尤金·法玛获奖后披露：“如果有效金融市场假说是正确的，那么，市场要每隔3000年才有一次5倍标准差的涨幅或者跌幅，而实际情况却是每隔3—4年就出现一次。”模型预测的是“蟠桃会”，而实际市场走的是“奥运会”。
危机中，市场经常出现数学模型不能解释的问题——而且每次都有一批模型的信徒们爆仓。金融学简直是被时间追着打脸：用新的数学方法解释了一个现象，打上了一个新补丁，创造了一个新模型。其实，这是在为下一次危机招募新的受害人。
于是，费雪·布莱克临死前说：“金融学应该是社会学和人类学的一部分。”他的话使我跳出模型的框架，转而用另外一种眼光看时间——时间是身边风险和远方机会的组合。
有效金融市场没有无风险套利机会，这就消灭了我们身边的机会，让人踏踏实实地埋头苦干；否则，人们就会热衷于走捷径、赚快钱。这样的话，社会就会充满浮夸和奢靡，并给未来埋下危机的风险。
公平社会为大家创造一个“远方和未来有机会”的念头。让人感觉未来值得期待，值得奋斗，值得创造。于是，眼前的“伤疤”和苟且都变得可以忍受了；否则，社会就会充斥着内卷和哀怨，并将给未来埋下衰退的风险。
身边风险让我提心吊胆、兢兢业业并谨小慎微地处理眼前的事务；远方机会让我枕戈待旦、摩拳擦掌并跃跃欲试地准备未来的探索——这是人类，乃至任何物种的进化规律。

周洛华，金融学副教授、经济学博士，美国达特茅斯学院塔克商学院金融学博士后研究员，历任大房鸭公司董事长、东方网CFO、上海大学经济学院副院长、上海市宝山区发改委副主任，拥有丰富的资本市场经验，著有《货币起源》《市场本质》《估值原理》《金融工程学》（普通高等教育“十一五”国家级规划教材）等学术著作与教材。

自序
时间到底是什么
时间的维度
时间的构成
时间的形式
时间的创造
时间的买卖
集体游戏
共同风险
游戏的发起
游戏的切换
游戏的维持
游戏的结束
“人上人”模式
模式形成的原因
维持游戏的机制
个体应对的策略
“天外天”模式
模式形成的原因
维持游戏的机制
个体应对的策略
个体玩家与游戏组织者
弱者靠关系
强者靠能力
个体强弱决定游戏类型
游戏组织者的既得利益
游戏场景与攻略
定价与报价
利率
通货膨胀
债务危机
货币政策
企业家精神
双轨制
金钱与效率
房产游戏
股票游戏
捷径与大道
规则与产权
老龄化社会与中等收入陷阱
内需与外需
电力与算力
面子、孝子与种子
人性与算法
人设与角色
后记
参考书目

我从不声称自己找到了
资本市场的普遍真理并能够
解决其他投资人的问题。我
只是对我自己的生活和投资
经历进行了思考。写完这本
书的时候，我感觉自己来到
了能够让自己暂时停止思考
的地方——因为我获得了内
心的平静。
在这本书的写作过程中
，我肯定对您说了实话。但
是，我不肯定这些实话是否
符合您开始阅读之前所抱有
的期待。为此，我特地把一
些澄清性的说明披露在序言
里面。我会同时要求出版商
把这份序言公开在购书网站
上，以便读者在购买之前就
已经知晓这份“温馨提示”的
内容。
这本书不能帮助你提高
投资回报率。
本书的作者既无这个能
力也无这个意图。不仅如此
，我还认为，如果有人声称
他们的书能够帮助读者提高
投资回报率，读者应该对他
们的作品和人品充满警惕和
戒备。
我还自愿披露如下内容
：我一直依靠“市场感觉”来
炒股，而且投资回报水平很
差。“卖房炒股，融资炒股
，炒股套牢，套牢割肉，割
肉创业”——这其中的任何
一条在过去20年，都可以被
称为“败家捷径”，而我居然
都走过一遍。不过，更重要
的是，我现在不仅活着，还
打算继续乐观地活下去。
如果你碰到一个脸上有
刀疤、胸口有熊爪抓痕（也
