《驯兽华尔街》由拉里·莱特著，张伟译，这部行文饶有趣味的优秀著作显然体现了作者的丰富经验。数十年来金融市场出现数次大牛市和大熊市，拉里带领读者全面回顾了各种加剧金融市场波动的投资策略，分析了这些策略的优点和缺点。书中提供的大量信息，可以帮助各类大小投资者在这湍流激荡的时代，为管理好自己的投资组合，做出明智的选择。

价值投资、对冲基金、成长型股票投资、被动型指数投资、主动管理型指数投资、固定收益投资、房地产投资信托基金、现代投资组合理论、趋势投资、技术分析、行为金融等12种投资方法，哪一种能驯服华尔街市场之兽？

《驯兽华尔街》由拉里·莱特著，张伟译，叙述了很多传奇人物的小故事：

你知道格雷厄姆投资失败后是如何重塑信心的吗？

你知道对冲基金之父阿尔弗雷德·温斯洛曾是一名苏联间谍吗？

你知道约翰·邓普顿曾以流浪罪遭到拘捕吗？

你知道金融天才刘易斯·拉尼埃里现在投身公益事业了吗？

乐读《驯兽华尔街》，掌握投资方法的来龙去脉，了解金融奇才们的人生百态，帮助你成功投资。

前言

第1章 明珠失色 价值投资

第2章 股票王道永存 股票表现最优吗

第3章 自动导航式投资 指数基金

第4章 从温和到狂野 债券振翅飞翔

第5章 快车道 成长型投资

第6章 投资在别处 国际化投资

第7章 不坚实的房地产投资 房地产的吸引力

第8章 另类投资 并非只有富人才能参与

第9章 资产配置 多样化投资

第10章 寻找劣者的投资 卖空

第11章 棋坛大师 对冲基金和私募股权基金

第12章 大众疯狂 行为金融透视

结语 避开投资陷阱

致谢

作者小传

沃伦·巴菲特是本杰明·格雷厄姆投资哲学的当代继承人。巴菲特认识格雷厄姆，对格雷厄姆的投资思维了然于胸，因为巴菲特曾在哥伦比亚大学聆听教诲，研修格雷厄姆开设的传说中非常知名的投资学课程。毕业后，巴菲特就职于格雷厄姆在华尔街创立的格雷厄姆一纽曼公司。时至今日，巴菲特有一个方面已让这位导师黯然失色，那便是：巴菲特享有一个充满偶像崇拜之情的绰号，叫做奥马哈圣人(对纽约心生厌倦之后，他又回到故乡内布拉斯加州)。格雷厄姆没有这样幸运，虽然也有人称他为证券投资分析的开山鼻祖，但这种称呼在过去从未流传开来。

自格雷厄姆时代以来，价值投资哲学发生了演变。巴菲特跟从这位大师学习了价值投资，接着又改进和完善了他的投资学说，以期适应当下投资环境更为复杂的时代。尽管巴菲特也像格雷厄姆一样，绝不随大流、追逐流行一时的投资热点，但他却凭借时刻关注时势和适时调整投资方法，让自己跻身于全球最富有者之列。格雷厄姆比起很多人也可谓身价不菲，但从未成就巴菲特那样的眩目财富。如今巴菲特仍然健在，又超级富有，自然取代了格雷厄姆，成为价值投资者追随的楷模。

格雷厄姆从事投资的时代是自第一次世界大战结束至20世纪50年代中期。其间的金融环境更为简单。撇开大萧条时期的动荡不说，在他的投资生涯中，资本市场一直颇为呆板，至少就运行情况而言是如此。机构投资者和富有的个人买卖股票和债券，占了半壁江山。证券经纪实行固定不变的佣金制。市场恐慌偶有发生，除此期间之外，交易活动也都舒缓有致。巴菲特的投资生涯历时漫长，始于20世纪50年代，其间有着令人翻肠搅肚的变化。自艾森豪威尔时代至今，美国已变成这样一个国家：人口较先前富裕得多，市场规模较先前大得多，市场参与者相互之间的关联也紧密得多，若要理解市场，需要付出更多的心力和脑力。巴菲特正是架起桥梁，沟通了格雷厄姆所处的时代和我们当今置身其间的时代。

目前，美国有大量居民参与证券市场。足足一半的美国家庭拥有证券投资，主要原因是这些家庭持有401(k)退休金账户，或者个人退休金账户(IRAs)，个人退休金账户已如雨后春笋般大量出现，取代了传统的由雇主提供的养老金。家庭房屋自有产权的拥有度已如火箭升空般急速上升。由于贷款唾手可得，美国人已筑起累累债台。任何人通过网络经纪服务，只要支付少量交易费用，便能在自己的家里舒舒服服地做股票交易。没有人再需要假手经纪人买卖股票了。投资方面的信息，曾经难以获得，现在却能广泛获取。一般人从互联网上就能搜集到新闻、上市公司的财务比率数据和股票的市场表现。

电子交易的问世加快了股票买卖的速度，使得交易的迅捷达到令人眩晕的程度，买人一只股票可以在一纳秒内完成。也因为如此，金融业对整体经济的重要性有了极大的提升。在格雷厄姆做投资的时代，金融服务类上市公司占标普500指数的权重从未超过9％。如今，即便是遭遇了2008年金融危机之后，这一比例也在20％左右。一系列让人费解的新金融工具侵扰市场，进入人们的视野，从信用违约掉期到结构化产品，不一而足。各类公司在全球开展商业活动，同时耽于使用外汇掉期策略，这种财务策略复杂繁难，恐怕只有拿了博士学位的人才能掌握。掉期操作已演化成奇异的排列组合，若用格雷厄姆枯燥如尘的分析方法，是无从应付的。

