本书主要基于宏观经济基本面、资金流动性、市场风险偏好，在区分长、中、短期的基础上结合市场微观结构等角度，运用“自上而下”与“自下而上”相结合的方法，打通宏观-中观-微观视角，搭建了完整的策略投资框架与分析体系。本书深入剖析了中国股票市场历史上五轮牛市（分别为1991～1993年、1999～2001年、2005～2007年、2008～2009年、2013～2015年）的宏观背景与诞生原因，对当时股票市场的基本面、资金面、政策面等情况均做了细致的梳理与分析，对市场的行情节奏、交易特征、风格表现等方面均进行了深入的探索，对每轮牛市中的强势行业表现与个股表现开展了系统的分析，也对后续牛市终结和牛熊切换进行了研究。除了对五轮牛熊进行分析，本书还在文中穿插了数轮牛熊的分析相关的专栏，从全局的视角补充了这类事件对股票市场和投资机会的影响。

王德伦，国泰君安证券高级策略分析师，北京大学经济学、香港大学金融学双硕士。从事证券研究五年。2014年新财富最佳分析师第二名、分析师水晶球奖第三名、中国证券业金牛分析师第三名。具备扎实的行业公司研究功底，对策略研究、行业配置有深刻理解，2014年领先市场判断出大牛市行情。擅长对新兴行业进行前瞻性深度研究，2012年所著网络购物系列研究报告前瞻、深度、准确地把握电子商务的发展，在“商业模式与企业价值创造”领域的研究具有特色优势、业内领先。

推荐序一
推荐序二
前言
作者简介
第一章 五次A股大牛市的比较研究
第一节 牛市的定义
第二节 五次大牛市宏观上的共性
第三节 每次牛市底部和顶部交易特征
第四节 启动和见顶的催化事件
第五节 如何寻找牛市中表现最好的板块
第二章 1991～1993年：资本市场探索期的第一次牛市
第一节 宏观背景：改革开放制度红利下的经济小周期
第二节 牛市上涨第一波：沪市上涨1244%，深市上涨604%
第三节 牛市上涨第二波：沪市上涨291%，深市上涨110%
第四节 20世纪90年代股市大事件与1994年、1996年两次快牛
第三章 1999～2001年：从“5·19”开启的“政策牛”
第一节 宏观背景：高速增长前的底部区域
第二节 风险偏好、流动性与基本面交错，驱动牛市行情节奏
第三节 市场风格：小市值占优，互联网泡沫引领“科技题材”
第四节 交易特征：普涨明显，一半公司涨幅跑赢大盘
第五节 行业表现：油价驱动能源领涨，“五朵金花”初露锋芒
第六节 重要事件：“老十家”成立，投资者机构化迈出第一步
第四章 2005～2007年：基本面与改革共同推动的“繁荣牛”
第一节 始于股改，止于“水”枯的超级“繁荣牛”
第二节 宏观环境：全球化浪潮下，经济增长的“黄金年代”
第三节 独特的流动性环境：热钱涌入，“基”动人心
第四节 难忘6124点，超级“繁荣牛”再回首
第五节 市场风格：公募基金带动下，大票整体占优
第六节 行业表现：电力设备、非银金融以及建筑位居前三
第七节 牛股解析：三成个股翻倍背后的逻辑
第五章 2008～2009年：政策强刺激带来的牛市
第一节 总览
第二节 金融危机下的经济与市场
第三节 从流动性视角看危机应对与市场反应
第四节 行情节奏：少见的V形反转
第五节 行业表现：有色金属、煤炭、汽车涨幅位居前三
第六节 重点个股分析：多数个股不依靠并购重组即有较大涨幅
第六章 2013～2015年：风格极致切换的5000点“杠杆牛”
第一节 总览：从“结构牛”到“整体牛”，风格切换鲜明
第二节 宏观经济：经济下行期政策从紧缩到扩张
第三节 风格特征：从“成长牛”转为“价值牛”，再到整体牛市
第四节 牛市驱动力：改革转型、移动互联新经济与杠杆资金
第五节 行业和个股表现：创业板、价值股、炒新并购概念股轮番表现
第六节 杠杆资金在5000点牛市中是把“双刃剑”
第七章 把握A股历史上第一次长牛
第一节 长牛拥有坚实的基本面作为基础
第二节 制度改革为长牛创造了启动条件
第三节 居民配置：“资产荒”下权益市场是首选地
第四节 机构配置：价值投资带来“长钱”
第五节 全球配置：最好的资产在中国
第六节 新一轮科技创新周期让长牛更精彩
后记
附录A 1988～1996年重要政策和事件
附录B 1999～2001年重要政策和事件
附录C 2005～2008年重要政策和事件
附录D 2008～2009年重要政策和事件
附录E 2013～2015年重要政策和事件
兴业证券策略研究团队所获荣誉