可能是雇了整容医生故意弄
上去的）的陌生人时，你的
生物本能会提醒你：对他应
客气一点，稍微恭敬一点，
不要主动冒犯他，挑衅他。
因为他的伤疤告诉了你，他
经历过危险的战斗，而且活
下来了。对于雄性灵长类动
物来说，“伤疤”就是奖章。
我记得2015年8月，我买
了万华化学的股票。后来，
股价一路下跌，我就被套牢
了。然后，我用券商提供的
融资加仓，但是股票继续下
跌。我的成本在21元（未除
权）左右。当时股价已经跌
到了16元。就在这个时候，
我参与集体创业的项目“大
房鸭”公司急需融资，而投
资方却因种种原因始终没有
把资金打到公司账上来。眼
看着这个月的员工工资就要
“违约”了，我被迫割掉了我
的股票，给员工兑付工资。
尽管他们声明愿意与我共甘
苦，但有一种无形的力量推
动我做出自我牺牲（这种冲
动源自一种责任感和荣誉感
的混合体，类似于灵长类动
物舔舐自己伤口的癖好）。
仿佛，这是我光荣的使命。
按照券商的规定，割肉
取款之前先要还掉融资盘的
本息，这就像是左手举起菜
刀砍掉自己的右手一样——
当时我不痛苦，但是麻木。
我不知道这是一个股票投资
人的悲壮和冷静，还是一个
创业者的激情和责任。我大
概在13元到14元之间，割
掉了全部融资盘，由此券商
才允许我挪出剩余部分本金
，注入那个我创业的公司，
使其继续运营下去。
后来的事情嘛，你只要
去查一下股票行情就知道了
：在我写作本书的时候，万
华化学不考虑分红和送股除
权的因素，也已经涨了8倍
。我割在了底部。如果我没
有割肉，融资盘也没有撤销
，那就是接近20倍的涨幅。
也许，这就是人生吧！但是
，我并不难过。我少了一些
钱，多了一块值得炫耀的伤
（jiang）疤（zhang）。
除了股票割肉以外，我
还有一些其他重要的事情（
伤疤）需要披露。那就是我
的学术素养也很低。我依靠
市场感觉，而不是估值模型
炒股票——这仅仅是因为我
的数学底子太差，而且我不
懂计算机编程。
我离开体制前的职称是
金融学副教授，而且我从来
没有评上教授。每次有人称
呼我周教授的时候，我就神
经过敏（其实就是疑神疑鬼
）地以为对方早已知道我那
次不堪回首的落选经历。我
还会以为对方其实是在故意
讽刺我，揭我的伤疤。总之
，我是疑心生暗鬼。
我曾经担任上海大学经
济学院副院长。每年，我都
会参加学院组织的招聘新教
师的面试活动。2013年，
我在面试一位刚从国外回来
的年轻应聘者时，我问了她
一个有关指数波动率如何产
生的问题。她惊呆了，当着
许多人的面，她大声回答道
：“周院长，您不知道这个
问题已经解决了吗？×××
去年发在JFE上的论文您没
有看过吗？”（×××是她娴
熟地说出的一个外国人的名
字，我只记住了结尾好像是
“斯基”两个字，也可能是“
诺夫”。总之，听起来像是
一个俄裔美籍的数学家。）
……
本书充满了想象和力量
。我就像是反出南天门的孙
猴子，从金融系破门而出，
开创了一片新天地。现在，
我拿着这本书回来告诉那些
占领了金融系的程序员和数
学家们：你们一开始就错了
，你们把金融学领上了“邪
路”。
当别人说我的书是“跨界
之作”时，我并不感到高兴
。我甚至觉得对方误解并低
估了我。我认为我的作品建
立了金融学、人类学、生物
学和社会学之间的联系。然
后，我像一个收拾院子的园
丁一样，把各种花草摆放在
看起来舒服的地方，并把园
艺工具放归原处。读者以后
在这些领域进行一场思想旅
行时，就会感觉心情舒畅，
头脑清晰。
披露完这些内容，你可
能会觉得我表现出来的谦虚
和诚实更多的是指向了另外
一种可能性：对原有游戏规
则的不屑。就像丘吉尔说的