巴菲特使用格雷厄姆的分析方法，在买入股票之前，进行极其细致的尽职调查。但是，巴菲特比格雷厄姆走得更远，他还会分析上市公司的产品和发展前景，最为重要的是，他会分析上市公司的运营情况。格雷厄姆从来不是喜好交际的人，他只是囿于分析上市公司的财务报表，从中探求自己需要投资的东西。巴菲特觉得了解上市公司的管理层至关重要。格雷厄姆却避免这样做，他害怕管理层蒙骗自己。

2009年接近年底时，巴菲特与伯灵顿北方圣太菲铁路公司(Burlington Northern Santa Fe)首席执行官马修·罗斯会晤后，以263亿美元的价钱收购了该公司。此前，巴菲特自2006年起已购入伯灵顿北方圣太菲铁路公司的少数股权，他与罗斯相熟，当他“求婚”表示全盘收购该公司时，对罗斯做了短暂的礼节性拜访。

巴菲特经常通过宏观视角，考察可能要投资的公司。巴菲特收购这家铁路运输服务公司的战略判断，基于自己对运输业大趋势的解读。伯灵顿北方圣太菲铁路公司隶属于一家拥有四条铁路线的寡头垄断公司，该总公司的铁路网遍及全美。这意味着竞争稀少，新的竞争者要想进入，会遇到难以逾越的壁垒。这种竞争格局，与能源价格可能长期上行结合起来，就表明伯灵顿北方圣太菲铁路公司作为一家货运企业，将大有可为。巴菲特就是这样推断的。毕竟，铁路在运输重型货物方面，已证明优于公路货车运输。如果你读一读格雷厄姆的书，无论哪一本，都会印象深刻，觉得他权衡投资对象的优劣时，对宏观大势的考察是多么的少之又少。

格雷厄姆极少持有和运作整个公司，而巴菲特通过自己掌控的集团企业伯克希尔一哈撒韦公司，却常常这样做。伯克希尔一哈撒韦公司控制着数家保险企业、一家糖果企业，以及其他众多实体，同时也作为一家强有力的类似共同基金的公司进行运作，在宝洁和沃尔玛之类传统的巨型公司中拥有少数股权。伯克希尔一哈撒韦公司持有股票，无论是少数股权，还是多数股权，通常都恪守巴菲特的投资箴言：所投资的公司得有“护城河环绕周围”。这意味着，像伯灵顿北方圣太菲铁路公司一样，其所投资的公司均拥有三大优势：竞争对手不便突破的强大特许经营权，提高产品和服务价格的能力，以及能够创造稳定的股东财富的营运收入。

巴菲特还有一点与格雷厄姆不同，他愿意偶尔冒险一试去投资有问题的公司，这种公司风险很大，或许让所有价值投资者都寻求的兑现离场没有实现的可能。我们来看看美国政府雇员保险公司(Geico)，这家公司被格雷厄姆和巴菲特在不同时期控过股。格雷厄姆实际插手运营的公司为数寥寥，美国政府雇员保险公司是其中之一。1948年，该公司大股东和格雷厄姆接洽时，公司经营状况良好，不过市场估值低于账面价值。股价疲弱是股市对该公司认识错误的结果，并非公司商业模式或管理层的错。股市参与者不理解该公司的战略，不理解何以避开保险经纪人，使用直销的方式，向军人家庭销售低成本的汽车保险。在此之前，保险产品一直是由大街上保险公司营业部的推销员销售的。

格雷厄姆看到该公司是一个大有希望的便宜货，便予以收购，进入董事会，深深地介入公司的内部经营管理。这家保险公司进而兴旺起来。但之后出了问题。过了将近30年，在20世纪70年代通胀破坏力极强的时候，规模已大得多的美国政府雇员保险公司，由于对客户索赔管理不善以及出现产品定价问题，在破产的边缘摇摇欲坠。

这时格雷厄姆已卖出其所持该公司的大部分股份，离开该公司的董事会，其原因在于，对欠缺他所珍视的“安全边际”公司，他从来没有胃口要去持有。时至20世纪70年代，美国政府雇员保险公司已变得非常不安全。倘若当初在1948年，美国政府雇员保险公司的状况就如此糟糕，格雷厄姆定然会心有不安、避而远之。巴菲特不同。看到这样的廉价货，虽然别人在其中只见到灾难，他却于1975年收购了该公司的控股权，安置了新的管理层，最终扭转危局，使公司业务好转起来。他解释说，美国政府雇员保险公司只是患了“身体局部上可以切除的癌瘤”。

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彪炳史册的格雷厄姆

现代投资诞生的时候，世界正在烈火中垮塌。著名金融投资家本杰明·格雷厄姆当时就身处这熊熊烈火的中心。他在20世纪30年代大萧条肆虐之际，创立了一套系统的方法评估投资品的价值并加以推广，深受人们的欢迎。当此之时，对于投资已损失大半的普通人来说，这套方法可以让他们重新构建自己的投资。

在此之前，没有广泛使用的成体系的投资方法，资本市场好比蛮野的瘴疠之地。那时的资本市场，其运作常常是基于牵三挂四的裙带关系和毫不掩饰的欺诈行骗，常常被一阵阵狂热风潮所席卷，同时也背负着沉重的债务。1869年，科尼利尔斯·范德比尔特为了阻挠对手杰伊·古尔德，耍了一个手段，将自己所控制铁路的股票洪水般地倾向股市，制造了一起股市的巨幅下跌。

本杰明·格雷厄姆教导说，投资者务必要善于分析，灵活变通，对于选择和管理自己所持有的股票，要勤谨尽心。他提供了一套条理井然的方法，用以评估股票和债券。

为了与这套深具洞见的评估方法相配合，他首创了名为价值投资的策略，这种策略旨在发现价值被低估的便宜股票。在格雷厄姆的启发下，后来又萌生了其他系统性的投资方法。有些延伸了他的思想，有些则与他的思想背道而驰。总之，它们都是为了驯服难以驾驭的市场之兽——这种兽类既能造成财富的湮灭，也能带来财富的勃兴。华尔街的象征是两只动物——牛和熊，前者代表积极乐观，后者代表消极悲观，这其中有着深长的意味。格雷厄姆教导说，对付如此强有力的危险动物，人们应当谨慎。

