本书是一本研究公司估值思想脉络的学术专著。本书第一尝试对估值模型进行分类，将众多估值模型分为客观价值与主观价值两大体系，由此形成了两大体系下的五大估值方法。第二个尝试是对绝对估值法下五代估值模型的划分，从威廉姆斯的投资价值守恒定理出发，在股利折现模型这第一代绝对估值模型基础上，结合税盾、破产成本、代理成本和控制权收益，先后发展出了五代绝对估值模型，思想前后相继但又有所突破。第三个尝试是以绝对估值法为基准，将两大体系下的五大估值方法模型进行相互比较，探究在思想上的异同，建立在尊重原创性论文蕴含的思想基础上，这也是本书多次解析估值方法原创性论著和论文的原因。本书适合作为从事金融理论研究的学者以及金融实践的专家参考。

倪宣明，男，汉族，分别于2005年、2011年和2015年获南开大学学士、北京大学硕士和清华大学博士学位。2017年从中科院数学与系统科学研究院数学博士后出站后，加入北京大学软件与微电子学院工作至今，主要从事金融科技、金融计量学及金融经济学的教学与研究，有多篇学术论发表，著有《金融计量学》等教材。

引论 公司价值评估的方法论体系解构
第一章 威廉姆斯(1938)：股利折现模型
第一节 《投资估值理论》
一、威廉姆斯与《投资估值理论》
二、股利折现模型
第二节 威廉姆斯与凯恩斯估值思想之争
一、凯恩斯与《通论》
二、选美比赛假说
三、内在价值与心理价值之争
第三节 威廉姆斯与格雷厄姆估值思想之争
一、格雷厄姆与《证券分析：原理与技术》
二、绝对估值与相对估值
第四节 威廉姆斯对投资组合与公司金融的影响
一、威廉姆斯的投资集中化思想
二、马科维茨的修正：投资分散化
三、威廉姆斯的投资价值守恒定理
第五节 估值的两大体系与五类方法
第二章 莫迪利安尼与米勒(1958)：无关性定理
第一节 杜兰猜想
一、杜兰猜想
二、杜兰的折中估值法
三、杜兰估值思想评价
第二节 无关性定理
一、无关性定理核心假设：同质化
二、关于公司价值的无关性定理
三、关于加权平均资本成本的无关性定理
四、股权资本成本：MM第二定理
五、对无关性定理证明的评价
第三节 两种估值方法：MMI法与WACC法
一、税收对无关性定理的扭曲
二、MM第一定理估值法
三、加权平均资本成本估值法
四、两种基本估值方法的比较
五、股权价值的直接估算：股权现金流法
第四节 WACC估值法中的循环论证
一、WACC法对估值流程的简化
二、WACC法对资产定价研究的兼容性
三、WACC法的循环逻辑
第五节 WACC法中循环逻辑的解释
一、WACC的命题属性
二、WACC循环逻辑易于被掩盖的原因
三、打破WACC循环逻辑的可行路径
第六节 三种税率下的无关性定理
一、三种税率
二、无关性定理的再成立
三、实际税率的影响
第七节 第二代估值模型小结
第三章 斯科特(1976)：含破产成本的估值模型
第一节 破产流程
一、破产的由来
二、破产申请
三、重整
四、破产清算
五、破产终结
第二节 破产成本
一、破产的直接成本
二、破产的间接成本
第三节 斯科特估值模型
一、债务合同优先原则
二、投资者同质化假设
三、股权价值估算
四、债务价值估算
五、公司价值估算
第四节 斯科特模型与MM模型的比较
一、两种估值法的相似性
二、两种估值法的不同点
三、斯科特模型的复杂性
第五节 第三代估值模型小结
第四章 詹森和麦克林(1976)：含代理成本的估值模型
第一节 代理成本的分析基础
一、一般均衡理论与博弈论发展
二、企业理论的发展
三、公司的法律虚构属性
四、代理成本的理论定义
第二节 詹森和麦克林估值模型
一、股权代理成本
二、债务代理成本
三、詹森和麦克林估值模型
四、对詹森和麦克林估值模型的评价
第三节 詹森与折现自由现金流模型
一、詹森对自由现金流的定义
二、折现自由现金流模型
三、折现股权自由现金流模型
第四节 第四代估值模型小结
第五章 格罗斯曼和哈特(1986)：含控制权收益的估值模型
第一节 威廉姆森对交易成本的分析
一、两个基本假设
二、不完全合同与交易成本的度量
三、资产专用性对交易成本的影响
四、交易成本与代理成本的比较
五、交易成本对估值方法论的指导意义
第二节 剩余控制权与格罗斯曼和哈特估值模型
一、格罗斯曼和哈特对企业定义的拓展
二、基于控制权的收益成本分析
三、格罗斯曼和哈特估值模型
第三节 我国不同股权比例下控制权分析
一、不同股权比例的控制权约定
二、不同比例下股权价值的非线性结构
第四节 第五代估值模型小结
第六章 其他估值模型
第一节 相对估值模型
一、相对估值法
二、公司相对价值模型
三、股权相对价值模型
四、相对估值方法中的同质化思想
第二节 重置成本估值模型
一、重置成本与托宾Q
二、重置成本估值模型
第三节 实物期权估值模型
一、期权定价
二、实物期权估值模型
结语 估值：科学、哲学还是艺术
估值是一门科学
估值是一门哲学
估值是一门艺术
参考文献