30年风雨兼程，30年辛
勤耕耘。A股市场已经建成
由主板、创业板、科创板、
新三板组成的多层次资本市
场结构。30年时间，A股市
场累计超过4000家企业实
现：IPO，为实体企业提供
首发、增发等多种形式的融
资需求服务，总资金规模达
到15．8万亿元。
作为中国资本市场参与
者，当我回忆往昔，每轮牛
熊转换和资本市场改革依然
历历在目。30年时间，A股
市场基础制度、优质上市公
司、机构和个人投资者以及
各类金融机构均取得了长足
发展。现在，兴业证券经济
与金融研究院策略研究团队
对过去的权益市场做出了全
面细致的梳理，撰写本书，
为投资者回顾A股历史、展
望未来发展提供了极其详细
的资料，极具参考价值与意
义。
《牛市简史》包含七章
内容。第一章横向比较了五
次大牛市，概述牛市的定义
、牛市的宏观和板块共性、
市场底部和顶部的特征、牛
市启动和见顶的催化。第二
章到第六章详细回顾了
1991一1993年、1999—
2001年、2005。2007年、
2008。2009年、2013。
2015年五次大牛市。每次
牛市上至宏观环境，下至领
先行业和市场牛股，作者均
细心梳理，可谓文思缜密。
第七章对未来A股市场做出
展望，在国家重视、居民配
置、机构配置、全球配置等
“四重奏”的条件下，有望实
现长牛。纵观全书，兴业证
券经济与金融研究院策略研
究团队花费了巨大的心血，
努力为读者还原真实的历史
场景，帮助投资者亲身代人
彼时的决策角色。对于专业
读者，本书可以作为手边工
具书，随时翻阅、帮助回忆
；对于新人门的读者，本书
可以作为A股投资教材，复
盘和学习A股五次牛市历史
。
向未来看，中国资本市
场的步伐仍在大举迈进。国
家从未如此重视资本市场，
中央经济工作会议提出，“
资本市场在金融运行中具有
牵一发而动全身的作用”。
全面注册制等股市基础制度
日益完善，金融开放程度不
断加深，中国资本市场与海
外成熟市场的差距越来越小
，作为金融从业人员，我们
有幸与诸位读者身处中国最
好的权益时代，拥抱时代机
遇，共享中国红利。
2021年是兴业证券的而
立之年。伴随着中国资本市
场一路走来，兴业证券从
1991年福建兴业银行证券
业务部的六尺柜台，发展成
为一家全国性、综合类、创
新型证券金融集团。站在当
前，兴业证券正在财富管理
和大机构业务的双轮驱动下
，努力建设一流的证券金融
集团。
兴业证券经济与金融研
究院作为业内最早从事卖方
研究的券商研究机构之一，
大部分领域研究居于行业领
先地位，在多家权威分析师
评选中，多个研究小组入围
前三名，并连续多年稳定在
行业前五，稳居卖方研究第
一阵营。研究院成为兴业证
券“专业性”的一张名片，得
到市场的一致认可，也希望
未来能够为投资者带来更多
洞察和帮助。
兴业证券集团的蓬勃成
长离不开高速发展的中国资
本市场，作为中国经济发展
和资本市场红利的受益者，
接下来兴业证券也将贯彻“
兴业”之意，助力实体企业
，加速新时代经济转型，为
中国的社会主义现代化建设
添砖加瓦！
祝愿各位读者温故而知
新，投资顺利，业绩长红！
兴业证券经济与金融研
究院院长王斌
2020年11月9日

20年资深市场研究团队，5年匠心巨制！
A股三十年风云激荡，五轮牛市波澜壮阔！
新财富最佳分析师，金牛奖最具价值分析师，水晶球最佳分析师团队倾心打造。
带您再回首A股辉煌时刻，把握牛市演绎规律，掌握捕获牛股秘诀。