总而言之，格雷厄姆及其各色后继者所创立的投资方略，构成了21世纪的投资基础，包括指数化投资、行为金融、成长性投资、对冲操作等。但是问题随之而生。虽然各种投资方略的拥护者常常信誓旦旦地说，自己偏爱的那一套才是真正的投资正道，但所有这些方略均有深深的缺陷。格雷厄姆所钟爱的价值投资，拥有相当不错的投资记录——表现不好的时候除外。20世纪90年代末，科技股勃然而兴，这时价值投资者的投资业绩相形之下便大为逊色；2008年，股市突然跌入大熊市，价值投资者又遭到毁灭性打击，因为看上去便宜而可靠的股票，如雷曼兄弟和房利美之类的金融股，在信贷紧缩时，却率先倒下。

格雷厄姆说，褊狭的观念会阻碍清晰的思考。将这一说法引申，我们会看到，聪明的投资者只要做足了功课，就应该无拘无束，从各种投资方略中，自由地探取有用之物。如此说来，在科技类股票欣欣向荣之时，不去碰成长型股票，便没有意义。2002～2007年，参与房地产投资就是聪明之举。投资具有私密性的对冲基金，只要选择得当，就可能有丰厚的收获。2006年，对冲基金Amaranth Advisers公司，因其基金经理在能源期货上押错方向而发生崩盘，投资者投入该基金的钱大部分损失殆尽。格雷厄姆不赞同第二次世界大战后兴起的某些更复杂的投资思想。

就投资而言，没有任何一套体系完全行之有效。我们最好要知道每套体系的优点和缺点。一般投资者做了一些研究之后，可以琢磨出如何利用任何一种给现代个人金融投资注入活力的优秀思想。在通常情况下，对冲基金(这类机构专注于证券交易)和私募股权基金(这类机构或部分或全盘买下一家公司，希望经过改善之后将其出售获利)是富人的投资地盘。你至少得有100万美元的财富净值，才能获准踏入它们神圣的门槛。但即便是在这些领域，也有一些金融工具可资利用，让普通投资者得以参与其间。

成功的投资者能做到灵巧圆通。他们不会把所有的鸡蛋都放在一只篮子里。格雷厄姆虽被视为投资价值股的神人，但为了安全起见，他也赞成在所持投资品中，拥有很大一部分债券。

格雷厄姆在数学方面具有一种与生俱来的能力。他设计了一个公式(如今或许已经过时)，这一公式在很大程度上依据盈利增长率来计算一只股票的“内在价值”。所谓内在价值，换言之，就是这只股票应该在什么价位卖出。在格雷厄姆看来，股票若卖价大大低于其内在价值，便是便宜的股票，应该买入，或者，至少该好好地给予关注。售价大大高于内在价值的股票，则是价格被市场高估了，通常最好避而远之。不过，数学的应用，在格雷厄姆的书中也是有限的。他认为，任何与投资有关的数学应用，如果超出算术和简单代数的范畴，便不可信、不可靠。1958年，他在载于《分析师》杂志的一篇文章中写道：“每当微积分或高等代数用于投资分析，你不妨把这当做一个警示信号，说明操作者正在试图拿理论来取代经验。”  长期以来统计学占据着市场分析的领域，比如在棒球运动中即是如此。因此，随着计算机的问世，超级复杂的数学应用渐渐融入投资分析也就不足为奇了。的确，有一派观点逐渐形成，认为统计学实际上能够占卜市场的未来之路，市场之兽可以通过数字智慧予以驯服。这背后有一种信念，即相信股市根本就不狂野。相反，股市是一个理性的存在，人类可以破解它的密码。这种思想的种子，早在数世纪前就播下了。1776年，经济学哲人亚当·斯密在其经典著作《国富论》中宣称，经济体和市场受一只“看不见的手”驱动，这只手是一种集体意识，它利用个体的努力，为一切个体的福利创造赏金。

1906年，耶鲁大学经济学家欧文·费雪出版了一部开创性著作，名为《资本与收入的性质》(The Nature of Capital and Income)，该书将亚当·斯密的思想向前推进了一步。费雪认为，从统计上看，20世纪初，股市绝对可以说是一个极乐世界，是受到上帝祝福的财富持续扩张的所在。1947年费雪去世后，学术界其他人士将他的理论予以完善，提出“有效市场假说”。其命题是：从分析师到资金管理人，由于对市场数据的综合了解，从中进行提炼分析，可以确保股票价格处于适得其所的位置。试图战胜市场实际上是不可能做到的，那么何必要去尝试呢？有效市场假说的主要倡导者凭借这一理论获得了很高的声誉，其中数人荣获诺贝尔经济学奖。

这一理论在表述中没有涉及信息缺乏、情感和群体心理的强大影响力。对于格雷厄姆的追随者来说，既然未来不可预知，看懂鸟雀的内脏，较之任何应用数学的预测方法，都更加具有启发意义。约吉·贝拉(Yogi Berra)在这一问题上非常睿智，他说，“我从来不做什么预测，尤其是对未来的预测”。有些投资者的确会对市场做出了不起的判断。奉行享乐主义的查尔斯·梅里尔是美林证券的创始人，他之所以曾认为爵士时代的股票大牛市正在趋向疯狂，很大程度上是因为投资者大举借债，想要参与到股票市场中。回想当年，投资者只要付出10％的现金(现在是50％)，便可以拿到大量保证金贷款，然后再用这些借来的纸上钱款，去购买更多的股票。1929年年初，梅里尔建议他的经纪客户，以当时已高高在上的价格卖出手中的股票，这样便可以减少手中的股票风险。但梅里尔的先见之明是个例外。

21世纪头10年有一个令人生疑的不同之处：在这10年中，出现了两次股市大崩盘，似乎没有任何来由。第一次是2000～2002年科技股崩溃，第二次是与住房市场有关的暴跌，股市于2008年受到重创。

