《避风港》探讨了一个重要的问题：在变化波动的市场中，什么是安全的投资？
现代金融理论认为，风险与收益总是成正比的，高收益势必伴随高风险，而低风险的投资路径通常通向低收益。本书作者马克·斯皮茨纳格尔的观点恰恰相反，他认为，低风险不代表低收益，“避风港”，即“具有成本效益的风险缓释”是低风险高收益的代名词。
作为避风港理论和投资组合风险缓释策略的全球顶尖实践者，马克·斯皮茨纳格尔在这部作品中充分展示了他的智慧与博学，他的探讨涉及数学、概率学、哲学、历史学甚至文学，旁征博引，例证丰富，角度独特且极具价值。阅读《避风港》，你可以在深入理解伯努利原理和投资组合理论的同时，与亚里士多德、柏拉图和尼采进行穿越时空的思想连线。在合上这本书之后，你甚至可能发现自己拥有了一种能力，可以摆脱风险和收益的两难困境。
什么是避风港？避风港在投资组合中应该发挥什么作用？我们是否只能利用避风港寻求短期庇护，等待金融风暴过去？还是说，避风港在整个投资中有更重要的意义？了解了以上这些问题，投资者将不再以固有的方式看待风险缓解，拥有更为宽广的理解未来的角度与思路。

马克·斯皮茨纳格尔（Mark Spitznagel），Universa Investments基金公司创始人兼首席投资官，拥有20年实践经验的天才投资者，《黑天鹅》作者纳西姆·尼古拉斯·塔勒布的学生、创业合伙人。他曾经是芝加哥交易所最年轻的期权交易员，从业至今的多年间，凭借独特的投资策略在历次金融危机期间获得远超市场平均收益水平的不凡业绩。

前言 纳西姆·尼古拉斯·塔勒布
第一部分 基本原理
第一章 与运气抗争
第二章 自然的告诫
第三章 永恒轮回
第二部分 验证假设
第四章 分类法
第五章 整体论
第六章 大胆猜测
后记 热爱你的命运
致谢

圣玛丽娜
我的祖上居住在黎凡特
北部的一个小村庄，那儿有
一座小山，山上矗立着一座
纪念圣玛丽娜的教堂。玛丽
娜是当地的一名圣徒。不过
，在别的传说中（比如东罗
马帝国的比提尼亚，或安纳
托利亚的其他地区）她有着
不同的特质。
玛丽娜生于公元5世纪，
在一个富裕的家庭中长大。
她的母亲去世后，父亲决定
脱离世俗生活，出家为僧。
他打算在黎巴嫩山脉的科伦
拜恩（砍纳宾）山谷的石屋
里度过余生，石屋离我的故
乡大约8英里。
玛丽娜执意要与父亲一
起修道，于是女扮男装，化
名为马里诺斯。
大约10年后，玛丽娜的
父亲去世。一个路过的罗马
士兵与当地旅店店主的女儿
珠胎暗结，他教唆店主的女
儿指控无辜的马里诺斯神父
。店主一家怕遭到罗马士兵
的报复，只得照办。
玛丽娜背负了责难，但
她不需要精干的诉讼人来证
明自己的清白。为了忠于僧
侣的身份和神圣的使命，她
没有透露自己的性别。玛丽
娜被迫抚养孩子，为自己从
未犯下的罪行忏悔。她被逐
出修道院，过了10年乞丐生
活。
每天，玛丽娜都要遭受
乡人的蔑视。然而，她坚定
不移，从未屈服于揭露真相
的诱惑。
后来，她英年早逝，涤
罪仪式让人们知道了她真正
的性别。指控者的罪孽在她
死后被揭露，她被尊为希腊
东正教圣徒。
哈吉娅·玛丽娜的故事向
我们展示了另一种英雄主义
。为了伟大的事业无所畏惧
，甘冒生命危险；成为战争
英雄；为献身哲学而喝下毒
堇汁；在罗马竞技场被狮子
撕咬，却依然傲然屹立，最
终成为殉道者，这些是一种
英雄主义。但相比之下，在
无法保证沉冤得雪的情况下
，日复一日地忍辱负重要艰
