实物期权的研究日益重要，不仅对资本投资决策而言很重要，对社团战略、公司评估、政府政策甚至认知心理学也都很有意义。曼彻斯特商学院的几位金融学教员一直对这一全新的领域保持着敏锐的兴致，本书就是他们研究多年的结晶。投资成功的证据就存在于顶尖级的公司，而成功的途径则存在于本书中。

对不确定条件下管理工作的诸多方面而言，实物期权的研究日益重要。该研究不仅对资本投资决策而言很重要，对公司战略、公司评估、政府政策甚至认知心理学(cognitive psychology)而言也都很有意义。可以预测，企业将逐步对实物期权及其方法的研究做出回应。企业的项目规划与融资结构将逐步包含期权分析的见地与逻辑结构。  在写本书的时候，尚没有广为接受的实物期权入门书籍。也就是说，还没有一本既对高级管理人员而言是概念准确，实用，又对那拥有成为技术从业者的雄心壮志、有数学功底的学生而言也很有作用的介绍性书籍。   因此，我们着手试图涉猎这些领域：我们的想法是，本书三分之二的内容将针对那些高层的、不具有数学功底的管理人员，他们需要使用实物期权的思想去委派与协调工作。我们想教会他们最基本的术语，以及这种方法如何辅助他们的要点，此外还会教他们一系列可以检验技术专家水平的棘手问题，这可以使他们在必要时成为难以糊弄，要求严格的客户。当前，社会上并没有许多完全成熟的实物期权领域的专家，因此我们推测高层管理人员有时可能会把整个问题委托给一个具有数学知识的下属，他们会对下属说：“把这件事做了吧。”我们希望本书可以帮助一个具有数学基础的初学者。     此外，本书剩下的三分之一内容是针对那些具有数学知识的管理人员，即专业人士。他们可能并不是这一领域的专家，但他们要么有成为从业人员的雄心壮志，要么就是被上级指派来从事这方面的工作。本书的第一个目标就是给这些读者一个对规范的数学计算的简单介绍，然后提出一些经济逻辑、直觉解释和正式操作中的步骤。而所有的这些内容只是对标准的高级内容的简单描述。   我们的第三个目标是提供具体范例，比如说，一个具有工程学位的读者就可以准确地理解下一步要进行的工作，并在必要时可以按部就班地使用我们的案例分析。   就像每一位作者一样，我们从传递自己所掌握的知识的过程中也学到了很多。我们希望可以使实物期权这一领域呈现出应有的重要性并得到应有的评价，但是我们也希望告诫那些潜在的用户，在他们接触一个全新的重要领域时要小心那些天花乱坠、吹嘘过度的广告宣传与误解。我非常感谢同事们检查出本书中的一些错误，所有剩下的错误都由我来负责——尤其是在我编辑团队中其他成员的来稿时——此外，我还希望在压缩本书内容时不可避免出现的一些曲解能够得到大家的谅解。