这两次大崩盘致使全世界的市场深受打击。纳西姆·塔勒布写了一本引人人胜的书——《黑天鹅：如何应对不可预知的未来》，他在书中用一个富有魅力的名称来描述灾难性事件。两次双胞胎般的大崩盘，让21世纪初的市场遭受重大挫折，就是这样的灾难性事件。他在书中写道，虽然人人都知道天鹅是白色的，但偶尔也会出现一只黑天鹅。黑天鹅在市场而非池塘中现身的时候，会带来毁灭性的冲击。400年前，英国哲学家弗朗西斯·培根说过：“虽然随机的世界里根本不存在秩序，但人类因为天性使然，总会力图去发现秩序。当灾难性的无秩序不可避免地出现时，人类会遭到雷劈。”

既然无人能预测市场，那么确定市场的情绪何时转换，便不在凡夫俗子的能力范围之内。倘若你提前知道雷曼兄弟会在2008年9月中旬垮台，并且提前知道雷曼兄弟的崩溃会让全世界的借贷市场陷入停滞，那么你便能预先抽身退出市场，或者做空雷曼兄弟。

即便像诺查丹玛斯那样的大预言家，在华尔街也无能为力。2009年年初，喜好戏谑嘲讽的乔恩·斯图尔特在其主持的《每日秀》节目中，指责CNBC《疯钱》节目主持人、投资大师吉姆·克莱默，说他未能向受众正确预测市场的死亡，并荒谬地暗示说克莱默看到了市场正要面临怎样的灾难。斯图尔特对身边的克莱默说：“你们都知道。”克莱默平常是个话痨，此时也被机智锐利的斯图尔特吓得噤声不语、无力自卫。倘若克莱默果真知道，现在恐怕他早已跻身于全球最富有的人之列。这无人知道。

虽说你不能总是稳操胜券，但做了充分的研究，又灵活圆通，你还是能做出次数足够多的良好判断，最终会赢得胜利。克莱默在自己主持的节目中常常表现得像一个小丑，他一方面强调要多多交易，另一方面又说，既然多做交易让你承受大量有害的交易税费，这或许不利于你的投资组合。不过，还是要对他给予肯定，对于他推荐的那些股票，他毕竟很费劲地要一窥究竟。

运气在投资中会起作用——2008年年初，有谁能预测数家华尔街大银行会在2008年年底最终沦为政府的监护对象？但运气几乎算不上唯一因素。英国大经济学家约翰·梅纳德·凯恩斯，与本杰明·格雷厄姆是同时代的人，他曾经写道：“大家普遍认为，从大众的利益角度考虑，赌场应该禁止踏入。或许，同样的道理也适用于股市。”凯恩斯将赌博和投资放在一起类比，是错误的。投资与赌博不同，投资是一个连续的过程，允许人们花时间去做分析，更重要的是，投资者胜出的可能性经常高于50％。在多数时候，市场是向上运行的，而赌博时胜出的可能性偏向于赌场。

概率而非运气统治了市场。根据对过往的投资收益率进行计算，概率虽不是绝对可靠，但有助于指明可能会出现怎样的结果。从宏观层面上看，过去的历史已让我们看到几点教益。一是小市值股票，即市值一般低于38亿美元的股票，在走出市场下跌通道时，会领先于其他类型股票，因为投资者一直藏身于相对安全的大市值股票，一旦行情明朗，会将小盘股视为便宜货。

另一个从过往历史得出的教益是，至少自第二次世界大战以来，熊市不会持续很久——平均持续13个月。2008年，标普500指数暴跌37％，此后于2009年3月，便开始了强劲反弹。

令人烦恼的是，哪怕是最聪明的投资者也会被市场彻底击垮。本杰明·格雷厄姆知道，不可能确定市场趋势转变的时机。请思考一下投资者缴械投降的时点，也就是在此时，廉价抛售已经击溃脆弱的投资者，使坚强的幸存者有可能开始一场新的拉锯战。

要确定具体的时点令人沮丧。作为强有力的搜索引擎，谷歌公司多年来的收入和盈利持续强劲增长，即便在2008年后的大衰退中也是如此。它的技术模式和商业模式看起来要优于竞争者。所以说，谷歌股票长时间来看表现不错，是合情合理的，股市理应对其持续上升的市场统治力给予回报。

但是，从2007年11月谷歌每股725美元的高价，到雷曼兄弟申请破产一年后的低位，股市将谷歌的价值削去了2／3。谷歌这样的优质股，也遭受了如此重创，投资者缴械投降的时点当然应该在2008年11月左右。

不过，下跌市道经过一场短暂的反弹后，又重新呈现自由落体式下滑，2009年3月触及新低。业绩表现优异的谷歌也一同滑落。为什么会这样？当时投资者正在惊慌失措地逃离股市，除了美国国债之外，再也不相信任何东西，因为美国国债由美国政府以这个世界上最富裕国家的强大征税能力做支持，所以其违约率是零。在如此疯狂的恐慌之中，像谷歌这样的优质股票也免不了深受其害。

1929年的股市大崩盘，既消灭了众多投机者，也消灭了众多一般投资者。1929年10月，股市在两天内损失了25％的市值。然后，查尔斯·米歇尔和大通国民银行的艾伯特‘威金之类的大银行家，进场买入股票，阻止了股市下跌。一段时间内，他们获得了成功，到1930年4月，股市几乎收回一半失地。但在1930年秋天，股市再度下滑。后来事实表明，米歇尔和其他银行高管得益于一只名为国民城市的基金，这只基金向他们提供无息贷款，使他们的损失得到缓冲。威金甚至还做空了本银行的股票。