，重要的是战斗

本书里面充满了想象和力量，就像是反出南天门的孙猴子，从金融系破门而出，开创了一片新天地。
这将又是一本“跨界之作”：将金融学、人类学、生物学和社会学融为一体，就像一个收拾院子的园丁一样，把各种花草摆放在看起来舒服的地方，并把园艺工具物归原处。这将是一场思想旅行，读后会使你感觉心情舒畅，头脑清晰。

我30出头的时候就写了
一本教科书《金融工程学》
。出版之后，广获好评。但
是，我沾沾自喜了不多久，
就有一位老哥“语重心长”（
且略接近于“痛心疾首”）地
对我说：“洛华，一个人在
50岁以前，不应该写书。因
为他的思想、阅历、眼光和
知识积累根本达不到写作的
水平。出版以后，反而会贻
害社会，误导年轻人。”于
是，我后来每次写书都感觉
自己被虚荣心驱使，又在“
年少轻狂”地宣扬自己不成
熟的观点。我50岁之前写完
的每一本书都会使我想起他
的谆谆教导，并略感羞愧。
我是在49岁生日前夕写
完《估值原理》的。写完以
后，我突然醒悟了。我感觉
那位老哥一定是在忽悠我。
这样就可以使他自己在没有
写一个字的情况下，也能赢
得我对他的敬意。他的方法
就是站到道德高地，然后在
我身上找缺点，在我心里种
下愧意，从而使得他在今后
与我的交往中，占据有利位
置。
我的这种思想转变是随
着前列腺的老化而发生的。
我在写作《估值原理》的时
候，经常起夜上厕所。而且
我在迷迷糊糊、头脑放空，
站在马桶前面的时候，往往
会有灵光一闪。我会心中一
喜，知道这是一条好线索，
明天早晨起来再写吧。但是
，等到第二天早晨醒来时，
我只知道昨晚上厕所的时候
，火花曾经来找过我。至于
它说了什么，我已经完全不
记得了。于是，为了防止火
花来了就走（而且从不给我
留字条），我后来每次遇到
这种情况就坚持开灯坐下，
用纸和笔记下这条思路。然
后，我就再也睡不着了，我
往往是盖着衣服，靠在沙发
上，迷迷糊糊地等到天亮。
而第二天往往因为昨晚睡眠
质量差而工作效率低下。我
一度很恼火，为什么我在电
脑前正襟危坐和苦思冥想的
时候，等来的往往是那些“
洛华，晚上一起出去喝酒”
的哥儿们，而思想火花却总
是在错误的时间来拜访我。
后来，还是前列腺提醒了我
：“洛华，不要再纠结了。
今后思想火花到思想前线来
拜访你的机会只会越来越少
——且行且珍惜吧。”
写作《估值原理》的过
程对我来说，是一种不堪和
无奈的经历。我根本记不住
哪些东西已经写过了，哪些
东西写在哪里了，哪些资料
从哪里引用的。这些事情对
于一个20岁的人写5千字的
文章时，根本不是问题；但
对于50岁的人写20万字的
时候，确实是大问题。我30
岁出头写《金融工程学》的
时候，可真是过目不忘的人
才（可惜那时候的我沉溺于
呼朋唤友和灯红酒绿的生活
）。于是，我想起了那位老
哥的话，我质疑他50岁以后
写的书，要么是自己口述一
个思想大纲，由年轻的女助
手或者新雇佣的女研究生代
笔的；要么里面根本就没有
思想火花。
这个判断是得到人类学
家支持的。因为人类学家早
就指出，人类的思维活动和
激素水平是高度相关的。我
很难相信一个人的前列腺老
化且各种激素水平下降之后
，他的思想反而成熟了——
正确的词应该是“熄灭”而不
是“成熟”。有鉴于此呢，我
在写《时间游戏》的时候，
被迫放弃了大纲、体系和结
构。我的前列腺还告诉我：
“洛华，你已经无力写作一
本有严谨逻辑和缜密体系的
书了。”
但是我自豪的是，我所
有的著作都没有学生和助手
参与，每一个字都是我自己
打的。从第一本书到现在，
都是如此，区别只在于我现
在打字的时候已经戴老花眼
镜了。《时间游戏》出版以