难得多。剧痛大不了一死，
隐痛却更难以忍受，承受隐
痛的人更有英雄气概。
斯皮茨纳格尔
我与马克，斯皮茨纳格
尔是20多年的老相识。我记
得他在读完赫尔曼·黑塞的
《悉达多》之后，践行过一
段时间的素食主义生活。书
中的主人公说：“我可以思
考，我可以等待，我可以禁
食。”我的建议是遵循希腊
东正教的斋戒戒律，一年中
三分之二的时间素食（另外
三分之一的时间可以吃肉，
主要是在周日和节假日），
但这样的要求似乎太宽松了
，并没有说服他。
他略施小计，神不知鬼
不觉地将自己的音乐品位灌
输给同事（主要是向马勒推
荐冯·卡拉扬的演奏）。我
们早期的办公室交流像是某
种仪式，话题的开始和结束
通常涉及卡尔·波普尔以及
科学方法中的中心不对称理
论（例如黑天鹅事件）。我
们坚信自己并不只是做交易
，而是知识型企业的参与者
。也就是说，我们在商界运
用适当的推理和概率论，并
根据市场反馈进行大胆改进
。我们的交流还包含很多德
语术语，比如思想实验
（Gedankenexperiment）
。我想，我们在办公室所谈
论的思想创始人和主题有一
个注定的发源地，那就是战
前的维也纳及其世界观。
斯皮茨纳格尔向来冷静
坚定，这或许是因为他的头
脑异常清晰。我必须爆料，
我本人远比媒体宣传的更圆
滑世故，而他恰恰相反，尽
管在外人（比如记者和一些
容易轻信的人）面前他隐藏
得很好。他甚至成功地蒙蔽
了作家马尔科姆·格拉德威
尔，后者在《纽约客》中对
我们进行了报道，认为在酒
吧里化干戈为玉帛的会是斯
皮茨纳格尔，而我则是挑起
纷争的人。
……
的确，投资界有不少分
析师使用了明显错误的数学
方法，设法让自己的模型看
起来有模有样、精致复杂，
但从长远看，最终却损害了
客户的利益。原因何在？很
简单，因为他们押注的是别
人的钱，而回报却是自己的
——他们并未风险共担。
稳定的回报（持续追加
）伴随着隐藏的尾部风险。
1982年和2008年，银行的
资金损失比有史以来的所有
损失都要惨重，但银行经理
们仍然赚得盆满钵满。当大
难临头时，他们仍声称标准
模型的风险很低——所以我
们要粉碎这些作为欺骗工具
的模型。
所有商业活动都存在这
种风险转移现象：企业最终
会遵循金融分析师的意见，
不为尾部风险投保。在他们
眼中，一家能够抵御金融风
暴的公司，可能不如一家在
下次利率轻微波动时表现脆
弱的公司，只要后者的每股
收益率比前者高出一点点！
现代金融工具催生出“寻
租”者，他们的利益与客户
的利益不同，最终他们会获
得纳税人的救助。
经济上的寻租者显然是
社会的敌人，但我们发现了
更险恶的敌人：模仿者。
斯皮茨纳格尔在Universa
Investments基金公司（以
下简称Universa公司）创建
了一种尾部风险对冲的投资
组合，不再需要延迟随机满
足。正如本书倡导（与规划
）的那样，风险缓释需要具
有“成本效益”（即它应该增
加你的财富）。要做到这一
点，它需要降低大风险，而
非小风险。
作为一种可投资的资产
类别，尾部风险对冲应运而
生。尾部风险对冲避免了险
恶的黑天鹅事件对投资组合
的影响；具有成本效益的尾
部风险对冲淘汰了所有其他
形式的风险缓释策略。于是
，人们发展了该理念，一个
新

探讨投资者关注的核心议题：在变化波动的市场中，什么是安全的、真正具有反脆弱性的投资？