随着大萧条的开始，格雷厄姆对于“在股市不做充分关注，会有怎样的不良后果”，有了痛苦的记忆。他本是了解华尔街的人，知道如何考量股市情绪。如何靠之前已取得很好成效的勇气和技能横渡股市的湍流。但即使他拥有这种良好的专业投资能力，在股市突然跌落一年之后，也铸成了大错。与查尔斯·米歇尔不同，格雷厄姆转而看多股市。他只是凭着本能的反应，便认定最坏的市况已经过去。1930年，他下重注赌股市会有一个更加光明的未来，在他开办的华尔街经纪券商格雷厄姆一纽曼公司里，格雷厄姆既替自己，又替客户买人股票。他通过保证金大举借债，以期放大出色的投资收益，他确信成功在向自己招手。他告诉客户们，股市疯狂已成过去。令他痛苦不堪的是，不久他便发现疯狂并未消失。

1929～1932年，格雷厄姆的公司损失了75％。格雷厄姆身材矮小，智识令人生畏，有着冷峻的脸庞，一双蓝眼神采奕奕，他通常把生活看做一条无穷无尽的快乐之泉，现在却忧心如焚了。惨重的损失还在延续，他拖着疲惫的身体，走到空无一人的曼哈顿下城区的办公室，快速翻动着格雷厄姆一纽曼公司惨不忍睹的账册。他的客户在成批地逃离，把剩下的钱提走。他心情沉重地得出结论：关闭公司是唯一的选择。只是在合伙人吉罗米·纽曼说其岳父愿意投些钱让公司维持下去之后，格雷厄姆才勉强同意不关门歇业。

格雷厄姆闷闷不乐地坚持着。四年里，没拿一分钱的薪水。他本住在王宫般的公寓里，可以俯瞰中央公园，现在他把家搬到附近一个不那么豪华的住处。他的妻子原是舞蹈教练，又重新操起了旧业。他变成了守财奴，一两毛钱的硬币都积攒下来，出行坐地铁，再不打车。过去他每周请母亲去精致的餐馆吃饭，现在却带她去价格低廉的小吃店。他后来曾写下这样的话：“挫败和近乎绝望的感觉，差不多压垮了我。”他的目光不再神采奕奕。

从华尔街到一般社会，20世纪20年代随处氤氲着股市不可能赔钱的气氛，现在完全消失了。风光明媚的盖茨比式(Gatsbyesque)的好日子，流溢着香槟美酒，股价永远不断攀升，现在已然成为苦涩的记忆。在美国的大街上，人们衣着寒酸，排着长长的队伍，等着领救济面包。简陋的棚屋，像野草蔓生一样，在各地的小镇上冒出来。随着银行倒闭，投资缩水，一度日子红火的人们眼睁睁地看着自己的活命钱随风而逝。与2007年开始的大熊市颇为相似，恐惧和绝望的情绪，如同弥漫的浊雾，飘浮在空中。

在这一片愁云惨雾的氛围中，极其理性的格雷厄姆静下心来，做着自己最擅长的事情——认真地审时度势。他知道，1930年，他犯了错，不该信赖自己的乐观天性；那时，倘若更加理性地研究形势，他本可能让自己绕开痛苦的深渊。此前，他已通过历练，变成小心谨慎的投资者，对金融细节有着少有的洞察力，可是在1929年，他却突然转向，偏离了自己的投资哲学。他认识到：自己在20世纪20年代创造的财富虽已丧失很多，但最初创造财富所使用的方法仍然适用，比以往任何时候都适用。非但如此，他还应该与世人分享这些投资方法。于是，即便有相当一部分资产仍然干疮百孔，他却变得激昂起来，引得旁人投以纳闷的目光。他的眼里重新跳动着奕奕的神采。

他认为，现在正当其时，该写一本书告诉人们，如何以智慧和坚韧不拔的毅力，通过仔细审查股票，寻找缺点和机会，来创造财富。他认识到，投资者需要一套体系，用以脱离个人的财务泥塘，并在投资纪律的约束下，建立新的投资组合。

两年后的1934年，有了结果，他出版了《证券分析》一书。该书是将他业余在哥伦比亚大学的所授课程经过系统整理而成。他带着随时可能有的幽默，忠实地依靠统计资料说话，告诉如饥似渴的年轻学生，如何通过深挖公司财务数据来评估股票和债券的价值。他和教学伙伴兼共同作者哥伦比亚大学教授大卫‘多德一起，为这本书提炼了这一投资智慧。长得瘦高难看的多德，坐在格雷厄姆执教哥伦比亚大学的教室后面做笔记，记录下了这位华尔街博学之士的幽默言辞和鞭辟入里的投资洞见。

《证券分析》中的投资原则，费了一些时日才流行开来。人们身处大萧条的黯淡时期，对格雷厄姆关于投资如何获得成功的思想，很少抱有开放接受的心态。当时著名的幽默人士威尔·罗杰斯所说的话，对普遍存在的情绪做了最好的写照。他说宁愿玩彩票，也不想玩股票，因为买彩票，“你不需要那么多的钱，还更有机会赢钱”，甚至连专业投资者也不再抱有希望。罗伯特·拉维特属于华尔街由来已久最有权势阶层的北欧裔美国人，他在《周六晚间邮报》中发文写道，好股票实际上不可能找到，“唯一永久的投资，已变成完全无法挽回的损失”。股市的灼伤如此严重，以至于没有多少人想投资。20世纪30年代，纽约股票交易所的股票交易周转率只占繁荣的20世纪20年代的20％。

在冠冕堂皇的政府部门，谁也不认为谨慎而不易受骗的投资，是解决问题的一种答案。在罗斯福的新政之下，华尔街无奈地接受了一大堆杂乱无章的新规则。有些早该实行，比如禁止利用公司尚未发布的业绩内幕信息进行交易。有些则是有害而无利，比如抑制卖空交易，而卖空交易能提前暴露不良股票，免得这些股票被人为吹爆，从而伤害投资者。

随着大萧条的蔓延，全世界的政府都做出了规模宏大的应对之策，个人的努力毫无价值。在美国，解决之道就是让公共部门更多地消费，上马大量社会项目，对工商业制定更严格的法规。在德国，就是实行独裁政治，重新武装军队，强制遵守严格的秩序，让犹太人成为替罪羊。所有的国家都高高竖起关税壁垒，支持本国工业，庇护其免受来自异国的竞争。美国的政策经过很长时间才见成效，德国的政策则导致了大屠杀，而全球性的高关税壁垒只是让大萧条变得更加深重。

