《奥马哈之雾（珍藏版）》是一部深度解读巴菲特投资思想的典藏，影响了一大批普通投资者和职业投资人对巴菲特投资理论和投资方法的认知。
作者通过大量翔实的论据材料，围绕巴菲特投资框架的“七层塔”，用99个误读，全方位解读和还原真实的巴菲特投资体系：
塔层1：将股票视为生意的一部分
塔层2：正确对待股票价格波动
塔层3：安全边际
塔层4：对“超级明星”的集中投资
塔层5：选择性逆向操作
塔层6：有所不为
塔层7：低摩擦成本下的复利追求
本书专为那些致力于寻求伟大投资者理论真相的读者准备，特别是关于33个新“雾”的讨论，是近十年来广大投资者对巴菲特投资理论误读的集中解读，旨在帮助投资者穿过迷雾，寻找到巴菲特真正的投资理念。

赞誉
推荐序
新版序
前言
第一部分 七层塔
误读1 七层塔
第二部分 倾斜的视角
误读2 安全边际
误读3 暴利
误读4 浮存金
误读5龟兔赛跑
误读6 今不如昔
误读7 每股税前利润
误读8 内幕消息
误读9 舍近求远
第三部分 残缺的影像
误读10 边界
误读11 伯克希尔净值
误读12 递延税负
误读13 地上走、空中飞、水里游
误读14 投资伯克希尔
误读15 光环背后
误读16 关系投资
误读17 护城河
误读18 价值管理
误读19 简单却不容易
误读20 快乐投资
误读21 摩擦成本
误读22 牛顿第四定律
误读23 静止的时钟
误读24 确定性
误读25 推土机前捡硬币
误读26 限高板
误读27 限制性盈余
误读28 透视盈余
误读29 伊索寓言
第四部分 “画布”朦胧
误读30 标尺
误读31 称重作业
误读32 储蓄账户
误读33 大众情人
误读34 低级错误
误读35 定期体检
误读36 高抛低吸
误读37 沟槽里的猪
误读38 划船
误读39 挥杆轴
误读40 价值投资
误读41 绩优股
误读42 卡片打洞
误读43 可口可乐
误读44 流动性陷阱
误读45 落袋为安
误读46 尾大不掉
误读47 5分钟
误读48 影响力
误读49 中国石油
第五部分 淮南之橘
误读50 低风险操作
误读51 发现的艰难
误读52 美国蝙蝠
误读53 美国梦
误读54 湿雪与长坡
误读55 铁公鸡
第六部分 双燕飞来烟雨中
误读56 大器晚成
误读57 股神巴菲特
误读58 管理大师
误读59 矛盾体
误读60 内部记分卡
误读61 内在超越
误读62 青出于蓝
误读63 三面佛
误读64 思想者
误读65 资本·芒格
第七部分 关于33个新“雾”的讨论
误读67 巴菲特难以复制
误读68 巴菲特说价值投资很简单似有误导之嫌
误读69 巴菲特成功是因为他有着极高的智商
误读70 巴菲特其实是85%的费雪
误读71 巴菲特成功是因为他生长在美国
误读72 巴菲特对宏观经济真的不关心吗
误读73 如何正确把握“能力圈”
误读74 如何理解巴菲特笔下的“合理价格”
误读75 听说巴菲特多次推荐买指数基金
误读76 巴菲特计算现金流吗
误读77 估值时需要注意什么问题
误读78 巴菲特很看重一家公司的历史，但历史可以代表未来吗
误读79 高收益必伴随高风险吗
误读80 如何理解市场长期是“称重器”
误读81 巴菲特的持股到底是集中还是分散
误读82 巴菲特的财富都是在很老以后赚到的
误读83 巴菲特抛弃烟蒂投资是否只是因为他的资金规模变大了
误读84 巴菲特的投资理念全部来自其前辈，没有自己独创的东西
误读85 如何给一家公司做定性研究
误读86 巴菲特也会逃顶吗
误读87 巴菲特对卖出的股票好像从来不会再买回
