田轩，清华大学五道口金融学院副院长、金融学讲席教授、教育部“长江学者”特聘教授、国家杰出青年基金获得者、北京市卓越青年科学家获得者、博士生导师。兼任深交所第一届创业板上市委员会委员和中央统战部党外知识分子建言献策专家组成员。曾任中国证监会第六届上市公司并购重组审核委员会委员和世界银行咨询专家。加入清华大学前在美国印第安纳大学凯利商学院执教，获聘终身正教授和Marv JaneGever Cain讲席教授研究员。
主要研究领域包括公司金融、企业创新、风险投资和并购重组，并主持国家自然科学基金委重大项目课题。研究成果多次发表在国际顶级学术期刊。

这是一本能够帮助不
同类型的受众走近、了解
、学习和思考风投的与众
不同的书，是一部不可多
得的优秀著作。
——田轩 清华大学五
道口金融学院副院长
这本书有趣易读，内
容丰富，讲述了从捕鲸业
融资到当今数十亿美元的
风险基金等，包含你想知
道的关于风投的一切。
——阿瑟·洛克 戴维斯
-洛克风险投资公司创始
人
拉尔夫·沃尔多·爱默生
曾把美国称为“明日之国”
，而这本书出色地展示了
创业风险的火箭燃料——
风险资本是如何发挥了根
本而独特的作用，从而证
明了爱默生所言不假。
——麦克·麦普斯
Floodgate投资公司合伙人
一部优秀的、原创的
风投经济史图书。
——泰勒·柯文 美国乔
治·梅森大学教授

风投在很多创业者的
眼中是如此神圣，他们追
逐、膜拜，希望能博得风
投之神的垂青，成就自己
的创业辉煌。但你是否知
道，它是什么时候，又是
因为什么原因产生、发展
起来，并成为今天这个模
样的呢？
风投又是如此神秘。
它时而一掷千金，慷慨至
极；时而贪婪无比，形同
秃鹫；时而极其吝啬，紧
捂钱袋。而且常常玄而又
玄地宣称，人比事，更重
要。
风投还时常展现出神
奇的能力。无论是和庞大
的社会财富、国家资本，
还是动辄万亿美元的对冲
基金和私募股权相比，都
是九牛一毛，但就是这样
一笔笔“小钱”，成为20世
纪以来世界科技及商业创
新的重要力量。
欲知大道，必先知史
。
你手中拿着的《风投
》，正是这样一本从历史
的视角审视风投的读物。
我和本书作者，哈佛
商学院工商管理学威廉·
阿伯那西讲席教授汤姆．
尼古拉斯曾经有过比较深
入的交流。那还是2013年
11月，我应邀到哈佛商学
院做学术讲座，讲座结束
后按照惯例和系里的教授
们一一会面交流。我和尼
古拉斯教授的会面安排在
下午4点。初冬的波士顿
天黑得很早，窗外飘着小
雪花，屋里我们的讨论却
非常热烈。我当时的一个
很重要的研究方向就是创
业投资，所以很关注风投
。但我主要是从金融的角
度关注风投，也就是更专
注风投如何利用其特有的
投资结构解决信息不对称
和代理问题，从而为创业
企业赋能和创造价值。而
尼古拉斯教授也在研究风
投，毫无疑问，共同的研
究兴趣使我们有一种相见
恨晚的感觉。但有趣的是
，他研究风投的角度和我
很不一样，他更加关注从
历史的角度研究风投的沿
革和发展，试图对现实有
所解释和启发。
几年后，当我得知他
出版了新作《风投》的时
候，欣喜异常，第一时间
阅读了原著。直觉告诉我
，这是一本能够帮助不同
类型的受众走近、了解、
学习和思考风投的与众不
同的书，是一部不可多得
的优秀著作。所以当中信
出版社找到我，希望我能
够翻译这部著作的时候，
我没有犹豫就答应了。很
高兴有机会将这本史诗级
的风投著作呈现在中国读
者面前。
从历史的角度再次审
视风投，有助于我们认清
风投的真相，也可以增加
我们看待它的新鲜感和时
代意识。同时，“史论结
合”是东方传统史学的一
个重要的优长之处，翻译
本书时，我也努力学习《
史记》中“太史公日”的感