《证券分析》一书提供了一种个人救赎。格雷厄姆无意使这本书成为拯救整个社会的药方。但他认为，投资者做出智慧的调查，确定该买什么样的股票和债券，对什么样的股票和债券该避而远之，这样能够改善自己凄苦的命运。

对于愿意接受格雷厄姆书中教益的人来说，该书突然有了一个优势，因为国家监管刚刚出现了严厉的一面，从而使他的投资技术可以得到很大的支撑。新颁行的《证券投资交易法》规定，以前不定期发布或根本不发布，且准确性令人生疑的公司财务数据，现在必须按季全面披露。捏造数据，比如虚增报告盈利，依法应予以惩处。突然之间，只要投资者愿意，便有更多的工具可用来分析证券。

格雷厄姆的投资技术，作为一套组织有序的体系，给投资大众带来了革命性的投资理念。这套体系教导投资者要有生物学家般的细心，解剖公司的财务情况。格雷厄姆价值投资体系的核心，在于寻找潜藏的奇珍异宝，也就是价格已被打压的股票，其价格之所以低廉，是因为公司目前已不再时髦，或者犯下了战略错误，但基本上健康无忧，一旦市场认识到这一点，股价会重拾升势。

《证券分析》中举了一个典型例子，该案例现在来看颇有些怀旧的味道，说的是马萨诸塞州一家纺织品制造商——汉密尔顿羊毛制品公司。20世纪20年代末，汉密尔顿股票每股在13美元左右。但格雷厄姆看到，该公司的净流动资产，即现金和短期应收账款之类的流动资产，减去一年内应付账款和利息等流动负债之后的差额，却高达每股38.5美元。换言之，该公司的实际价值，高于市场赋予其的价值。汉密尔顿公司的问题是，公司管理非常糟糕，常常处于亏损状态。格雷厄姆认为，有了新的领导层，经过修改的业务流程已开始实施，该公司的股票很值得购买。不出一年，股票涨至40美元。以先前13美元的低价购入股票的投资者，赚了两倍的钱。

当然，任何投资体系都不能驱除市场自来有之的所有交易方式，股票经常是通过俱乐部成员关系、利用私下的小道消息、强行推销来买卖的。2009年，伯纳德·麦道夫涉案500亿美元的庞氏骗局被曝光，此人被判长期监禁，像这样的投资骗局以前屡有发现。格雷厄姆在投资生涯早期也曾上当受骗，他向人们展示了如何发现骗子。他赞成对于有人想推销的东西，应该保持一种健康的怀疑态度，甚至包括注册经纪商，因为一般而言他们理应将顾客的利益放在第一位，但他们也可能受到诱惑，只是为了获得交易佣金，便去兜售充满不确定性的股票。格雷厄姆在书中写道：“因为他们的生意在于赚取佣金，所以他们几乎无法避免投机心态。”

时间慢慢推移，随着美国经济从大萧条中恢复过来，格雷厄姆的书成为投资“圣经”。《证券分析》至今已出版发行五次。其姊妹篇《聪明的投资者》(多德没有参与撰写)，于1949年问世，到现在也多次重印。这本书最初出版的时间，比遭遇20世纪30年代大萧条时代的《证券分析》更加有利。美国自第二次世界大战之后强劲的经济增长此时正开始显现。1952年，低位徘徊达20年的道琼斯工业平均指数，回复至1929年的水平。越来越多的人再次将目光投向华尔街，将其视为一个创造财富的地方。如今，美国有一半家庭投资股票，很多是通过401(k)和类似的退休养老金计划进行投资。

投资的核心概念是风险。你所做的投资，其成功的可能性有多大？在格雷·厄姆看来，投资从来就不可能是一门有着预计结果的精确科学。但是通过认真地做好准备工作，投资者做出的投资决策可以提高成功的可能性。

本杰明·格雷厄姆之所以能够成为如此精明的投资者，一个原因是他对于命运吊诡的一面有着根深蒂固的认识，这种认识是他早年留下的。格雷厄姆出生于伦敦，原名本杰明·格罗斯鲍姆，一岁时，家里为了扩大瓷器和陶器的进口生意，移民至纽约。很不幸，他尚年幼，父亲便去世，家里的进口生意也做砸了。他的母亲开了一家小旅馆，为人提供膳宿服务，结果生意也渐渐淡了下去。雪上加霜的是，为了挽回损失，母亲通过保证金(即用借来的钱)买人美国钢铁公司的股票。1907年的金融恐慌让她血本无归。第一次世界大战开始后，家里将姓改为格雷厄姆，以避免听起来像德国人的姓所带来的耻辱感。这是家里唯一一次赌对了的，谁也不会因为怀疑他们与德皇(Kaiser wilhelm)有关联而迫害他们。

年少的格雷厄姆天生智商高。他的记忆力超乎常人，会用六种语言阅读。读高中时，他的成绩排名全年级前列，获得哥伦比亚大学奖学金。最重要的是，他的数学能力非常突出。大学毕业时，他获得了在哥伦比亚大学教授英文、哲学和数学的工作机会。他选择去华尔街，因为他觉得在那里，他大有可能利用自己的数学能力，得到父母没有得到的财务安全。他进入纽伯格一亨德森一劳伯公司，从最基层的工作做起，很快便得到升迁。

但是一到那家公司，他就痛苦地领略到华尔街的危险所在。他投资一家名叫萨沃尔德轮胎的公司，犯了一个大错。第一次世界大战之后，汽车业正是热门的新兴工业。1919年，他和几个朋友在萨沃尔德股票上投入6万美元，按今天的美元价值计算，相当于76.5万美元。后来的事实表明，这家公司根本是子虚乌有。他和朋友们投出的钱都打了水漂。这一次投资失败使他认识到，对任何自己要投资的股票都要看得真切，不要被股票的表面魅力冲昏了头脑，这两个教训成为价值投资的核心原则。