后，我打算修订前面出版的
《货币起源》，并在恰当的
时机去写《平等世界》——
即便不能出版也不要紧。在
这个问题上，我已经没有虚
荣心了。责任心驱使我一定
要把自己真正想说的话留给
这个世界。
我想起“佛祖拈花，迦叶
微笑”的故事。这就像是维
特根斯坦说的，穷尽了语言
包含的各种逻辑可能性之后
，你就来到了语言的边界，
好像撞上了一张无形的网，
无论说什么话都是多余的，
而且越说越错，就像徒手修
补蜘蛛网一样，越弄越糟。
此时，不可言说的伟大真理
显示着它自身（佛祖拈花）
，我们需要面对信仰，纵身
一跃（迦叶微笑）。因为各
种逻辑可能都已经穷尽，你
心里剩下的是此刻能够用语
言表示的最清晰的东西。就
像你辛辛苦苦收拾房间，打
扫卫生，把杂乱无章的东西
摆放整齐，并以某一个特定
方式摆放这些家具时，你感
觉最舒服，突然你有了一种
轻松愉快释怀的满足感。这
就是迦叶的微笑。
在《时间游戏》中，我
并没有推翻经济学和金融学
。我甚至没有试图去反对它
们。但是我发现，当我用一
种人类学和社会学眼光去看
待那些所谓的经济规律和金
融活动的时候，我自己多了
一种基于惊喜、踏实和平静
的自我肯定。对于过去不理
解或者很纠结的事物，我现
在不怎么分析它的来龙去脉
，而是整体接受了它们。维
特根斯坦说过，“理解的过
程就是自己和这个世界和解
的过程。”我把这种自我和
解视作是“对事物有了更好
理解”的结果。
我在书中把这种看待问
题的新视角分享给读者，祝
愿你们阅读愉快。

金融也好，经济也罢，
在周洛华博士看来，不过是
一场关于时间的集体游戏，
读者不妨在自己的生活中品
味一下书中那些有趣的故事
。
——上海财经大学保险学
教授 谢志刚
人类社会中的每个个体
都不可避免地要参与特定的
集体游戏（或者说”多人博
弈”）。周洛华先生给我们
概括了两种集体游戏：“人
上人”模式和“天外天”模式
。当今世界的芸芸众生究竟
会选择哪种模式参与社会竞
争才能胜出呢？现在看来，
由于两种模式之间也通过种
种实体在竞争， “天外天”
模式胜出的概率会更大。单
是指出这两种游戏模式的存
在，我就觉得很了不起了，
而周洛华的《时间游戏》还
以通俗易懂的方式告诉了我
们其中的逻辑机制。看懂这
著作，也许有助于我们改变
自己所从属的集体游戏模式
，更快地改变自己及后代的
命运，进而助推社会进步所
需的变革。
——中国人民大学社会学
教授 王水雄
我原来只看到比特币
PoW共识的本质是时间，用
时间换取比特币的公平与可
信，而《时间游戏》为我揭
示了虚拟币估值和交易中的
另一种时间魔法。
——《区块链与金融科技
》作者 凌力

奥古斯都在《忏悔录》里写道：“时间是什么？你不问我的时候，我是知道的。你一问我，我就不知道了。”
按照维特根斯坦的说法，奥古斯都并非不知道什么是时间，只是无法用语言说清楚。因为时间并不单独存在于人类的日常语言之内。在人类的日常语言中，许多概念是自带时间的。一旦我们把时间从人类的日常生活中单独剥离出来，就很难用人类的语言把时间这个概念说清楚。如果试图用“自带时间概念的词”去表述“时间”，按中国人的话说，就是“湿手粘面粉”，按维特根斯坦的话说，就是“徒手修补蜘蛛网”。
被我们称为时间的那个事物，最早是一个天文学概念。它是一个算术运算的结果，是对某些自然现象的度量。我们观察到了地球自转、月球绕地球转动或者地球绕太阳转动的星际运行现象。然后，我们把一个完整的地球自转周期用算术除法，平均地分割成24个等份。我们习惯地把这每一个等份称为“一小时”。相应地，我们还有了“一天”和“一年”这些概念。这就是我们日常生活中熟悉的时间概念的由来。