觉，站在当代人的角度和
原著作者一起梳理风投的
历史，为读者提供不同的
思考维度。
本书从19世纪的美国
说起。独立战争以后，美
国内需旺盛，人们将目光
投向海上。鲸鱼浑身是宝
，捕鲸回报可观，但需投
入巨资，而且风险巨大。
既然如此凶险，共担风险
才是好办法。当时该行业
发展了一种新颖的风险融
资形式——支持一个专家
船长装备一艘坚固的船，
雇用最好的船员，并能在
海上平均坚持3年半的时
间。当船长带回一头鲸鱼
时，投资者将会得到数倍
于前期投入的回报。这样
的机制与今天的风投非常
相似。捕鲸业可观的回报
，吸引了无数资金进入，
成为19世纪美国五大支柱
产业之一，高峰期美国的
捕鲸船只数量占全球的八
成之多。可以说，源自捕
鲸业的资本大冒险，奠定
了美国风投模式的经验基
础。
石油的发现并广泛使
用终结了美国捕鲸业的辉
煌，煤油灯取代了鲸脂灯
成为人们照明的首选。但
美国的风险资本却活跃了
起来，19世纪下半叶，从
大修铁路到卡内基建立钢
铁帝国，到查尔斯·弗林
特成立IBM的前身CTR公
司，再到爱迪生的电气革
命，都有风险资本的影子
，更不要提风投“圣地”—
—美国硅谷，还有谷歌、
苹果、亚马逊、特斯拉、
推特、脸书等这些为我们
的商业和生活带来太多改
变的大公司了。
观察风投的发展历史
，我们会发现政府与行业
互动、制定政策，极大地
促进了风投行业的发展。
第一个现代意义的风投公
司是1946年成立的ARD公
司。1958年出台的《中小
企业投资法案》提供了很
大的助力，该法案促成了
中小企业投资制度的建立
，风投的第一次浪潮应运
而生。同样在1958年，第
一家合伙制风投公司在美
国诞生，这种形式很快被
推广。1978—1981年，美
国国会连续通过了一系列
具有重大意义的法案，其
中很重要的一项是允许养
老金进入风投领域。这些
都加快了风投的发展。
作为世界上风投最发
达的国家，雄厚的科技实
力、政府的支持、良好的
制度环境和法律环境、有
效的组织形式、成熟的资
本市场和经验丰富的风投
家、良好的管理人员激励
机制、紧跟市场的研究开
发活动等，这些都是美国
风投蓬勃发展的重要基础
。
风投在美国产生、发
展以后，很快在世界范围
内产生了巨大影响。1985
年1月11日，中国第一家
专营新技术风投的全国性
金融企业——中国新技术
企业投资公司在北京成立
。1998年3月，时任民建
中央主席的成思危先生在
全国政协九届一次会议上
提交了《关于尽快发展我
国风投事业的提案》，被
列为“一号提案”，为我国
风投行业的发展掀开了新
的一页

引言 历史的意义
第一章 捕鲸探险
捕鲸业的成败
组织模式：基本结构和所有权
航行融资
作为中介的经纪人和他们的业绩
船长和船员的选拔和激励分成机制
周期性、泡沫、风险和多元化
三个互补的要素
第二张 风险资本的早期发展
棉纺织业的“高科技”创新
获取前沿技术
签订现金流和控制权合同
棉纺织业中的风险资本和规模化
通过金融中介配置风险资本
创新热点
资本与管理
创业投资的根源
第三章 私人资本实体的崛起
非正式市场：为高科技创业公司融资
家族财富和家族办公室
劳伦斯·洛克菲勒的角色
投资公司及合伙企业
J.H.惠特尼公司及其他东西海岸实体
美好的开端
第四章 市场与政府
初创企业的融资缺口
ARD 的成立
ARD 的组织结构
ARD 的投资策略和方法
长尾理论的证实：数字设备公司
来自准政府实体的竞争：意识形态之争
小企业投资公司计划
向有限合伙制前进
第五章 有限合伙制结构
早期有限合伙制与法律框架的改变
石油与天然气有限合伙制企业和风投的纳税问题
DGA公司
格雷洛克合伙公司
文洛克创投