格雷厄姆谆谆告诫说，人们应当做投资者，而不是投机者，不要像他投资萨沃尔德股票时那样，成为一个令人羞耻的投机者。他不厌其烦地告诉学生、读者和客户，他的基本信念是：不要接受事物的表面价值；在下决心投资前，要努力寻找能有长期良好表现的股票；准备好应对艰难市道；不要随大流，做羊群中的一员。

为了说明风险的危害，格雷厄姆异想天开，杜撰了一个称为市场先生的人物，这个人物集中体现了投资者所具有的一切行为缺点和怪癖。沃伦·巴菲特作为格雷厄姆的一位知名信徒，在给自己掌管的伯克希尔一哈撒韦公司股东的。一封信中，也描述了这个人物，说市场先生是一个狂躁抑郁症患者。有时，市场先生极其兴奋，给一只股票标上很高的价钱，担心你打压他，从他手中夺走理所应得的收益。有时，市场先生又非常消沉、悲观丧气。这时，巴菲特写道：“市场先生什么也看不见，只看到前方有困难等着工商业和全世界。”巴菲特接着又写道：“格雷厄姆所谓的市场先生，会标出很低的价钱，因为他害怕你把兴趣投注到他身上。”

市场先生受情绪浪潮的拍打，一会儿被恐惧抛向这边，一会儿又被贪婪掷向那边，哪怕是最优秀的投资者，他也会让他们俯首称臣，轻易将其击败。巴菲特多次荣登《福布斯》杂志全球首富之榜，2008年他自己惨遭重创，因为他竟然也出现了重大失误的投资举措，如投资两家爱尔兰银行，后来都出了大问题，又如在油价似乎冲天而去时，买入能源股，结果随着经济衰退压缩了能源需求，油价终于跌入低谷。

格雷厄姆认为，对于投资者而言，自身的人性缺点始终会带来危险。巴菲特投错了石油和银行类股票，格雷厄姆1930年兴致勃勃地投资股票，也遭遇了不幸，这都说明即使是最有眼力的投资者，也有可能迷失方向，偏离自己的投资策略，从而招致灾难性后果。用当下华尔街的流行术语说，若“在风险曲线”之外行走，投资者便为自己架起了跌落的高台。

格雷厄姆应付风险的办法，是投资时坚守自己的四字座右铭：“安全边际”。换言之，便是投资时，算出一只股票的真实价值，然后以更便宜的价格买入。格雷厄姆宣称，股票最终可能会回弹至正确的价位。而且，这样的股票买入一定的数量，便可能会有足够多的股票成为赢利股票，由此获得的收益，用格雷厄姆惯常的低调说法，是“非常令人满意的”。自格雷厄姆参与股市投资的时代以来，其他一些博学之士也有自己的办法来抵消风险的影响。

无论有什么样的信念，所有市场专业人士都知道，涉及范围广泛的经济大势可能会让制定得最完善的计划泡汤。即便在1930年，格雷厄姆行事更为谨慎，让人难以置信的市场大崩溃，也会在一定程度上使他遭受损失。在21世纪初科技股崩盘之前，看多者声称，这一次规则已然改变，成长型股票会不断地高歌猛进。然后，如e-toys.com之类的愚蠢公司，在未能吸引足够的顾客之时，烧尽了融资所得的现金。在接下来的另一次股市大崩盘之前，大约2007年时，又有人得意地肯定，次级抵押贷款的乱象已受到控制，因为华尔街的天才已对风险做过非常专业的分析，不会有任何恶劣的事情真正发生。太悲哀了，他们错得离谱。

2008年，股市之熊肆意撕咬投资者，几乎所有的资产类别(安全性极高但收益率很低的美国国债例外)都受到打击。毁灭性打击之彻底、全面，令人惊愕。美国差不多有5000只专门投资股票的共同基金，只有一只基金赚钱。这只弗雷斯特价值基金，勉强在2008年赢得了0.4％的总收益率。与此同时，股票型基金的平均收益率为一39％。

市场具有令人困扰的周期性。长期以来，格雷厄姆和众多股市评论员都告诫说，对于未来，过去并不能作为指南，并且未来必然会呈现让人不愉快的意外情况。就连信守成长型投资的人(一般而言总是看多)也都承认，尽管他们会最先宣称危险已成过去，但经济总体上有时的确可能会出现糟糕的状况。专注成长型股票的策略师拉斯洛·比利伊(Laszlo Bifinyi)，根据金融风暴动能不断增加的形势，预测2008年股市会出现崩盘，但在2008年年底，他又建议投资者趁股票便宜，赶紧进场买入。

在生命的暮年之际，本杰明·格雷厄姆总是在吃饭时，拿自己是现代投资之父的身份来逗乐。他开办的格雷厄姆一纽曼公司，于1956年解散，此后他迁居加利福尼亚州，继续在加利福尼亚州大学洛杉矶分校任教。他在法国也安了一个家。严格说来，他已退休，但在公共场所的曝光率却很高，他经常发表演讲，接受访谈，受到崇拜他的“粉丝”的巴结趋奉。“朝圣者”源源不断地来拜见他，向他寻求指导。

在格雷厄姆之后，作为已确立的信念而成型的投资策略体系，其主旨或者在于将所持证券进行广泛多样化组合，以便证券受到更好的保护(这种体系现在称为资产配置)；或者在于发现、猜测大众心理对市场的影响(称为行为金融)；或者在于揭穿经营拙劣、带有欺诈的公司，赌它们的股票下跌(称为做空)；或者在于专门投资指数基金，这类基金跟踪大型市场指数，而非挑选个股进行投资；或者在于进行海外投资，而思想褊狭的美国人往往并不在国外寻找极好的投资机会。对冲基金已崭露头角，它们使用令人头脑发麻的高深数学，进行定量分析，以发现投资目标，或买卖如衍生品之类复杂的新生证券。