误读88 既然股价波动频繁，为何不高卖低买呢
误读89 巴菲特的高复利回报是否以抑制消费为代价
误读90 巴菲特进行股债平衡操作吗
误读91 巴菲特如何看一家公司未来5～10年的经济前景
误读92 如何把握合适的进场时机
误读93 伯克希尔的净值增长逐渐放缓是投资体系改变的结果吗
误读94 安全边际是定量指标还是定性指标
误读95 特许经营权与护城河是一回事吗
误读96 核心竞争力与护城河是一回事吗
误读97 一般散户能通过股票投资实现财务自由吗
误读98 如何按照巴菲特理念进行资产配置
误读99 巴菲特与现代投资理论有交集吗
后记

不久前，我们参与了一个小范围的关于巴菲特的讨论
，并对一个我们认为存在严重误读的观点提出了自己的看
法。由于感觉到持有该观点的人似有“众人皆醉我独醒”
之意，我们的发言也就略带了一些揶揄的口吻。很快，坐
在我们旁边的一位朋友小声说：“大家都在盲人摸象，应
当允许存在不同的观点。”
他的话让我们的脸红了好一阵子。
那位朋友不经意间道出了一个不争却容易被不少人所
忽略的事实。难道不是如此吗？在这个世界上，除了巴菲
特本人、他的搭档查理·芒格以及那位和巴菲特有过2000
个小时谈话经历的艾丽斯·施罗德女士外，其他人在谈论
起巴菲特时，谁能说自己不是在隔岸观火，不是在盲人摸
象？
从11岁买入自己人生的第一只股票，或者从19岁开始
读格雷厄姆的投资巨著《聪明的投资者》并从此“茅塞顿
开”算起，巴菲特用了至少60年的时间，为我们演绎了一
个可以让每个投资人叹为观止的财富神话。今天，当人们
怀着无比好奇的心情走入这个财富殿堂并在有限的时间和
空间里四处观望时，又有谁能说自己已经发现了这个用了
60年时间来打造的殿堂中的所有秘密？
尽管事实确实如此，但却不代表有关巴菲特的讨论就
没有任何意义。毕竟，即使是盲人摸象，也会有人距离大
象更近一些，也会有人摸的时间更长久一些。如果大家能
不断地交流一下触摸的心得和体会，大象的轮廓自然会逐
渐变得清晰。只是不要忘记，在这同一个阵营里，没有谁
拥有最终评判别人观点的资格与权力。
《奥马哈之雾》正是本着这样的初衷而完成了写作。
同时，借用《蓝海战略》前言中的一句话，对于两位作者
而言，“本书是友谊、忠诚和相互信赖的产物。正是友谊
和信任激发我们探索本书所表述的主要思想，并最终完成
了写作。”
记得是在1996年或1997年，本书其中一位作者在香港
首次读到介绍巴菲特的书籍。从那以后，他便开始了对巴
菲特持续12年的、不间断的学习和研究，并以此指导其投
资实践。1999年上半年，他还曾把初步的体会，以《巴菲
特投资理念与中国股市实践》《长线是金》《短线的困惑
》《客户的游艇在哪里》等为标题，在报纸上发表介绍巴
菲特投资思想的系列文章。这或许是中国建立自己的股票
市场以来，对巴菲特投资理念最早且最为系统的解读。其
中《巴菲特投资理念与中国股市实践》一文至今仍被许多
媒体转载，我们也可以在数百个网站和个人博客中看到它
。另一位作者尽管研究巴菲特的时间不及前者长久，但也
有5年多的时间了，而且是作为一位职业投资人的不间断的
研究、实践、总结与提升。
简短回顾一下本书的写作背景，只是想说明我们这两
个“摸象人”并不是初来乍到者，并因此希望我们的观点
能引起更多人的关注。
与10年前有所不同的是，今天，巴菲特的投资故事在
我国股票市场（甚至超出这个领域）几乎已是家喻户晓。
人们开始在办公桌旁、会议室里以及茶余饭后的各个场合
谈论着巴菲特，转述着他的财富传奇。由于这令人目眩的
财富传奇无与伦比的诱惑力，这只“大象”的周围正在聚