序言1

第一章 实物期权分析导论/1

实物期权分析可以改变哪类企业的决策?/2

实物期权分析与传统的分析方法有何不同?/3

什么是实物期权?/3

实物期权的实例/4

基本的期权术语/5

更复杂的实物期权类型/8

实物期权与金融期权有何差异?/

实物期权分析如何影响企业决策?/ll

实物期权分析如何产生意想不到的决策的案例/11

影响实物期权估值的因素/12

如何计算实物期权的价值?/13

本书的结构以及如何使用/14

本章主要思想概述/15

第二章 期权的基本概念/17

导论/18

金融期权与实物期权的基本用语/18

金融期权、实物期权的价格与价值以及影响价值的主要变量/25

何时执行期权的决策——支付股利股票的美式看涨期权/41

内容综述/52

第三章 将金融期权概念应用于实物期权/55

导言/56

一个复合期权的典型案例/57

实物期权技术综述，就像它们在文献中的因袭性命那样7/3

第四章 实物期权案例研究/3

管理足球俱乐部的实物期权/84

迪安·帕克森 

实物期权对发电厂估值的影响/90

穆斯塔法·克罗斯

具有两个随机分布因子的期权/96

大卫·牛顿

DixPin生物科技股份公司——一个二叉树(two—state or

binary or binomial option)期权的简化实例/99

安德鲁·斯塔克

激活和暂停资源的期权/111

第五章 实物期权分析中的陷阱以及如何避免/115

导言/116

在不应该使用的时候使用实物期权/116

应用错误的实物期权模型/118

采用正确的模型，但输入了偏离答案的错误参数值/118

采用正确的模型与数据，但在求解过程中犯了错误/119

第六章 实物期权分析的发展前景/121

第七章 总结/125

为什么实物期权分析如此有效?/126

为什么实物期权分析如此重要?/127

哪一类企业将会发现实物期权分析最有用?/127

我们如何最充分地利用实物期权思想?/128

附录/131

附录1贴现现金流量法的要点/133

附录2资本资产定价模型的要点/137

附录3技术附录/141

附录4对期权价值数学解的有限差分法(6nite difference)的注解/157

大卫·牛顿

词汇表/165

经营足球俱乐部是项大业务。例如，曼彻斯特联队(Manchester United)在1998年具有大约6．25亿英镑的市场资本总额和8800万英镑的营业额。

俱乐部要面对如下的业务决策：(a)为使用俱乐部名称的产品设计特许合同并确定价格；(b)招募、培养以及提升年轻球员；(c)规划体育场容纳量的扩张；(d)确定季候赛的票价。俱乐部管理的这些方面与许多其他方面，都具有类似于期权的特征。

这类决策的传统经济分析要求俱乐部对未来的所有现金流量做出预测，并用一个风险调整的贴现率把这些预测贴现为“确定性的等量(certainty equivalents)”。

与之相对的是，实物期权分析认可不确定性是不可避免的观点(例如，一个俱乐部或一个球员的财富会随机地上下变动)。通过接受这一观点，我们可以更有效地为交易定价。下面是许多可能的分析类型的简单例子。销售协议

许多协议可能都是为了销售而定的。通常，这些协议每年都会重新签订。协议的内容从销售商向俱乐部支付固定费用(因此俱乐部既不承担销售下跌的风险，也不享受销售增加的份额)到由俱乐部自己完成生产与销售(因此俱乐部承担全部潜在的增加与下跌可能)。

在这两种极端情况之间还存在着这样的协议，它给予俱乐部一个固定的年费，外加超过协议最低收益一定比率的奖励。那么，俱乐部应该如何设计或确定这类交易的价格呢?俱乐部又如何在这些交易中做出选择呢?

一个固定年费的产品在金融术语上等同于一只债券，并可以按债券的方法进行定价。在俱乐部拥有一个固定比率未来收益的例子中，这种情况等同于拥有特许产品本身的远期头寸(forwardpositon)。在这里我们没有时间解释如何评估远期头寸的价值，但是远期头寸在本质上是一类衍生资产。标的资产是产品的价值自身(在这个例子中，它受俱乐部名称价值变化的驱动)。利率是另一个重要的随机变量，它自身也可能会受到不止一个标的经济变量随机分布的控制。

在这两份极端的设计之间，我们还可以设计不同的固定费用支付大小，而俱乐部也可以在销售额超过1亿英镑时保留一些利益(我们假定1亿英镑是明年的销售额预测)。我们模拟这个案例，俱乐部以748万英镑的执行价值保留了一份销售额超过1亿英镑时的分成看涨期权(许多其他的交易设计也可以这样推定)。如果这份固定价格合同得到了“市场的检验”并发现具有7000万英镑的价值，那么俱乐部应该接受这份交易设计吗?

这份期权的价值主要依赖于我们不能确定的波动率，因此我们在3种不同的波动率水平假定，即10％、30％和50％下评估期权的价格。当然，波动率越高，期权的价值也就越高。P85

对不确定条件下管理工作的诸多方面而言，实物期权的研究日益重要。该研究不仅对资本投资决策而言很重要，对社团战略、公司评估、政府政策甚至认知心理学(cognitive psychology)而言也都很有意义。我们可以预测，企业将逐步对实物期权及其方法的研究做出回应。企业的项目规划与融资结构将逐步包含期权分析的见地与逻辑结构。

近几年，曼彻斯特商学院的几位金融学教员一直对实物期权这一全新的领域保持着敏锐的兴致。迪安·帕克森因在能源日用品以及其他领域的研究工作而为人所熟知；大卫·牛顿撰写了一篇把期权方法应用于研发工作的开创性论文；安德鲁·斯塔克日益成为实物期权研讨会的嘉宾，在那些会议上他对实物期权理论在控制系统领域中的应用特别感兴趣。刚刚博士毕业的穆斯塔法·克罗斯对实物期权也有深入的研究，目前，他正在法兰克福为Capstone公司做能源顾问，但他仍然与我们保持紧密联系。