本书对过去的权益市场
做出了全面细致的梳理，为
投资者回顾A股历史、展望
未来发展提供了详细的资料
，极具参考价值与意义。
——王斌兴业证券经济与
金融研究院院长
这本书是事实与观点的
结合，它详细回顾了过去三
十年A股市场的五次大牛市
。书中翔实的资料使得它有
成为金融业者案头工具书的
潜质。
——欧阳良宜北京大学汇
丰商学院副院长
预测市场挑战人类的心
智，但是我们可以通过研究
市场的运行逻辑，寻找其内
在的规律性，并建立分析框
架体系。作为长期专注于资
本市场研究的知名分析师，
王德伦的新著兼顾专业性和
实战性，值得一读。
——任泽平经济学家
“以古为镜，可以知兴替
”，本书通过对A股市场近三
十年发展的历史、经验、特
点等进行深入、系统的总结
，有助于人们全面把握我国
资本市场改革开放与创新发
展的内在规律和大趋势。本
书还通过A股市场的发展研
究，从一个侧面刻画了中国
宏观经济运行的基本面，相
信会对阅读者有所启发。
——权衡上海市社联专职
副主席、经济学教授，博士
生导师
年轻的A股在步入而立之
年之际，亦将开启资本市场
大发展的“黄金十年”。过去
三十年间，A股市场经历了
五次波澜壮阔的大牛市，创
造了无数财富，也产生了很
多惨痛的教训。《牛市简史
》一书用翔实的资料和深度
的研究剖析了五轮大牛市背
后的逻辑，以古为镜，为众
多市场参与者提供投资参考
，非常值得一读！
——杨德龙前海开源基金
首席经济学家

第一章
五次A股大牛市的比较研究
第一节牛市的定义
一千个人眼中有一千个哈姆雷特，不同的人心目中对牛市的定义也不同。一般来说，价格长期呈上涨趋势的市场就是牛市。但是对于持续多长时间、涨幅多少才能算作牛市，并没有统一的观点。在实践中，有人认为大盘涨幅超过20％即可以认为是牛市，也有人认为指数涨幅达50％才可认为是牛市。本书选取了A股历史上五次“持续时间接近或超过一年、股指实现翻倍”的大牛市作为研究对象，时间段分别为1991～1993年、1999～2001年、2005～2007年、2008～2009年、2013～2015年。
从涨幅和持续时间来看，第一次牛市沪市上涨1353％，持续21．4个月，深市上涨723％，持续17．8个月；其余四次牛市沪市分别上涨110％（25－3个月）、501％（28．8个月）、103％（9．1个月）、155％（11．9个月），另外第五次牛市中创业板上涨571％（30．4个月）。具体的五次牛市指标详见表1－1。
从个股涨幅分布来看，除了第一次牛市股票数量少且多数股票上市时间接近牛市尾声外，其余四次牛市中个股价格大多翻倍，甚至是原来价格的2～10倍。第二次至第四次牛市，实现翻倍的股票占比分别为48％、89％、84％，第五次牛市中主板和中小板实现翻倍的比例为89％，创业板的比例为98％。
其实，若以股指翻倍为标准，则A股一共有八次大级别牛市行情，但是20世纪90年代早期市场尚不成熟，股市制度建设仍处于初级阶段，上市公司数量有限，前几次牛市的驱动力和特征大同小异。由于1991～1993年的第一次和第二次指数翻倍行情在时间上接近、逻辑上一脉相承，可以算作同一次大牛市中的两个波段，因而笔者把它们合并成第一次大牛市作为详细分析的范本。对1994年、1996年的两次指数翻倍行情，本书只做简单介绍，厘清过程，帮助读者见微知著。此外，第一次大牛市中沪、深两市较为独立，我们将分别对两市进行行情回顾与分析；第五次大牛市（2013～2015年）创业板与主板行情差异较大，因此我们对两个板块单独梳理，尤其关注成长、小盘风格与价值、大盘风。格的切换。
我国股票市场历史上五次大牛市在宏观方面的共性特征总结见表1—2。五次大牛市与经济、通胀、流动性等单一变量间没有必然联系。经济2次上行，2次下行，1次深V反转。即使经济差，股市也可以走牛，例如1999～2001年和2013～2015年。通胀1次上行，3次下行，1次CPI（消费者物价指数）和PPI（生产者物价指数）分化。1999～2001年、2008～2009年、2013～2015年，宏观环境处于通缩或者走向低通胀的过程，市场维持上行趋势。流动性3次走向宽松，2次逐步收紧。流动性收紧、贴现率上升不代表金融资产价格必然下挫，比如1991～1993年、2005～2007年流动性收紧，市场亦迎来大牛市。
我们判断市场的基本框架来自证券投资学中的股利贴现模型（DDM模型），并对这一模型进行了适当的变形以更好地阐述观点。股票的内在价值V由3个因素决定：分子端代表经济基本面及企业盈利，具体来看又由资本、净资产收益率（ROE）、分红率（d）构成。分母端由无风险利率（Vf）及风险溢价两部分构成。无风险利率与市场流动性互为表里，流动性越宽松，无风险利率越低。风险溢价由股票自身的贝塔系数（β）、风险评价以及投资者的风险偏好共同决定，投资者的风险偏好越高（投资者对相同预期收益要求的风险补偿越低），则风险溢价越低。将股票第t期的股利根据无风险利率和风险溢价进行贴现后再加总，便得到股票的内在价值V。P1－6