政府支持：养老基金与风投资金供给
资本利得税改革效果
提高制度化程度
第六章 硅谷和投资风格的出现
硅谷风投的先决条件
投资于人才：阿瑟·洛克和仙童半导体
戴维斯洛克（1961—1968）
投资英特尔
苹果和戴索尼克公司
投资于技术： 汤姆·珀金斯和KPCB
天腾
基因泰克
投资于市场：唐·瓦伦丁和通往风投的途径
红杉资本
投资、理念和回报
为腾飞做好准备
第七章 20世纪80年代的高科技、不断发展的生态系统和多样性
高科技领域的繁荣和萧条
银行、IPO 中介、夹层融资和风险债务
企业风投
公私实体
分层、业绩基准和投资阶段
规模扩张：新企业协会
新一代的杰出投资者
多元化问题的起源
未来的机遇和警示
第八章 大泡沫
20世纪90年代的高科技革命
风投的回报与薪酬收益
关键性投资
风投的结构、策略和方法
电子商务混战：Pets.com对战Petstore.com
历史视角的重要性
余波中的风投：合法性危机
创造金融与社会价值
尾声 从现在到过去到未来
致谢
注释
译后记

捕鲸探险和风投基金背后的投资模式被认为是可以互换的，这两个行业的收益分配也非常相似。捕鲸经纪人在提供资金的有钱人和从事航行的船长、船员之间充当中介，就像风投公司在有限合伙人和投资组合公司的创业团队之间充当中介一样。美国在捕鲸方面创造性的兴盛，反映了一种独特的文化，即创业例外论，以及风险资本的配置和对高回报的追求。捕鲸业的资本回报率可能会很高，但与这个不可预测且危险的行业相关的负面风险也可能会很高。在美国，捕鲸是最早应对风险资本中介、组织形式、所有权结构、激励机制、团队建设和委托代理权衡等复杂问题的生意之一。捕鲸生意代表着探索美国风险融资起源的一个重要起点。
捕鲸在16世纪首次成为一个商业化产业，当时冰岛和西班牙比斯开的捕鲸者每年经营大约60艘捕鲸船。在竞争优势转移到英国之前，荷兰人占据了主导地位（直到18世纪70年代左右），在格陵兰岛以东的地区开展业务。随着每年从沿海港口到北极寻找弓头鲸的航行次数激增，议会的奖励刺激了“商人们在这项贸易中做投机买卖”。然而，到19世纪，美国已经成为明确的行业领导者。到1850年左右，全世界900艘捕鲸船中有近75％是在美国注册的。新英格兰是美国捕鲸业的中心。起初，马萨诸塞州楠塔基特是最重要的地点，该地在1768年时拥有125艘捕鲸船。后来，当更大的船只难以在楠塔基特的沙洲上航行时，新贝德福德开始崛起。兰斯·戴维斯、罗伯特·高尔曼和卡林·格莱特对该行业的大量研究表明，美国的优势来自各种因素的混合，包括通过经纪人、船长和船员的人力资本实现的创业和管理，诸如船舶设计之类的技术创新，以及强大的奖金“分成”系统，这意味着捕鲸人基本上在航行中都持有股权。
尽管有这些激励措施，还是很难预测捕鲸成功的可能性。想想著名的“埃塞克斯”号，赫尔曼·梅尔维尔发表于1851年的小说巨作《自鲸》正是受此启发创作的。1819年8月，有着成功的历史记录和“幸运船”美誉的“埃塞克斯”号从楠塔基特出发，驶向太平洋，这预计将是一次利润丰厚的捕鲸冒险之旅。1820年11月，在一个平常的日子里，当船员们瞄准一个鲸群时，一条85英尺长的抹香鲸撞向了船的左舷。这艘重238吨的捕鲸船倾覆沉没，船员们匆忙登上三艘捕鲸小艇，从残骸中收集给养。1820年12月，船员们抵达了一个荒岛。一些人留了下来，而另一些人则前往大约3000英里外的南美洲海岸。两个月后，这些海难幸存者由在智利海岸附近工作的捕鲸船营救。
乍一看，可能很难看出19世纪的捕鲸与现代风投有什么共同之处。投资组合公司的创业者所做的决定，并不会冒“埃塞克斯”号船长和船员所面临的致命风险。此外，创业者可以利用专利等机制从新技术中获得回报，但与任何捕鲸冒险相关的经纪人、船长和船员所面临的主要挑战，却是寻找他们没有任何财产权的新鲸鱼种群。