集着越来越多的“摸象人”……
然而，在摸象者众多且各自在观察距离、触摸时间以
及学识和经历上不尽相同的情况下，各种“误读”的出现
便会在所难免。由于人们走近巴菲特是为了向巴菲特学习
并将其理论运用于自己的创富过程，将这些“误读”（或
者说是我们所认为的误读）及时拿出来讨论，辨别一下究
竟什么是对的，什么是错的，对每一位投资者来说都无疑
是大有裨益的。
根据我们的长期观察，市场上现存的“误读”可以分
成三种类型：（1）错误的看法与结论。（2）深度的质疑
并一直没有答案。（3）尽管没有明显的错误，但在理解的
深度和广度上还有较大的提升空间。
需要——或者说我们斗胆——指出的是，上述误读不
仅存在于我国的研究者或投资人中，也存在于不少国外学
者当中。我们前面说过，除了巴菲特、芒格、施罗德三人
，任何误读的出现都将在所难免、无可厚非。只是由于国
外学者或专业人士（他们大多已著书立说并被翻译成中文
在我国出版）相对于国内学者更有权威性，他们的哪怕是
为数不多的误读，也会给我国的投资人带来较大的影响。
为了避免我们的看法反而导致更深的误读，或者将原
本对的说成是错的，我们在现有的研究基础上又再一次研
读了我们称之为“第一手资料”的资料。它们包括巴菲特
历年的致股东信（非合订本）、官方传记《滚雪球》、过
去数十年来巴菲特本人在各种场合的演讲以及他为数不多
的密友有关他的一些观察和描述等。
尽管如此，我们的讨论还是可能会由于以下因素的存
在而出现错误：（1）有限的知识水平和阅历。（2）有限
的理解和领悟能力。（3）有限的第一手资料（例如，介绍
巴菲特是如何进行股票估值的原始资料可能根本就不存在
）。（4）某些英文原版资料的缺失（不少译文的水平实在
是让我们不敢恭维，它将可能导致一定程度的“以讹传讹
”）。（5）对所列出的“误读”本身的含义理解有误。
不管怎样，只要我们的观点有1/3正确或接近正确，我
们的辛苦便不会毫无意义；如果有一半以上正确，我们的
劳动就有了些许的成果；如果有2/3以上的正确率，我们将
会在睡梦中露出欣慰的笑容。
让我们开始吧！
（本书封面所选用的背景照片系但斌所摄。对他给予
本书的无私支持，我们表示衷心的感谢！）
著者
任俊杰 朱晓芸

本书针对那些在研究巴菲特及其投资理论的过程中存在的66个误读提出自己的观点，辅以大量翔实的论据材料，旨在拨开迷雾。为广大读者及投资者们还原一个相对真实的巴菲特。随着巴菲特在全球投资界的影响力的日益提高，对其的误读、不解也在逐渐增多。有些误读无关轻重，但另一些却使得众多投资者无法借由其所倡导的价值投资理念取得成功。

读书名单
在本书最后的部分，我们希望能与读者们分享巴菲特
曾经推荐过的一些著作。我们这么做的原因有二：（1）巴
菲特的投资体系不是凭空构建出来的，其中的许多甚至大
部分内容都是来自于前辈的思想，读一读这些原著，实在
不无裨益。（2）巴菲特曾在多个场合提出．投资者如果想
在证券市场中取得长久的成功，首先要做的一件事就是博
览群书。而按照大师的指引去读书，无疑会大大提高我们
的学习效率。
巴菲特不但建议投资者要博览群书，他本人就是一个
博览群书的楷模。在巴菲特的官方传记《滚雪球》中，有
两段让我们记忆深刻的描述：“虽然政治是霍华德（巴菲
特的父亲——作者注）的主要兴趣，赚钱次之，但对他的
儿子来说，这两种兴趣的地位却是相反的。沃伦一有机会
就去父亲的办公室转悠，读《巴伦周刊》上的《交易者》
专栏文章，看父亲书架上的书。”这段记录至少告诉我们
两点：（1）兴趣是能够做到博览群书的基本前提。（2）