既然时间概念源自算术等份的星际运行现象，我们为什么不用同样的眼光来看待我们人类自身的互动呢？
金融学研究资产价格波动时，经常在模型中使用物理学里面的时间概念。这样一来，金融学家们就可以直接应用物理学模型和数学方法来研究资产价格的涨跌了。但是，资产其实不是自然界天然就有的物质，其价格的波动不应该被视作物理现象。我从来没有看到有天文学家来研究资产价格波动。我倒是认为，我们应该效仿天文学，从“人际互动，，的角度理解人类社会的时间，进而再来分析资产价格的波动。
2022年8月，美国马里兰州一对黑人夫妇Nathan Connolly和Shani Mott起诉该地区的房产评估机构20／20 Valuations LLC和按揭贷款提供商loanDepot.com，理由是他们违反了《公平住房法案》（Fair Housing Act）。这对黑人夫妻发现，当他们俩接待评估师的时候，他们挂牌出售的房产被评估为47.2万美元；而当他们请白人同事代表他们接待评估师并抹去该房产曾经有黑人居住的任何印记以后，同样的房产被评估为75万美元。
类似的事情在美国发生过多起。据2022年12月《每日邮报》报道，住在加州马林市（Marin）的黑人夫妇奥斯丁（Austin）在2016年12月以55万美元的价格购人当地一间房屋，随后几年陆续花了40万美元进行大幅翻修。在2022年1月他们准备对按揭贷款进行再融资（refinance）的时候，当地的房产公司Miller&Perotti的估价师米勒Janette Miller向他们表示，这栋房子只值99.5万美元。奥斯丁夫妇觉得这个价格与周NINON符，怀疑是自己的肤色造成房价被低估。他们在3个星期后要求再次估价，并找来一位白人朋友冒充房主。他们将整个家重新布置，拿走所有与非裔相关的装饰，摆上白人一家的照片。房产公司找来另一家评估公司AMC Links对他们的房子进行二次估价。他们的白人朋友也主动和估价师攀谈、聊天、打招呼，没想到价格竞比原先多出近50万美元，高达148万美元，回归到马林市房价的中位数。
请问读者，估值的对象到底是房子还是房主？这两个例子不仅说明美国社会黑人的社会地位低于白人的现状，还很好地诠释了我从《估值原理》开始就提出的观点：“对资产估值是为了确定人的社会地位。”
这两对黑人夫妇卖房子的故事提醒了我：要关注人在社会中相对地位的升降，而不要关注他们手里资产价格的涨跌。这里，我要展示不仅资产价格体现人际互动，时间本身也是人际互动的产物。
金融学的时间应被看成是人与人互动的算术等份，就像物理学的时间源自地球和太阳互动的算术等份一样。我们应该先观察人与人之间的互动，由此，我们才能理解为什么人们在特定的场景中使用特定的资产来实现特定的互动。最终，我们才能理解这个资产价格的波动。
在“太阳—地球”和“地球—月亮”的互动中，我们观察到阴晴圆缺。在人与人的互动中，我们观察到人的社会地位的升降。资产价格的涨跌就体现了其持有人的社会地位的升降。因此，研究资产价格涨跌不应该使用天文学的时间，因为它的涨跌（尽管也有随机性）并不是物理学现象。研究资产价格的涨跌，其实应该研究人际互动关系，研究人类在某个历史时期为什么会用某项资产，研究这些资产在人类社会的作用，研究人类怎么使用这些资产，达到什么目的，解决什么问题，防范什么风险。 有鉴于此，我把人们之间的互动称为“集体游戏”；把资产视作集体游戏中的“比赛用球”。
笔者就是在集体游戏的框架内来分析研究时间概念。
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