相对于美国共同基金相对稳定的增长，中国基金经历了2006年和2007年的超常规发展后陷入了低迷，这种特征符合行业发展初期的增长路径。基金行业的增长路径并不是线性的，特别是在发展的初期，会呈现出阶段性的超常规发展的态势。只有在行业相对成熟后，行业规模的增长才会相对稳定，这一点为中美两国基金行业发展的历史所证实。中国开放式基金在发展的前几年增长速度非常缓慢，在2006年和2007年的大牛市中取得了超常规的发展，随后又陷入了停滞。同样的，美国共同基金也经历了几个发展的高峰期，如20世纪70年代初期货币市场的基金创新时期及1987年401(K)等固定供款计划引入后的大牛市，都使共同基金经历了超常规的发展。在熊市中，美国共同基金也多次遇到了规模的大幅下降，很多次，业内人士忧虑共同基金可能要退出历史的舞台。经过80年的发展后，美国共同基金进入了成熟的阶段，虽然在市场不好的时候也会有资金流出，但总体上呈现出小幅增长的特征。这种小幅稳定增长的特征，很重要的原因是美国退休、养老计划的安排。在401(K)等退休养老计划的推动下，资金源源不断地流入共同基金账户。因此，目前国内基金规模在超常规发展后陷入暂时的低迷是正常的，符合行业发展初期的增长路径。中国版401(K)计划的推出虽有耳闻，但要真正实施还为时尚早。不过，随着国内基金业的不断发展、成熟，相信基金资产管理规模必定会大幅地增长，但这需要一个较长的历史阶段，整个行业都不可急功近利，而要扎实地提升资产管理的能力，迎接未来新一轮的爆发式增长。

从市场集中度来看，中美两国相似，大型管理公司占据了主要的市场份额，市场结构稳定，但美国是市场充分竞争的结果，而国内基金存在很高的进入壁垒，市场化竞争不充分。在2007年以前，国内基金业前五大管理公司的市场份额在45%左右，前十大管理公司所占的市场份额在60%左右。随着2007年基金市场爆发式的增长，小规模的基金公司获得了发展的机会，使基金行业的生态有了一定的改变。从2007年到2010年，前五大基金公司市场集中度在33%左右，前十大基金管理公司市场集中度在50%左右。国内基金市场结构已非常接近美国市场上前五大管理公司占35%、前十大公司占48%的市场结构(见图1.1)。目前，中美两国基金市场的结构稳定，不同的是，美国大公司的市场地位是长期竞争的结果，而国内基金公司仍然需要牌照，存在很高的进入壁垒，前五大基金管理公司对市场的主导支配能力又进一步降低了市场的竞争，提升了进入壁垒。目前，较多“迷你”型基金公司生存困难，在传统的发展模式上已很难获得发展的空间，需要另辟蹊径，走差异化的发展道路。

行为：亟待单一向多元的嬗变

在基金销售渠道方面，国内主要依靠银行代销，这一局面在短期内难以改变，而美国共同基金销售渠道多元化，除了直销和代销外，固定供款计划(即养老金计划)是其主要的销售渠道。首先，固定供款计划占美国共同基金销售的52%。固定供款计划指缴费确定型计划(DC plans)，包括401(K)、403(b)、457计划以及个人退休账户计划，这些养老金计划都把大部分的资金投向共同基金，使美国共同基金能够获得源源不断的资金支持，而国内目前还没有这样的制度上的安排。这些计划解释了为什么美国共同基金的规模在近二十年来大多数时间里稳定增长。其次，美国的代销机构总共占35%的份额，具体而言，券商占13%、咨询机构占11%、银行仅占7%、保险机构占3%、会计机构占1%。再次，美国的直销渠道总共占到13%，分别为基金公司直销8%和折扣型经纪商5%(见图1.2)。与美国多元化的销售渠道相比，国内的销售渠道相对单一，2010年的数据表明，基金销售60%的比重由银行掌控，券商代销和基金公司直销各占9%和31%，专业的第三方销售还处于待发展阶段。因此，银行在基金销售中具有主导权和话语权。随着第三方支付模式的成熟和第三方专业销售机构的开闸，可以预见，在长期范围内银行主导基金销售的格局会受到冲击，基金销售的专业化程度有望得到提升，但是在短期内，银行渠道的地位很难被撼动。

在管理费方面，国内基金实行无差异的固定管理费率，而美国采取的是可变的管理费率，可变的管理费率扩展了基金管理公司差异化竞争的空间。管理费体现了产品的价值，虽然每个国家法律结构不一样，但基础的原理还是相同的，即投资者支付管理费给基金管理人使其管理基金组合。对于公募基金来说，收取一定比例的管理费也是成熟市场的主流做法，这种模式也符合公募基金的产品特点。然而，我国采用的是无差异的固定管理费率，而美国采用的是可变的管理费率，甚至收取部分业绩表现费，虽然业绩表现费的效用并不好(参见“业绩表现费”)。中国偏股型基金的固定管理费率为1.5%，主动管理的QDII管理费率达到了1.85%，货币市场基金的管理费率为0.33%。此外，指数型基金管理费率分布在0.5%～1.3%之间，而债券型基金管理费率主要为0.6%和0.7%(见表1.2)。美国管理费率的总体水平与中国差异不大，但是每一家基金管理公司实行的管理费率水平差异非常大。一些规模较大的基金会考虑适时降低管理费率增加竞争力，这使得美国的基金公司呈现出多元化的特征。在国内基金业转型过程中，管理费率从单一走向多元，是大势所趋。