巴菲特在少年时（当时大约10岁）就已经开始阅读证券书
籍了。
关于巴菲特在纽约哥伦比亚大学求学期间学习格雷厄
姆的《证券分析》的一段记录中，《滚雪球》里这样写道
：“作为《证券分析》这本书的主要起草者和构思组织者
，多德（哥伦比亚大学教授，《证券分析》一书的合著者
——作者注）对书的内容当然非常熟悉。不过，关于教材
本身，沃伦·巴菲特说：‘事实上，我比多德更了解教材
。我可以引述书里的任何一段内容。当时，这本书差不多
有七八百页，我知道里面的每一个例子，我已经把内容全
部吸收了。’”比老师兼作者本人更了解教材里的内容，
这不能不让每一个读书人都感到汗颜。
查理·芒格，这个被人们成为“贪婪的读者”的人，
是这样评价合伙人巴菲特的：“在我的整个一生里，我还
不认识什么不读书的智者，绝对没有。沃伦看过的书也许
会让你感到震惊……”
下面我们将巴菲特曾经向投资者作出过正式推荐的书
籍作一个简要的介绍。
《证券分析》（Security Analysis）
由本杰明·格雷厄姆和大卫·多德合著，1934年首次
出版发行，正是由于这本书的出版，格雷厄姆后来才被人
们称为“证券分析之父”。巴菲特曾为本书第6版亲自作序
，足见本书对他的影响。有一个出处不详的报道曾这样描
述巴菲特对这本书的重视程度：“我告诫自己，在读完《
证券分析》这本书12遍之前，不要买任何一只股
票。”1984年巴菲特发表的那篇著名文章——《格雷厄姆
——多德镇的超级投资者》，其出处就是他为哥伦比亚大
学纪念《证券分析》发表50周年而作的演讲。
《聪明的投资者》（Untelligent Investor）
由本杰明·格雷厄姆所著，1949年首次出版发行。这
是一本被巴菲特推荐次数最多的著作。在1984年致股东的
信中巴菲特写道：“我个人认为，至今最佳的投资教材，
是格雷厄姆所著的《聪明的投资者》一书中最后一个章节
提到的那句话：最聪明的投资是从生意角度来看的投资。
”时隔10年后，在对纽约证券分析师协会的一次演讲中，
巴菲特指出，源自《聪明的投资者》中的三个基本思想（
把股票当作细小的商业部分、正确对待股价的波动、安全
边际。）“从现在起直至百年后，都将会被当作正确投资
的基石”。在2003年致股东的信中，巴菲特又一次向投资
者做出推荐：“贾森·兹威格去年重编了《聪明的投资者
》，这是我个人最钟爱的投资工具书。”在2004年致股东
的信中，巴菲特对这本书做出了这样的评价：“我在19岁
读到这本书后感到茅塞顿开”“把股票当作一项生意去投
资是我几十年来投资行为的精髓所在。”
《怎样选择成长股》（Common Stocks and Uncommon
Profits and other writings）
由菲利普·费雪所著，1958年首次出版发行。应当说
这本书对巴菲特超越老师格雷厄姆的“捡烟蒂”式投资起
到了重要作用。我们曾作过一项粗略的统计，经巴菲特表
述并实施的各项投资策略中．大约有60个源自费雪这本书
中的思想。在1987年给《福布斯》杂志的一封信中巴菲特
写道：“20世纪60年代初期，在拜读了《怎样选择成长股
》一书后，我拜访了菲利普·费雪。和本·格雷厄姆一样
，他的思想极为简单，却很有深度，我一直想拜访这位曾
经给予我巨大影响的伟人。于是，我未约先至，贸然拜访
了费雪先生。当然，费雪对于我是何人一无所知，但这却
丝毫没有减少他对我的款待。他是一个天生的老师，对于
一个渴望知识的学生有问必答。40多年以来，在我的投资
理念中，无处不渗透着他的思维。否则，伯克希尔的股东
