”  

1990年自然科学诺贝尔奖获得者

“‘罗杰C.吉布森的这本书’那些正在寻求决策制定的正确方法的投资者看了以后定会受益匪浅。祝贺(他)啊，竟然能对资产分配这个课题研究到如此深度，把这个问题——每个投资者都面临的最关键的问题——下子提升到了理论前沿。这是我读过的最精彩的著作。”  

——加里P.布林森(Gary P.Brinson)，注册金融分析师  

布林森合伙公司(Brir／SOll Panners，Inc.)董事长  

特许金融分析师学院(Institute Of Chartered Financial Aalysts)前任主席

“作者叙述自己的投资理论时非常注意理论的完整性、可读性和条理性，三方面兼顾。要实现这三者平衡很显然作者在实践方面也下过苦功。如果每个投资顾问都看过这本书并理解了书中的内容，那客户对他们的服务肯定会更加满意。

——达尔文M.贝斯顿(Darwin M.Bayston)，注册金融分析师

贝斯顿财务管理公司(Baystorl Capital Management，Inc.)董事长

投资管理研究协会前任主席和首席执行官