《避风港》围绕“如何在保障投资安全的基础上获得较高收益率”展开。规避风险、提高投资稳健性、稳定获利，在资本市场表现起伏不定的当下，是值得研究的课题。
独创“避风港”概念，为投资组合风险管理打开新的思维路径。
天才作者的经典作品，对尾部风险进行生动阐释，观点深刻，论述精彩。

热爱你的命运
回首往事
11岁时，我立志成为一
名专业号手。（是的，那时
我是风流倜傥的小帅哥。）
我沉浸在各种曲目中，每天
练习好几个小时。（其中有
一小时练习是在上学前。想
象一下，我父母每天早上都
要被马勒的曲子吵醒。真是
抱歉。）我的演奏水准很高
。
可能是命中注定，当时
我还不知道，我的生日与“
号手二巨头日”（世界上两
位最杰出的号手的生日）是
同一天。但后来并没有造就
“三巨头日。”
14岁的某一天，我忽然
意识到自己梦寐以求的职位
只有三个：芝加哥交响乐团
、纽约爱乐乐团或柏林爱乐
乐团的主号手。这就是我的
愿望！其他任何选择都会让
我后悔。
其他选择都不重要。成
为管弦乐队的副队长、其他
乐团的主号手，或者在地铁
站演奏，都是我无法接受的
。但我梦想的角色一代人中
或许只会出一个。虽然我热
爱自己的理想，却不喜欢它
实现的可能性（无论我能否
加入二巨头）。
我面临着自己的圣彼得
堡悖论：我的期望结果，也
就是我最想走的人生之路，
实现的可能性比我的平均结
果要小得多。我知道，倘若
结果未能如愿，我会诅咒命
运。实现职业生涯的远大理
想需要我付出很大的代价。
不用说，我放弃了——从
此再也没有回头。这些年，
我甚至很少拿起我的号(尽
管我还会吹奏马勒的曲子来
骚扰我太太，真是抱歉）。
基于我当时的价值评估标准
，这是一个正确的决定，契
合本书宣扬的理念。
唯一的路
在本书的尾声，让我们
回顾一下一起度过的快乐时
光。我们玩骰子游戏，考虑
所有可能的岔道和迂回曲折
的路径。（我希望你和我一
样享受这个过程。）但愿我
们能穿过无数条路，每条路
上都有我们的替身，他们走
过每条新路的每个新岔道。
我们在旅程中穿越整个多元
宇宙。
想法很奇妙，但对我们
来说，那些替身只是狄更斯
的鬼魂，是我们可能成为的
样子。真正的路只有一条，
那就是将我们带到此地的路
。
从分裂的六面体骰子到
难以置信的d120骰子，我
们在诸多骰子游戏中明白了
一个道理，那是只走自己这
条路很难领悟到的：某些可
能的道路令人愉悦，而另一
些恰恰相反。它们会把我们
带到完全不同的地方。
那么，现在的情况怎样
？更准确地说，百转千回之
后，当走到自己道路的尽头
会发生什么？我们会深情地
回首往事，感激所经历的一
切，对最终结果心满意足吗
？我们会热爱自己的选择吗
？会渴望重新踏上这条路，
无数次重走这条路吗？当尼
采的魔鬼潜入我们最孤独的
内心深处，我们会诅咒它还
是亲吻它？
我们的抉择不仅在当下
，而且在很长一段时间后都
会对我们产生影响。我们如
何评价自己的投资之路，以
及作为投资者的尝试？是爱
它还是诅咒它？
那些本可以承担或不必
承担的风险，事后看来总是
显而易见的，这就是普遍存
在的避风港的回顾性谬误。
但是，如果我们承认自己并
非无所不知(确切地说，并
非“一直都知道”），仅仅因
为我们站在终点的高处回首
过往，从而获得了开阔的视
角，我们又会做何评论呢？
问题的答案提醒我们：
在一切为时已晚之前，现在
应该如何思考风险缓释。
……
当然，我们已经直观地
了解到这种物理优势。有一
次，我在恩加丁遭遇了恶劣