这本书的写作初衷在
于，笔者有感于当代公司
估值理论在数学模型化后
的复杂性，应该对数学逻
辑背后所蕴含的金融逻辑
与思想进行探讨，进而对
近百年的公司估值思想史
进行梳理与解构。
经济学中，要想证明
学术思想的原创性极为不
易，因为一切思想都可能
在更早期的论著中重复不
断地找到其萌芽。思想实
际出现的时间，可能要比
一般认定的起源时间，提
前数十年甚至几百年。正
如斯蒂格勒所言，科学思
想从未以其最初发现者的
名字来命名，因此估值思
想或估值模型极有可能追
溯不到正确的源头。因此
本书定位在估值思想的探
源与普及，对模型的分类
与选择带有主观性，偏见
或错误在所难免。但是，
本书并不想写成文献综述
式的类型以包含更多学者
的思想，而是聚焦在几名
代表性的人物身上，来剖
析估值模型与思想。
本书的第一个尝试是
对估值模型进行分类。公
司价值的估值模型相当繁
杂，因为金融理论最核心
的问题就是对公司或资产
的定价，绝大部分金融理
论都蕴含着估值思想。本
书将众多估值模型分为客
观价值与主观价值两大体
系，前者又分为绝对估值
法与相对估值法两大类，
并以重置成本法和实物期
权法做补充，由此形成了
两大体系下的五大估值方
法。
本书的第二个尝试是
对绝对估值法体系进行五
代估值模型的划分。尝试
从威廉姆斯的投资价值守
恒定理出发，在股利折现
模型这第一代绝对估值模
型基础上，结合税盾、破
产成本、代理成本和控制
权收益，先后发展出了五
代绝对估值模型，思想前
后相继但又有所突破。
本书的第三个尝试是
以绝对估值法为基准，将
两大体系下的五大估值方
法模型进行相互比较，探
究在思想上的异同。这种
比较，建立在尊重原创性
论文所蕴含的思想基础上
，这也是本书多次解析估
值方法原创性论著和论文
的原因。
本书适合作为从事金
融理论研究的学者以及金
融实践的专家参考。感谢
清华大学邱语宁博士对本
书写作材料的搜集、整理
与校稿工作，感谢我指导
的研究生郑田田、张策、
赵翘楚、孙雪袁、陈檬檬
、赵春飞对本书的校稿工
作，感谢北京大学黄嵩教
授、中山大学赵慧敏副教
授和彭方平教授、中央财
经大学孙会霞副教授、清
华大学钱龙博士、北京大
学张俊超博士在本书写作
中提供的宝贵意见，感谢
出版社编辑，感谢家人对
本书写作的支持！对帮我
成稿过程中的同事与朋友
，在此一并感谢！
由于作者水平有限，
书中偏见错误在所难免，
恳请同行专家与读者批评
指正！
倪宣明
2023年2月

投资公司股票之前，先系统学习估值方法。