就不可能有如此之多的财富。40年前，本·格雷厄姆和菲
利普·费雪是我心中仅有的投资伟人，今天依然如此。”
《用普通股进行长期投资》（Common Stocks As
Long-Term Invest-ments）
由埃德加·史密斯（Edgar Smith）所著，1924年首
次出版发行。巴菲特是在1999年太阳谷会议上向与会者推
荐这本书的．并称这本书“对1929年狂躁的股市进行

如切如磋，如琢如磨。《奥马哈之雾（珍藏版）
》中的内容看似都是老问题，却总能引发新的思考。
——雪球大V 有智思有财
2010年至今，作为一名个人投资者，我的投资收
益超过10倍。期间对我影响很大的有两本书：一本是
《穷查理宝典》，还有一本就是任老师的《奥马哈之
雾》。
——雪球大V 乐趣
研究和解读巴菲特及价值投资的书籍汗牛充栋，
如果只允许我从中挑选一本的话，我一定会选择这本
《奥马哈之雾（珍藏版）》。
——雪球大V 中国资本市场
关于巴菲特，人们已经说得太多，以至于说出新
意会面临很大挑战。可能我们需要一个新的角度，那
就是不要立足于找出新意，而是找出不变的，具有永
恒价值的东西。阅读《奥马哈之雾（珍藏版）》应该
也立足于此。
——雪球网创始人 方三文
信息快速传播的时代，无论是价值投资还是巴菲
特，都被贴上了太多标签。根据这些简单的标签去理
解价值投资、理解巴菲特，很容易走上歧路。这本《
奥马哈之雾（珍藏版）》通过不断撕下标签，在歧路
口立上一块块“此路不通”的牌子，帮助我们行走在
正确的大道上。
——《价值投资实战手册》《手把手教你读财报
》作者 唐朝
俊杰先生是金融界令人尊敬的前辈，在本可以含
饴弄孙的年纪，依然以老骥伏枥的精神，为我们奉献
了这本宝贵的投资新篇。《奥马哈之雾（珍藏版）》
是一本融阅读与思考为一体的投资书，为研究巴菲特
投资理念提供了丰富的史料素材，包含了作者独有的
灵感启发，你的很多迷惑可以在书中找到答案。
——北京金石致远投资管理有限公司CEO 杨天南
《奥马哈之雾（珍藏版）》中的很多内容可以说
是“于我心有戚戚焉”。两位作者全面系统地总结了
对巴菲特的种种误读，并通过引用大量的案例和作者
对中国资本市场的实战感悟进行系统讨论，可帮助投
资者在学习巴菲特的征途上拨云见日、去芜存菁。我
诚意向大家推荐这本不可多得的好书。
——《资本帝国：巴菲特和芒格的伯克希尔》作
者 叶允平
《奥马哈之雾（珍藏版）》这本书，曾是我恨不
能全部装进脑袋的一本书，也是让我读“破”了的一
本书，因为这是解读巴菲特思想为清晰、给力的一本
书。欣闻再版，并加上33个新“雾”的讨论，这对有
志于价值投资的人来讲绝对是一个福音。
——雪球大V 张居营（闲来一坐s话投资）

误读1：七层塔
主要误读：市场对什么是巴菲特投资殿堂的框架结构与承重点，一直没能给出清晰的描绘。
我方观点：一座七层塔，位于最底端的那一层——把股票看作许多细小的商业部分一就是这座七层塔的承重点或基石所在。
在读者朋友们开始本书的阅读之前，我们想先将巴菲特的投资体系做一个整体性的总结。为使表述能更加清晰，我们在这里用“七层塔”这一比喻来对其投资殿堂的主体框架、承重点和奠基石等做出解析。随后，我们将指出在我们眼里，支撑这座塔的最重要的那块基石是什么——这可能也是广大读者朋友们最为关注的。
塔层1 将股票视为生意的一部分——思想出处：本杰明·格雷厄姆