天气，老练的登山向导对我
说(他的话让人想起睿智的
祖母）：“世上没有坏天气
，只有坏装备。”有句古老
的谚语好像是为我们的避险
投资量身打造的：
生活不是等待风暴过去
，
而是学会在雨中翩翩起
舞。
与迪伦一样，我们或许
知道“暴风雨即将来临”（事
实的确如此！），但也应表
现得从容不迫。否则，当乌
云密布时（这种情况经常发
生），我们只能二选一：要
么仓皇躲进室内，要么冒雨
购买高价雨伞。
尼采去世后，人们在他
未出版的手稿中发现了一句
晦涩的话。没有上下文，括
号里潦草地写着：
我忘了带伞。
哲学家费尽心机想破解
这句话的含义。像尼采的许
多作品一样，它可以代表你
想表达的任何意思。对投资
者来说，它意味着避风港应
该让人浑然不觉其存在。它
能让我们不受外界动荡的干
扰，持续工作。不管即将来
临的是怎样的金融风暴，它
都能让我们与风和日丽时一
样安然无恙。无论好天气还
是坏天气，它都能让我们平
安顺遂。
我希望我至少完成了本
书开头设定的目标。浮在水
面上的冰山的八分之一被公
之于众，我希望它带给你的
帮助比水下的部分更大。
你拥有了一个合乎逻辑
、实用的分析框架来处理风
险缓释问题。从价值的角度
看，避风港应该能带来财富
增值——这是我们的基本原
则。当你在投资领域遇到避
风港怪兽时，我希望你的第
一反应是，不仅仅根据其表
面特征或肤浅的叙事进行分
类。相反，我希望你能从特
定的角度去思考，思考它在
你选择的唯一的路上能发挥
什么作用。想想它在避开对
数暴跌方面的作用（对数暴
跌将改变整个路径），想想
它在成本效

我们对于投资的理解是
不断演进的。《避风港》这
本书对“多元化”等传统投资
理念进行了尖锐辛辣的批评
，以新的视角和具体算例分
析了收益、风险、成本等基
本概念，基于实践效果阐述
了作者对投资策略绩效评价
的独特思路和逻辑，其中对
“风险缓释”的理解令人深思
。
——吴卫星 对外经贸大
学教授、副校长
吸引我读《避风港》这
本书最主要的原因是，作者
马克和塔勒布合作共事20多
年，把《黑天鹅》和《反脆
弱》提出的思想，经过实证
检验和实践检验，转化成能
够提供三种避风港保护的风
险缓释投资方案，让黑天鹅
事件无法杀死你，让你因此
长期变得更强大。我认为，
《避风港》这本书就是马克
对《黑天鹅》的实践应用，
对《肥尾效应》的通俗解读
。
——刘建位 《巴菲特选
股10招》作者，霍华德·马
克斯作品《周期》译者
人生只有一次，而我们
面对的风险却层出不穷。当
风暴来临时，风险管理策略
会成为危机中的避风港、暴
风雨中的灯塔，问题的关键
是，怎样的风险管理策略最
具性价比？其实最有效的防
守恰恰根植在投资理念中，
算术和几何收益的方寸之间
蕴藏了风险管理的终极密码
。马克·斯皮茨纳格尔作为
当代尾部风险管理大师，在
新作《避风港》中以充满哲
思的方式向我们道出了投资
的数学原理，为风险管理领
域掀开了崭新的一页。
——戴国晨 艾方资产量
化研究员，《肥尾效应》译
者
想要获得高收益，往往
伴随着高风险，而降低了风
险，又有可能损失收益。《
避风港》这本书提出了一个
有创意的视角：寻找有性价
比的避险方式，可以有效减
少最差市场行情下的损失，
从而提高整体的收益。
——银行螺丝钉 《主动
基金投资指南》《指数基金
投资指南》《定投十年财务
自由》作者“中国指数基金
50人之一”，百亿投顾组合