然而，对两个行业的详细调查表明，它们之间十分相似，尤其是在收益分配方面。绝大多数由风投支持的公司都失败了，产生了明显的长尾。那些“命中”的投资预计将会抵消产生亏损和回报平庸的投资。一家顶级风投公司最近的业绩显示，其投资组合总回报的52％来自仅占投资组合总成本的6％的初创企业。在这些风投公司做出的个体投资决策中，62％是亏损的，而5％产生了超过10倍于原始投资的回报。收益的这种分布反映了一个事实：就像成功的捕鲸探险一样，风投的命中率也很难事先确定。
为了说明现代风投和捕鲸的收益之间惊人的相似之处，我将使用来自戴维斯、高尔曼和格莱特的捕鲸航行数据来描述捕鲸业。他们的数据来源广泛，包括亚历山大·斯塔巴克的权威作品《1878年美国捕鲸业历史》中列出的航行数据，以及由约瑟夫·迪亚斯汇编的1783—1906年4127次新贝德福德捕鲸航行的数据，迪亚斯本人很可能就是新贝德福德的捕鲸船船长。

本书的主要目的是构建风投在美国从早期的起步到近期的主要轮廓。通过风投历史的视角，揭示美国式自由市场的本质，包括创业融资中不断竞争的力量，以及对资本收益不懈追求的激励机制。
这是一本能够帮助不同类型的受众走近、了解、学习和思考风投的与众不同的书，是一部不可多得的优秀著作。

历史的意义
可以说，风投基本上
是美国的发明。这是一个
追求“命中”的行业。在这
门生意中，对多家创业公
司的投资构成了大规模的
投资组合，其中少数几笔
投资所带来的优渥回报，
可以弥补绝大多数收益平
平或者打水漂的投资。这
种“长尾”的收益分配方式
在美国产生的影响比在世
界上任何地方产生的影响
都大。如今，尽管硅谷的
领导地位面临挑战，但那
里仍然是全球最重要的风
投创业中心。本书将阐释
美国如何获得了风投的首
发优势、为什么风投是可
持续的，以及历史会诉说
出它怎样的未来。
美国的风投行业通常
可以追溯到1946年成立于
波士顿的ARD（美国研究
与开发公司），当时有一
批投资公司试图以类似于
现代风投行业的方式，将
针对创业公司的长尾投资
系统化，ARD便是其中之
一。然而，在更早的历史
中，我们已经可以看到许
多定义现代风投的特征，
比如新英格兰捕鲸企业和
上层人士们提供的早期工
业化融资资金。历史展现
了一些关键的金融机构和
先锋是如何发展起来的，
并为透视该行业的未来提
供了宝贵的视角。这也有
助于揭示为什么风投是如
此显著的美国化。
风投关注的是为创业
公司提供融资，它主要面
向资本效率最高、潜在好
处最大的高科技领域。现
代风投主要依靠风投公司
普通合伙人的中介作用实
现，他们代表有限合伙人
（通常是不直接投资于创
业公司的养老基金、大学
捐赠基金和保险公司）将
风险资本引入创业公司。
作为中介，风投公司以年
度管理费（通常是有限合
伙人承诺资本的2％）和
附带收益（通常是投资基
金产生利润的20％）的形
式获得报酬。风投基金通
常会持续7～10年，而其
背后的风投公司往往同时
管理着多个基金。
众所周知，风投融资
模式的特点是其独特的收
益方式。风投回报不像股
市回报那样遵循正常的钟
形分布，而是高度倾斜。
位于右侧长尾上的少数优
异的投资，像对基因泰克
和谷歌这类公司的投资，
产生了总收益中的大部分
。本书将这些低概率但有
高回报的结果的吸引力描
述为“长尾的诱惑”，并且
将对于这些结果的追求与
狂热和投机泡沫相关的周
期行为，以及与高风险赌
注事件（例如彩票）相关
的、期望值几乎为负的持
续行为区分开来。’在风投
的语境中，长尾投资是指
中介机构试图利用其专业
领域特长产生巨额回报，
将风险资本调集到创业公