当然，这些投资思想有的已存在了很长时间，只是不那么重要。如今，大量专业信徒都在积极地加以运用。

比如，将资产进行多样化安排，使得所有资产不至于一时间全盘覆没，便是很简单的常识，长久以来，聪明人都照此行动。格雷厄姆在《证券分析》一书中，建议人们分散持有证券，“以期将运气的影响降至最低，同时使收益按概率法则得以最大化”。不过，近来出现了一种知识，用以指导这种多样化投资。金融策划师已作为一个完整的行业出现，他们使用计算机编程的蒙特卡洛模拟之类的高级分析工具，对你的投资组合进行数以百计乃至干计的情境模拟，以便考察你的投资组合伴随你退休后生活的可能性有多大。  同样，数个世纪以来，人们也一直有做空股票的行为，只是现在做空才作为一个真正的交易门类存在，专家为从事这类交易，潜心于揭穿公司弊端和缺陷，并加以利用。詹姆斯·查诺斯(James Chanos)曝光安然公司的烂污内里，像他这样的大空头在法庭出示上市公司会计作假的证据，的确是阳光下的新鲜事。格雷厄姆有时也卖空，有些股票价格被过高推升，注定要下跌，他在探查清楚之后，会下注赌其价格跌落。

有些投资思想，比如对冲基金所使用的数量分析，过于复杂，格雷厄姆若尚在人世，很可能不屑于理会。数量分析高手们相信，通过只有计算机才可能完成的极端复杂运算，他们能发现市场走势，或对交易异常现象加以利用。数量分析高手们将新潮的债券进行切分，打包进据说安全性更高的东西，名日抵押债务担保证券云云。数量分析高手们还会东拼西凑，设计出复杂难解的金融衍生品，而这种被称为影子证券的衍生品，其表现则以实际证券的表现为基础。虽然计算机技术直到格雷厄姆年老退休时，才广泛应用于投资领域，但他很可能会认为，数量分析人士也太过于深奥难懂了。他相信，要很好地把握一只股票的真实价值，所需使用的数学，对于任何有头脑、愿意专注投入的人来说，都应该是容易掌握的。格雷厄姆的价值投资信徒巴菲特，就对金融衍生品怀有戒心，2002年他把金融衍生品称为“大规模杀伤性金融武器”。

我们知道，当今有两种投资思想是格雷厄姆不喜欢的：一是成长型投资，这种理念认为价格在上涨的股票，应该马上买下来，因为这样的股票必定会继续上涨；二是有效市场假说，这种理念认为试图战胜市场是愚蠢之举。

20世纪20年代，成长型投资理念深受欢迎，不过那时并没有这样一个名称。成长型投资者通常不太关心一只股票品质究竟如何，他们只关心股票的价格是否在飙升。曾有一位名叫杰拉尔德·勒伯的股市评论员，大约在《证券分析》首次出版时，写了《投资生存战争》一书。他建议投资者：如果一只股票很热门，无论其价格怎样，都应该买人，然后股票一有疲弱表现，便将其卖出。但是格雷厄姆说，不考察股票的基本面情况，这样的投资是十足的愚蠢。这种策略要求人走在众人之前，而这经常是不可能做到的事。对于成长型策略，格雷厄姆在书中写道：“在很大程度上，这就是A试图确定B、C和D可能会怎么想，而B、C和D各人又试图确定其他人怎么想。”

格雷厄姆走到生命尽头的时候(于1976年去世)，花了些时间抨击时髦的有效市场假说。这个假说在当时还是学术界新出现的理论，认为一只股票的价格是所有公开可得信息的综合反映。因此，该理论声称，既然有大量的投资者每天盯着市场，那么这只股票长时间出现错误定价的情况，是不大可能的。

正因为如此，根据有效市场假说，投资者不可能战胜市场，若要下注，最好是购买指数基金，如先锋500之类，因为指数基金会反映整体市场。指数基金持有的股票，通过指数成分股事先确定，不需要多少人为干预。这看起来是一个非常好的投资理念。的确，2004—2008年，标准普尔公司发现，其覆盖大市值股票的标普500指数，表现要优于72％的投资大市值股票的主动管理型共同基金，这类基金都自行挑选股票进行投资。标普中等市值400指数，打败了76％的专门投资中等市值股票的主动管理型共同基金；标普小市值600指数，战胜了85％的专门投资小市值股票的主动管理型共同基金。

格雷厄姆反对有效市场假说，理由在于：信息缺乏和情绪波动是股票定价中强有力的影响因素，这些因素使得市场根本无法“有效”运行。因此，他说，一般情况下，股票价格总会有所偏离，高于或低于应有的价值。个人对股票的真实价值进行调查后，可能会发现股票的价值暂时受到低估，由此便有便宜货等着被利用获利。根据格雷厄姆的投资方法，聪明的基金经理因为有工具可资利用，以探究公司财务的内在实情，便能跻身于战胜大市值股票指数28％的主动管理型基金经理之列，跻身于战胜中等市值和小市值股票指数24％和15％的主动管理型基金经理之列。

本书并非一本具体的投资指南，也不仅仅是叙述投资历史。本书旨在探析那些激活当今投资世界的主要投资方略是如何演变的，同时，分析它们各自的优缺点。没有哪种方略是解决一切投资问题的万全之策。我们需要了解其中的每一种，了解它们的起源，它们的走向，它们是否能把我们带向想去的地方。

最后说一下格雷厄姆曾揭露的一个事实，这一事实恐怕各种各样的投资者都能认同，那就是：很多投资都做得非常糟糕，而这正好让投资做得好的人从中得益。“若把华尔街比做一家机构，它很幸运，”格雷厄姆说，“因为少数人买卖证券能获得成功，而很多其他人又认为自己能够成功。”格雷厄姆深知，驯服投资之兽，是一项艰苦而挑战脑力的活儿。

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——盖瑞·施凌 盖瑞·施凌投资公司总裁

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