主理人
为大的投资损失设置价
格适当的保险，可以提高保
险人和被保险人的预期复合
增长率。这是一顿被普遍忽
视的“免费的午餐”。马克·
斯皮茨纳格尔作为一位杰出
的长期从业者，针对这一极
其反直觉的观点，与我们分
享了他的分析和洞见。
——爱德华·索普 《击败
庄家》《战胜市场的人》作
者
《避风港》探讨的是投
资者在构建长期投资组合时
所面对的核心挑战：如何在
降低系统性风险的同时提高
整个投资组合的复合增长率
。马克·斯皮茨纳格尔指出
了现代投资组合理论的弱点
，并提出了一个更好的替代
方案。他的分析清晰且令人
信服。
——泰德·埃利奥普洛斯
摩根士丹利投资管理公司副
总裁

第一章 与运气抗争
用鲜血立言
19世纪德国哲学家弗里德里希·尼采在其著作中提到，古波斯先知查拉图斯特拉说，“一切文学，余爱以血书者。”
如果是这样，尼采会喜欢这本书。
本书是用与运气抗争的鲜血写成的。在超过25年的人生旅途中，作为一名交易员，我一直在战斗。本书基于一名对冲基金经理和专业避险投资者脚踏实地的投资和风险缓释实践。无论过去还是将来，书中的内容都是我和我的Universa公司的安身立命之本。（这是我们的宣言。）
空谈无益，想法和评论是廉价的。意义只来自行动，来自竞技场内的实践。我不必像夏洛克·福尔摩斯那样“知人所不知”，我的职责是为人所不为和不能为（同样重要的是，知我所不知）。相较于争论避险投资的定义，进行避险投资实践并证明其有效性更重要。很多人声称自己在做实事，但他们中的大多数人都忽略了海明威的那句精辟之言：“永远不要将动作和行动混为一谈。”
到目前为止，Universa公司的风险缓释投资组合十多年的年化净收益率超过标准普尔500指数3个百分点。本书讲述了这背后的基础和方法。更重要的是，这种表现是风险大幅降低的直接结果。在对冲基金行业和一般的风险缓释策略中，这种水平的优异业绩实属罕见。在现阶段和大多数时期，一般策略的业绩几乎都低于标准普尔500指数。市场对我们很友善，因为我们不想欺骗它；我们没有试图预测市场，或用计谋打败它。一直以来，我们只专注于一件事，那就是使我们的投资行为与投资信念保持一致。
人们将风险缓释视为一种负债，一种创造财富的权宜之计，因为通常情况下，它就是如此。然而，实践也证明，我们不必以这种方式看待它。风险缓释可以且应该被认为是随着时间的推移对投资组合的补充——执行正确的风险缓释策略，就会实现这一目标。
这不是一本关于“如何做”的书，而是一本关于“为何做”以及“为何不做”的书。它介绍的是我在解决重大投资问题时明确使用的终极方案。
我的方法背后有一些基本概念，本书力求以一种简单的方式将它们展示出来。让冰山的八分之一浮出水面。我给出了一个兼具逻辑性和实用性的分析框架，以揭开避险投资的神秘面纱，以便观察和思考它们在降低系统风险方面的价值和重要意义。也就是说，我提供了一个框架，用于严格检验关于避险投资及其存在的假设。
如果通过阅读本书，读者对避险投资的前提有了更现实、更理性的认识，本书的目的就达到了。读者将从书中受益，获得相当于书价数倍的回报。投资有得有失，但是当回首往事时，你会发现，真正重要的是打下正确的基础。
出于多种原因，投资的竞技场具有欺骗性，且不公平。我的目标是使其变得略微公平一些。
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