因此，当金融时报普林蒂斯·霍尔（Financial Times Prentice Hall)出版公司邀请我写一本关于实物期权的管理性简介时，把大家组织成一个强有力的团队看起来是一个很明智的举措。实物期权这一主题本身包含大量的常识性内容，但这其中实际的数学思想却非常难以掌握，甚至一些专家在应用这些概念或进行计算时也会犯错误。一个强有力的写作团队看起来可能会弥补这些缺陷中的某些部分。

在写作本书的时候，尚没有广为接受的实物期权入门书籍。也就是说，还没有一本既对高级管理人员而言是概念准确、实用，又对那些拥有成为技术从业者的雄心壮志、有数学功底的学生而言也是很有作用的介绍性书籍。

因此，我们着手试图涉猎这些领域：我们的想法是，本书2／3的内容将针对那些高层的、不具有数学功底的管理人员，他们需要使用实物期权的思想去委派与协调工作。我们想教会他们最基本的术语以及这种方法如何辅助他们的要点，此外还会教他们一系列可以检验技术专家水平的棘手问题，这可以使他们在必要时成为难以糊弄、要求严格的客户。当前，社会上并没有许多完全成熟的实物期权领域的专家，因此我们推测高层管理人员有时可能会把整个问题委托给一个具有数学知识的下属，他们会对下属说：“把这件事做了吧。”我们希望本书可以帮助一个具有数学基础的初学者。

此外，本书剩下的1/3的内容是针对那些具有数学知识的管理人员，即专业人士的。他们可能并不是这一领域的专家，但他们要么有成为从业人员的雄心壮志，要么就是被上级指派来从事这方面的工作。本书的第一个目标就是给这些读者一个对正式的数学计算的简单介绍，然后提出一些经济逻辑、直觉解释和正式操作中的步骤。而所有的这些内容只是对标准的高级内容的简单描述。

我们的第三个目标是提供具体范例，这样一来，比如说，一个具有工程学位的读者就可以准确地理解下一步要进行的工作了，并在必要时可以按部就班地使用我们的案例分析。

随着写作的进行，我们发现在金融时报普林蒂斯·霍尔出版公司限定的页数内满足上述目标是不太可能的。一种巧妙的解决方法是出版两本而不是一本书。第一本书是一个简短的、非技术性的入门介绍，它的主要目标定位是实物期权分析的客户而不是技术的提供者。在这本书中避免了详细的描述，但是仍然包括了管理诠释和我们希望用户能够掌握的基础性入门数学知识。在阅读了第二本书后，具有其他数理背景的读者会很容易地抓住迪克西特(Dixit)和平迪克(Pindyck)(1994)①或者维尔莫特(wilmott)、豪威森(Howison)、杜尔尼(Dewynne)(1995)②等人著作的核心内容，而这些内容在本书从头到尾都会被提及。

我们的系列书籍本应在2001年上半年出版。它涉及相似的范围、具有同样的初始假设，但是不同的是三倍于此的厚度。那本书是针对MBA的从业咨询顾问读者的，它会用更复杂的方法来探讨问题。那本书提供了一个冗长的、涉及技术的阅读清单，此外还包括了详细的具体范例与软件使用建议。之所以说“建议”，是因为到现在为止，实物期权软件仍然处于很落后的状态，因为经济计量学、统计学、线性规划软件都是50年前的东西：也就是说这些软件由技术专家自己开发，主要供自己使用，它们的操作很晦涩运行也很慢。尽管我们中的一部分人有改变这一状况的意愿，但这种状态不会很快被改变。

就像每一位作者一样，我们在传递自己所掌握的知识的过程中也学到了很多。我们希望可以使实物期权这一领域呈现出应有的重要性并得到应有的评价，但是我们也希望告诫那些潜在的用户，在他们接触一个全新的重要领域时要小心那些天花乱坠、吹嘘过度的广告宣传与误解。我非常感谢同事们检查出本书中的许多错误，所有剩下的错误都由我来负责——尤其是在我编辑团队中其他成员的来稿时——此外，我还希望在压缩本书内容时不可避免出现的一些曲解能够得到大家的谅解。