这是巴菲特从其老师本杰明·格雷厄姆那里学到的三个基本投资理念中的第一项内容，也是其中最为重要的内容。从格雷厄姆当时表达这一观点时的整体思想来看，他之所以认为把股票看作生意的一部分是一个“最佳视角”（may best be viewed），是因为他相信当人们试图通过股票的短期买卖去赚取超过企业经营性收益的投资回报时，由于股票价值与价格之间的复杂关系，会让自己处在一个相对来说并不有利的冒险之中。于是格雷厄姆向投资者发出呼吁：“把有价证券当作一项生意去投资是最聪明的投资（Investment is most intelligent when it is most businesslike）。”
在将格雷厄姆的这一重要投资思想成功实践了数十年后，巴菲特在2004年致股东的信中这样写道：“看过伯克希尔股票组合的人或许以为这些股票是根据线性图、经纪人的建议或是公司近期的获利预估来进行买和卖的，其实查理跟我本人从来都不曾理会这些．而是以企业所有权人的角度看事情。这是一个非常大的区别。事实上，这正是我几十年来投资行为的精髓所在。自从我19岁读到格雷厄姆的《聪明的投资者》这本书之后，我便茅塞顿开。”
塔层2 正确对待股票价格波动——思想出处：本杰明·格雷厄姆
这是巴菲特从其老师本杰明·格雷厄姆那里学到的三个基本投资理念中的第二项内容，也是最不容易做到的内容。尽管不容易做到，但巴菲特认为它或许是“对于投资获利最有帮助的”。
在《聪明的投资者》一书中，格雷厄姆把市场价格的波动形象地比喻成有一位情绪不定但又很执著的“市场先生”，其每天都走到投资者的身边，不管公司经营情况是否稳定，都会按照自己的情绪好坏报出一个高低不定且起伏颇大的价格。格雷厄姆认为：“这些信号给投资者误导的次数不比有用的次数少。从根本上讲．价格波动对投资者只有一个重要的意义：当价格大幅下跌后，提供给投资者买入的机会；当价格大幅上涨后，提供给投资者出售的机会。”
在1987年致股东的信中，巴菲特曾经意味深长地指出：“‘市场先生’是来给你提供服务的，千万不要受他的诱惑反而被他所引导。你要利用的是他饱饱的口袋，而不是草包般的脑袋。如果他有一天突然傻傻地出现在你面前，你可以选择视而不见或好好地加以利用。要是你占不到他的便宜反而被他愚蠢的想法所吸引，则你的下场可能会很凄惨。事实上若是你没有把握能够比‘市场先生’更清楚地衡量企业的价值，你最好不要跟他玩这样的游戏。”
塔层3 安全边际——思想出处：本杰明·格雷厄姆
这是巴菲特从其老师本杰明·格雷厄姆那里学到的三个基本投资理念中的最后一项内容，也是我国不少巴菲特迷最为津津乐道的内容。在《聪明的投资者》最后一章的开头，格雷厄姆写道：“根据古老的传说，一个聪明的人将世间的事情压缩成一句话：这很快将会过去。面临着相同的挑战，我大胆地将成功投资的秘密提炼成四个字的座右铭：安全边际。”
说到安全边际在自己投资体系中的重要地位，巴菲特曾分别在1992年和1997年致股东的信中明确指出：“这是投资成功的关键所在”（巴菲特1992年致股东的信），“这是智能型投资的基石所在”（巴菲特1997年致股东的信）。
格雷厄姆与巴菲特师徒二人之所以把安全边际看得如此重要，是因为安全边际可以在以下三个方面为一个企业价值投资人提供重要帮助：（1）为企业估值时可能出现的高估提供缓冲地带。（2）较低价格的买人将提供更高的投资回报。（3）当企业的实际增长高于预期（安全边际提供了保守的预期数据）时，投资者会同时在经营性回报（指市场价格会随每股收益的增长而等比例提升）和市场性回报（公司超出预期的业绩会提升市场估值）两个方面获得收益。
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