绩效：主动管理正当时

从过去的8年来看，处于发展初期的国内基金业在长期内给投资者带来了一定的收益，但是基金业绩波动性大，短期投资者亏损严重。在市场效率尚不高的市场中，基金倾向于采纳市场择时的操作策略，主动管理型基金普遍能获得超额收益，基金绩效方面的特征也与行业发展的阶段相符。P4-7

序

前言

第一章 转型与发展

 基金业生态：转型进行时

 公司型基金：有效不完美

 基金业竞争：大幕已开启

 第三方销售：任重而道远

 债券型基金：均衡新势力

 小公司策略：三维度变革

第二章 绩效与能力

 收益：相对VS绝对

 业绩：间歇VS持续

 决策：短期VS中期

 能力：择时VS选股

 基因：优基VS劣基

 论剑：基金VS散户

 评级：高星VS低星

第三章 风格与费用

 风格：集中无关风险

 规模：迷你不是问题

 换手：行业整体高企

 成本：保持相对稳定

第四章 策略与组合

 投基：策略六款实考

 配置：风险交换效率

 组合：简单或更有效

 策略：全球多元配置

 追踪：检视及再平衡

第五章 公司与基金

 18家基金公司掠影

 18只优质基金解析

第六章 国外研究主题

 主题一：基金业绩

 主题二：基金费用

 主题三：风格分析

 主题四：资金流

 主题X：其他主题

参考文献

经过十年的发展，国内基金的有效账户已达到了6000多万户。可以说，基金与千万家庭的幸福生活紧密地联系在一起。作为人类最伟大的发明之一，基金提供了一条低成本、高效率的途径，使广大投资者，特别是资金有限的中小投资者，能够参与资本市场，分享经济发展的成果。，诚然，与股票投资者一样，广大基金持有人承受了很大的亏损，但投资者有理由对中国经济和资本市场的发展保持信心，给自己的未来一个期许，虽然通向未来的道路并不平坦。

上海证券作为第一批具备协会会员资格的基金评价机构，对于国内基金生态的健康发展具有一份责任。公司鼓励和支持研究成果最大限度地传播，向社会公众提供专业的见解，使研究成果取得最大的社会效益。这些研究工作，对于推动国内基金法规的健全、机构的规范运作，以及基金持有人正确投资理念的形成都是有益的。

首先，研究机构在推动基金法规的健全方面是可以发挥一定作用的。综观美国共同基金的发展史，美国投资公司的健康发展和监管法规的不断完善，在很大程度上是由美国投资公司协会(ICI)的深入研究和向国会的游说所推动的，例如《1940年投资公司法》的颁发和对基金公司内部人持股的监管等重大事件，背后都有投资公司协会深入的研究支持。在国内还没有这样的机构，但券商的基金研究机构是可以在其中发挥部分作用的，这对于行业的发展是有意义的。

其次，研究机构对于推动基金投资行为的规范是能发挥部分作用的。在基础市场不健全的条件下，基金的投资行为有待规范。目前基金在一定程度上扮演了交易者的角色，采取短期化的投资行为，在二级市场博取价差。这些行为很大程度上是由于基金短期业绩排名的压力所导致的。作为基金评价机构，上海证券基金评价的哲学鼓励基金管理人切实遵守基金契约与投资业绩基准，为基金投资者创造长期稳定的超额收益，而不是追求短期的净值增长排名。

同时，研究机构还承担着部分投资者教育的功能。在国内这一新兴市场，基金的各参与方都不够成熟，尤其是基金投资者。研究机构有责任培育和引导投资者的风险意识和长期投资理念，让老百姓把基金投资看作财富长期增长的一条途径，而不是快速致富的渠道。基金投资者对于基金的很多抱怨，往往是因为不了解。这些研究工作，可以让投资者了解基金能做什么、不能做什么这些根本的问题。

不可否认的一个事实是，国内基金取得了很大的成绩，但也面临着转型与发展的任务。在美国共同基金的发展史上，也曾经有很多次，共同基金几乎退出了历史的舞台，但最终共同基金的发展成为资本市场上的一个奇迹。在国内资本市场不断完善、相关法规不断健全、业界的共同努力下，我坚信国内资本市场、基金业的明天是美好的。

上海证券有限责任公司 总经理

2011年12月20日

国内开放式基金已发展了十年，《基金参谋(首席分析师的观点)》站在另一个十年开启的时点上，来自研究前沿的首席分析师，通过深入的观察和思考，以美国共同基金的发展为借鉴，兼顾学术理论与投资实践，对国内开放式基金进行一次素描。

基金转型路向何方？谁来保护持有人的利益？做绝对收益还是相对收益？基金的业绩能持续吗？基金具有择时能力还是选股能力？优质基金的基因是什么？做股民还是基民？何种投基策略更有效？如何构建基金组合？基金公司各有什么特色？首席分析师眼中的好基金有哪些？国外基金研究关注哪些主题？……

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《基金参谋(首席分析师的观点)》站在另一个十年开启的时点上，来自研究前沿的首席分析师，通过深入的观察和思考，以美国共同基金的发展为借鉴，兼顾学术理论与投资实践，对国内开放式基金进行一次素描。

本书从三个方面来组织。第一方面是对基金行业的观察和理论实证，涉及的是基金行业宏观层面的问题，包括基金行业的转型与发展、基金的业绩和能力、基金的风格与成本；第二方面是站在投资者的立场，从微观的角度思考基金投资，包括策略与组合、公司与基金；第三方面是对国外基金研究的主题进行归纳，有利于扩大观察视野，了解基金行业的研究线路和进程。本书由代宏坤著。