司中的系统性方法。经济
理论认为，在一个信息完
全对称和市场有效的世界
中，中介机构是不应该存
在的。。风投家之所以存
在，可以说是因为他们在
创业投资的选择和管理方
面能够持续拥有信息优势
。另一种解释是，他们只
是作为资本渠道和组织者
发挥作用，并没有增加创
业成果方面的价值。
想要获得长尾收益不
是件容易事，风投有时也
会很混乱，容易受到投资
周期和破坏性波动的影响
。然而历史表明，风投的
社会效益是巨大的。通过
促进对全新技术的融资，
美国风投家支持了一大批
高科技公司，这些公司的
产品从半导体到重组胰岛
素、电信发明和搜索引擎
，彻底改变了我们工作、
生活和生产的方式。虽然
技术变革常常会干扰劳动
力市场、加剧薪酬不平等
，但从长远来看，创新对
于生产率的提高和经济的
增长至关重要。风投行业
一直是创新的强大驱动力
，有助于维持经济的发展
和美国的竞争力。
鉴于美国在风投史上
的重要性，本书将采用以
美国为中心的观点。不过
，本书的分析可以从更深
刻的历史和全球背景开始
。早期，人们希望将财务
收益从合伙生意中分离出
来，进而建立了类似现代
风投所使用的规则和规范
。地中海的一些古典文明
具有稳定、高收益和发达
商业企业体系的特点。虽
然市场在规模和范围上往
往还比较小，但交易可以
超越家族关系，扩展为投
资者和客商之间的公平交
易。中世纪威尼斯的契约
传统具有惊人的现代性，
可以说威尼斯人在从事冒
险的贸易航行中表现得非
常像风投家。制度环境和
文化规范促进了企业通过
商业投资进行扩张。
……
鉴于不可能从历史的
角度对最近发生的事件进
行有效分析，我并没有试
图把本书的主要分析推到
21世纪初以后。不过，在
结束语中，我确实试图根
据近年来变化的背景和争
论对历史观点进行反思，
从而展望未来。这种反思
建立在5个主要的贯穿本
书的主题之上。
第一个，历史表明，
杰出的风投式收益是零星
的和罕见的，集中在特定
的公司和时间段。事实上
，整个行业更多地反映了
一种对风险的文化习惯和
对长尾投资的行为偏好，
而不是朝着更系统化地实
现超额回报的方向发展。
第二个，如果有人问
风投公司到底是如何做自
己的事情的，我们不清楚
答案是否与半个世纪前的
有很大不同。风投组织的
主要形式仍然是基金寿命
很短的有限合伙制，尽管
这限制了投资回报的时间
尺度。虽然也有一些组织
结构和战略上的创新，但
是相对于一个为重大变革
提供资金的行业，创新显
得出奇罕见。
第三个，尽管人们经
常认为，硅

孙正义6分钟就决定投资阿里巴巴，狂赚2500多倍；张磊第一单全投了腾讯，现在腾讯市值超4万亿元；彼得·蒂尔给Facebook投了50万美元，8年后变成约11亿美元；
阿瑟·洛克给苹果投了约6万美元，3年后上涨为约1400万美元。
风投的传奇故事为大众熟知，似乎就是一场1变1万、1亿的金钱游戏，但“当涉及风投时，那些不了解其历史的人更有可能获得糟糕的回报”。
哈佛大学教授汤姆·尼古拉斯从大历史和全球背景开始，全面回顾了风投发展史。从19世纪的捕鲸业开始，转入棉纺织业，再到硅谷的高科技企业，风投行业的规模不断扩大，在创业融资领域的影响力也日益增强。之后，尼古拉斯进一步分析了风投的环境决定因素，并重点讲述了阿瑟·洛克、红杉资本和KPCB等风投巨头的传奇经历。
尼古拉斯认为，风投是一种精神状态，体现在对冒险的渴望、大胆的创新，以及通过创新投资对不可能获得的财富的追求。基于这些，风投主要面向资本效率最高、潜在好处最大的高科技领域，极大地促进了社会大规模创新、深度创新，使得社会能在新技术的推动下飞速发展。
当我们想要了解人类的冒险核心、创新的驱动力，这本书是了解这一切的入口。